国海证券(行情000750,诊股)股份有限公司

　　事件:

　　2018年4月26日晚，蓝帆医疗（002383）发布2018年一季报，2018年一季度蓝帆医疗实现营业收入3.85亿元，同比2017年一季度下降4.4%，实现归母净利润5840万元，同比2017年一季度增长12.1%；加权平均净资产收益率达到4.0%，同比2017年一季度上涨0.8个百分点。2018年一季度财务费用达到1159万元，同比2017年一季度增长931.4%，主要系报告期内人民币对美元汇率波动产生影响。

　　报告期内，蓝帆医疗规划的剩余40亿支/年产能的丁腈手套项目建设进度符合预期；蓝帆医疗重大资产重组项目（拟收购CBCHII公司93.37%股权）经中国证监会上市公司并购重组委员会2018年3月28日召开的第15次工作会议审核通过，蓝帆医疗转型高端医疗耗材领域开启发展新征程。

　　蓝帆医疗预计2018年上半年实现归母净利润1.03亿元至1.34亿元，同比2017年上半年增长0-30%。

　　投资要点:

　　医疗PVC手套龙头企业，综合竞争优势强。蓝帆医疗作为医疗PVC手套行业龙头，拥有医疗PVC手套产能150亿支/年，所占全球市场份额达到22%，并具有很高产品定价权。PVC手套同时广泛应用于食品、电子和制药等领域，蓝帆医疗公司综合竞争优势强。

　　年产20亿支丁腈手套项目投产，开启业绩增长新引擎。2016年世界丁腈手套市场需求量达到1100亿支/年，产能集中在马来西亚、泰国等东南亚地区。蓝帆医疗积极布局投资建设丁腈手套项目，一期工程已经于2017年6月投产，实现产能20亿支/年，从2017年下半年开始丁腈手套逐步放量，公司预计在2018年持续扩增40亿支/年丁腈手套产能，开启业绩增长新引擎。

　　拟收购CBCHII公司93.37%股权获审通过，转型进入高质医疗器械领域未来市场空间广阔。蓝帆医疗公司拟通过定向增发和现金支付方式共计收购CBCHII公司93.37%股权，目前已经获审通过。CBCHII下属全资子公司柏盛国际主要从事介入性心脏手术器械的研发、生产和销售，柏盛国际2017年1-10月份收入12.81亿元，归母净利润2.44亿元，柏盛国际承诺2018-2020年实现扣非后归母净利润不低于3.8亿、4.5亿和5.4亿元。蓝帆医疗拟通过本次收购转型进入高端医疗器械领域，未来市场空间广阔。

　　盈利预测和投资评级:基于审慎原则，在不考虑本次收购CBCHII公司93.37%股权情况下，我们分析认为未来蓝帆医疗受益低质量医疗耗材业务和高端医疗耗材业务双轮驱动，预计公司2018-2020年EPS分别为0.62元/股、0.71元/股和0.83元/股，维持“买入”评级。

　　风险提示:1）丁腈手套产线建设进度和盈利能力低于预期；2）并购柏盛国际存在审核不确定性风险；3）柏盛国际未来业绩低于预期的风险。

　　2、口子窖(行情603589,诊股)：业绩超预期 成长势头强劲 省外增长逐步明朗化

　　方正证券(行情601901,诊股)股份有限公司

　　事件描述

　　公司2017营收36亿（+27.3%），归母净利11.1亿元（+42.2%）；EPS:1.86元，每10股派7.5元。2018Q1营收12.5亿（+21%），归母净利4.5亿元（+37.2%）；EPS:0.75元。

　　核心观点

　　1、业绩大超预期，次高端价位爆发:Q4营收8.9亿（+79.2%），归母净利2.1亿（+199.2%），业绩大超市场预期，同时，年末预收款环比继续提升3.1亿至8.6亿，创下历史新高。销售费用率/管理费用率同比-3.9pct/-1.5pct至8.9%/5.1%，一方面，省内多年深耕已使公司形成强大品牌力，公司17年继续降低促销费用和广告费用，提升经营效率；另一方面，公司16年提前确认了部分支出导致同期费用基数较高，从这点上看，公司费用率虽然已处在很低的水平，但仍具备非常大的弹性，口子作为民营企业，一直重视费用投放效率，精益求精，未来随着规模扩大，我们判断公司费用率仍有一定的下行空间。从产品结构上看，高档白酒同比大增31.5%至33.4亿，占整体收入比例已接近95%，预计10年以上产品增速达到70%以上，品牌优势顺应次高端风口爆发。

　　2、一季度延续高增长态势，省外区域成长明朗化，未来具备想象空间:一季度收入增速符合预期，业绩继续超出预期，其中高档白保持高增长态势（+24%），产品结构持续优化带动毛利率提升1.9pct至74.7%；销售费用率同比降2pct至15.6%，继续呈现下滑趋势；分区域上看，18Q1省外收入同比增速高达34.3%（17年为11%），占整体收入比例已经接近20%，省外成长趋势逐步明朗化，未来想象空间打开。一季度销售收现同比增30.8%至12.4亿，应收票据环比下滑2.9亿至4.2亿，回款情况良好；经营净现金流为-1.6亿，主要系今年一季度集中缴纳了去年部分税款（去年四季度仅现金支付3300万税费，今年一季度达到9.6亿）所致，而17年经营净现金流高达15.7亿（+145.3%）。

　　3、次高端逻辑持续验证，口子窖充分受益:年初以来，我们一直强调2018年将是次高端区域龙头的成长元年，对应公司在18-19年都将迎来产品结构和利润的高成长期，截止目前，今世缘(行情603369,诊股)、口子窖和洋河的一季报已经验证了这一趋势，未来随着消费升级的逐步深化，新商务价位崛起将继续带动次高端价位放量增长，成长空间大，口子窖有望持续受益。

　　4、盈利预测与评级:预计18-20年EPS为2.51/3.29/4.24元，对应PE18/14/10倍。自15年以来，口子窖业绩已经连续三年保持30%-40%的增速，我们预计公司未来三年业绩仍将保持在30%左右，对应目前估值仅17-18倍之间，高增长、大弹性、股价在绝对低位，继续强烈推荐!

　　5、风险提示:1）行业竞争加剧，费用大幅增加影响利润；2）省外拓展不及预期；3）宏观经济大幅波动影响行业需求，高端白酒价格下滑挤压公司增长。

　　3、金风科技(行情002202,诊股)：受益行业需求回暖 在手订单创新高

　　申万宏源(行情000166,诊股)集团股份有限公司

　　事件:

　　2018年4月25日，公司公布了2018年一季度报告。报告期内公司实现营业收入38.6亿元，同比上升7.7%；实现归母净利润2.4亿元，同比增长32.72%。业绩增速符合申万宏源预期。

　　投资要点:

　　风电需求回暖趋势确认，业绩符合申万宏源预期。2018年以来，风电行业装机需求回暖，国内公开招标量7.4GW，同比增长10%，其中南方项目招标占比53%，同比增长10%。公司作为风电装机龙头，受益行业利好因素，2018年一季度实现营业收入38.6亿元，同比上升7.7%；实现归母净利润2.4亿元，同比增长32.72%，业绩增长的主要原因是风电场运营利润增加。业绩增速符合申万宏源预期。

　　在手订单充沛，低风速机组市场优势显著。截止2018年一季度公司在手外部订单合计16.78GW，持续刷新历史最高纪录，其中海外在手订单容量813MW。已签合同的待执行订单充足，同比增加31.8%，首次超过10GW。另有591.7MW的内部订单，主要为国内及海外自营风电场的供货需求。2018年一季度公司2S平台产品订单占比达到68%，外部在手订单容量超过11GW。其中2.0MW仍为最主要的细分机型，占比高达81%；2.3MW机型订单容量明显增长，较2017年底增加300%；2.5S机组占比20%，3S机型占比7%，6S机型占比2%，1.5MW机型加速淘汰，降至3%。

　　弃风限电改善，发电业务稳定增长。2018年一季度全国风电利用小时592小时，同比增加124小时；全国弃风量91亿千瓦时，弃风率8.5%，同比下降7.9个点，消纳问题大幅改善。得益于西北地区限电情况得到改善以及南方新增项目陆续投运，2018年一季度公司自营风电场的标准运行小时数同比增加32%至590小时。截至2018年一季度，公司新增权益并网装机容量143MW，同比提升377%，增量主要来源于华东地区；累计并网的自营风电场权益装机容量4011MW，其中43%位于西北地区，34%位于华北地区，19%位于华东及南方地区。公司权益在建容量2224MW，国内在建容量中，南方和华东等消纳较好地区占比高达66%。

　　国际化进程加速推进，有效释放业绩弹性。截止2018年一季度，公司在手国际订单为813MW，项目遍及美国、阿根廷、南非、肯尼亚、泰国、巴基斯坦、土耳其等多个国家。与此同时，公司海外在建及待开发项目容量合计达到1,827MW，为可持续发展奠定基础。

　　维持盈利预测，维持“买入”评级:基于我们对风电市场CAPEX增长的判断，以及金风科技的供应链管理能力的信任，我们对后续市场需求表示乐观，预计公司18-20年实现归母净利润40.54、50.09、64.64亿元，对应的EPS分别为1.13、1.40、1.81元/股，当前股价对应18-20年的PE分别为15倍、12倍和9倍，维持“买入”评级。

　　4、胜宏科技(行情300476,诊股)一季报：智慧工厂提升人均效益 后发优势可观

　　申万宏源集团股份有限公司

　　受益于3层新产能到位，1Q2018净利润增长92%。一季度胜宏科技实现营收8.3亿，同比增长85.26%，环比增长17%；营业利润1.01亿，增速83.53%；净利润8813万元，增速92.46%。报告期内，新厂车间1到3楼投入生产，产能增加，并通过优质客户群成功转化为营收，证明新产能具有较强的市场拓展力。公司在电子、通讯、汽车行业领域积累了一大批稳定合作的优质客户，与戴尔、德赛西威(行情002920,诊股)、沃特玛、富士康、达创科技、世科创力、乐视、佳明、利亚德(行情300296,诊股)、兆光光电、共进电子、纬创、TCL、嘉威科技、仁宝、赛尔康、歌尔声学、LG等百余家客户建立了合作关系。

　　毛利率连续5季度提升，人均效益提升显著。1Q2018毛利率29.03%，环比提升了2.2pct，同比提升了3.7pct。一季度应付职工薪酬与上年末相比略减，而支付给职工以及为职工支付的现金1.1亿，上期金额为7871万元，同比增速42%远低于营收和利润增速，由于智慧工厂减少了对生产人员的需求，公司整体人均效益正提升显著。

　　汇兑损失2,947万，大幅影响财务费用率。本公司外销收入的金额较大，外销客户及进口的区域在香港、台湾、日本、韩国及欧洲地区，主要以美元和港币结算，容易受到汇率波动的影响。公司历史财务费用管控能力较强，在-5.64%-1.77%区间，1Q2018财务费用2912万，财务费用率3.52%，创历史新高，主要系汇兑损失2,947万影响。

　　汽车及物联网PCB新厂投产在即，处于产能升级关键期。2017年8月公司增发募资10.8亿元新增生产线，生产适用于新能源汽车及物联网的PCB产品。2017年10月，公司扩产项目部分竣工，产线开始调试并试运行。扩产项目以工业4.0为核心思想，将项目建设成为集自动化、信息化、数字化为一体的智慧绿色生态工厂，预计2018年底实现全面达产，预计新增年销售额15亿以上，并大幅提升公司运营效率和产品竞争力。

　　上调盈利预测，上调至“买入”评级。维持胜宏科技2018/2019/2020年收入预期35/47/63亿元，由于智慧工厂显著提升人均效益，上调公司多层板毛利率预期至26%，归母净利润预期从4.1/5.8/7.9亿提升至4.6/6.2/8.3亿。考虑到公司高成长性和动态估值，参考目标PEG=0.8，给予2018年PE35X，目标市值160亿，上升空间25%，上调至买入评级。目前公司智慧工厂仍有在建工程，有望通过智能制造进一步提升后发优势。

　　5、我武生物(行情300357,诊股)：收入增长加速 销售调整见效

　　国金证券(行情600109,诊股)股份有限公司

　　经营分析

　　一季度粉尘螨滴剂销量增速在30%左右，人均单产提升导致销售费用率下降。公司一季度整体收入增速达31.9%，一方面受益于舌下免疫治疗作为变应性鼻炎的一线治疗方法，临床对公司产品认同度提升，另一方面公司集中资源投入在重点医院重点科室的营销策略见效。人均单产继续提升，销售费用率下降3.3个百分点。

　　脱敏疗法上升为过敏性鼻炎的一线治疗方案，脱敏市场迎来了发展契机。15年《变应性鼻炎诊断和治疗指南》明确提出脱敏疗法作为变应性鼻炎的一线治疗方法。临床对脱敏疗法认同度的提升，有助于脱敏市场更快做大。

　　公司在脱敏领域有绝对竞争优势。舌下免疫疗法在安全性和便捷性上优于竞争对手的皮下免疫疗法，公司的粉尘螨滴剂在尘螨脱敏治疗药物市场的占有率已经超过80%。

　　粉尘螨滴剂销售策略调整，单产提升效果明显。公司集中资源攻重点医院和科室，重点科室用药医生增多，多科室联合用药明显。17年人均单产提升25%，销售策略调整见成效。18年将继续挖掘重点客户的销售潜力，进一步提升人均单产。

　　延伸过敏性疾病产品群，发展相关或互补产品。投资的对症药物可共享渠道资源，摊薄渠道费用。

　　投资建议

　　考虑到公司在医院单产提升和空白点拓展，预计18-20年摊薄EPS为0.8、1.01、1.27元，归母净利润分别同比增长26.2%、25.7%、25.4%，当前股价35.86元分别对应估值为44.6x、35.5x、28.3x。看好公司在脱敏行业的龙头价值，给予“增持”评级。

　　风险提示

　　产品线单一的风险；黄花蒿粉滴剂临床进度低于预期的风险。

　　6、视觉中国(行情000681,诊股)年报点评:17年及18年Q1业绩增长明显，图片版权构筑内容护城河

　　中原证券(行情601375,诊股)股份有限公司

　　事件:4月24日，公司发布2017年年度报告和18年第一季度报告。

　　投资要点:

　　17年全年业绩增长显著，18年一季度延续高增长。公司2017年营业收入为8.15亿元，同比增加10.75%；归母净利润为2.91亿元，同比大幅增长35.48%；扣非后归母净利润为2.88亿元，同比增长36.05%；基本每股收益为0.42元；利润分配预案为每10股派发现金红利0.42元（含税），全年业绩增长较为明显。同时18年第一季度公司营业收入为1.55亿元，同比上升38.04%；归母净利润为0.40亿元，同比上升36.25%；基本每股收益为0.06元。

　　夯实主营业务，以内容优势建立公司护城河。公司主营业务为“视觉内容与服务”，17年实现营收5.84亿元，同比上升30.13%，营收占比为71.66%；其中客户数同比增长24.7%；截止至17年底，获得公司视觉内容授权国内客户数达到10万个。公司在视觉内容的数量、质量、丰富性以及独家及自有化程度是公司业绩增长的关键驱动因素之一，对优质内容的全面掌控精耕细作构建强大的内容资源护城河。截止至17年12月31日，公司拥有的PGC视觉内容的互联网版权交易平台在线提供超过2亿张照片、1000万条视频素材和35万首各种曲风的音乐或音效，是全球最大同类数字内容平台之一。

　　行业快速增长为公司增长提供助力。目前国内网民规模达到7.31亿，移动网民规模近6.95亿，网站达400万个，APP总数达到300万个，超过60%以上的网页都包含图片内容。伴随移动互联网快速发展，网站、APP、微博、微信、公众号、自媒体等新媒介的出现也成倍的加速了对于图片的需求量。截止至17年12月，微博月活跃用户3.92亿，微信公众号月活数量350万个。以微博、微信、今日头条等为代表的互联网新媒体实现爆发式增长，目前图片仍是自媒体在创作时的主流素材选择，占比达62.5%。同时根据《2017中国网络版权产业报告（摘要版）》显示，我国网络核心版权产业规模从06年的163.8亿元增长至16年的5089.6亿元，年增长率保持在30%以上，产业规模增长超过30倍，各界对版权保护的力度不断加大，版权事业进入快速发展新阶段。

　　公司通过收购、机构合作与签约供稿人等方式保障视觉内容来源。公司先后收购了Corbis和500PX等多个图片库及摄影社区。其中Corbis是全球第三大图片库，持有并保管数千万张不可再生的19世纪至20世纪全球重大历史事件的原版图片、底片与印刷物等。500PX是国际知名线上摄影社区，覆盖全球195个国家和地区，拥有超过1300万注册会员，图片数量超过一亿两千万张。机构合作方面，除进一步加强与Getty Images战略性的双向排他性合作外，公司还与路透社、法新社、南方日报等知名媒体完成内容合作的签约或续签。同时公司还开通签约人供稿功能，为公司提供源源不断的视频、图片等影像内容。

　　主营业务毛利率上升，各分项业务保持较高毛利率。17年公司整体毛利率为65.86%，较16年提升7.33个百分点，其中主营视觉素材与增值服务毛利率为68.87%，较16年提高6.11个百分点。其他各分项业务能够保持较高的毛利率，其中软件信息服务毛利率为52.84%；广告创意服务毛利率为62.39%；视觉数字娱乐服务毛利率为81.19%，预计18年公司整体毛利率将围绕现有水平小幅波动。

　　公司主要费率均有不同程度上升。公司17年销售费用为0.72亿元，同比上升4.21%，主要系销售规模增长所致；管理费用为1.25亿元，同比增长18.13%，主要系技术相关费用增加所致；财务费用为0.35亿元，同比上升53.51%，主要系受带息负债规模上升影响。预计18年主要费用将随着公司业绩规模增长同比增长，整体费率稳中小幅波动。

　　获客能力增长，全方位市场覆盖。公司通过自行研发的“鹰眼”系统可以追踪公司拥有的图片在网络上的使用情况，更好的锁定潜在客户并满足其需求，实现精准营销，大大降低获客成本并实现用户数量大幅增长。公司17年通过“鹰眼”系统发现潜在客户数量较16年有超过84%的增长，新增年度协议客户数量较16年增长54%。同时公司还先后同百度、腾讯、阿里巴巴、一点资讯、凤凰网等互联网平台签署战略合作协议，初步完成了基于内容的技术对接，使公司能够覆盖到长尾市场，提升了公司全方位市场覆盖的能力，对于未来公司业绩增长提供客户增量。

　　盈利预测与投资评级:预计公司18-19年全面摊薄EPS分别为0.55/0.67元，按2018年4月24日收盘价25.10元，对应PE分别约为45.7/37.6倍。当前公司估值相对于传媒行业整体与互联网子版块水平处于较高位置，但考虑到公司在视觉内容行业的龙头地位与潜在的成长性，首次给予公司“增持”投资评级。

　　风险提示:公司主营业务增速不及预期；股权投资子公司业绩承诺未达标；盗版风险；汇率波动风险。