顶尖财经网(www.58188.com)2018-2-7 6:09:29讯：

　　曲美家居:激励出炉 精美小宜家扬帆新成长
　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：花小伟,孙金琦日期：2018-02-06
　　事件
　　2018年2月3日晚间,公司发布限制性股票激励计划(草案),公司拟向共计57名激励对象授予合计763万股限制性股票,占公司总股本的1.58%,授予价格为6.76元/股,为草案公告前20个交易日公司股票均价13.52元/股的50%。公司同时公布业绩考核目标,以2017年业绩为基数,2018、2019、2020年的营收增长率不低于25.00%、56.25%、95.31%,净利润增长率不低于20.00%、44.00%、72.80%。

　　我们的分析和判断
　　1、公司首次推出股票激励计划,凸显长远发展信心
　　此次限制性股票激励计划的激励对象共计57人,不仅包括公司董事和副总经理兼董秘、财务总监等高级管理人员,也包括部分中层管理人员及核心技术(业务)骨干,此次激励计划的有效期自限制性股票授予之日起至所有限制性股票解除限售或回购注销之日止,不超过4年。解除限售考核指标包含公司业绩和个人绩效。公司业绩考核目标以2017年业绩为基数,2018、2019、2020年的营收增长率不低于25.00%、56.25%、95.31%,净利润增长率不低于20.00%、44.00%、72.80%;即2018-2020年每年的营收同比增速均不低于25%,净利润同比增速均不低于20%。同时个人绩效当年考核不合格者解除限售比例为零。激励对象可在后三年按30%/30%/40%的比例分三期解除限售。

　　此外,按照测算,假设公司2018年3月初授予限制性股票,2018-2021年限制性股票成本摊销分别为2283万、1565万、744万和104万。

　　我们认为,公司股票激励计划将有利于绑定公司和股东、核心团队的上下利益,表明公司充分调动股东、管理团队和核心技术(业务)人员积极性的决心。

　　2、你+、B8、居+多层次渠道布局,OAO并推,特色曲美模式潜力可期
　　(1)一方面,公司于2016年8月推出你+生活馆体验店模式,你+生活馆主要以大店模式为主,其中嵌套B8定制品类,符合客户对全品类空间定制及生活方式体验店与日剧增的需求,截至2017年6月30日,你+生活馆共开店28家;另一方面,公司继续加强对经销商的管理,截至2017年6月30日,公司共拥有专卖店810家(直营14家,经销796家),其中店面面积超1000㎡的大店共188家,店中店622家,B8单独专卖店181家,可提供B8定制服务的专卖店有330多家。

　　(2)公司完成居+生活馆宜居系列产品的开发项目,打造定位于四、五线城市的产品和模式,居+生活馆包含了全品类成品系列、定制系列、儿童系列、软装饰品等四大全新系列,主要是针对四、五线城市的消费群体打造的高性价比全新品类。目前居+生活馆已经开始招商,预计未来每年开店数目将在100家左右,打造新增长点。

　　(3)此外,公司继续完善OAO设计服务模式的导入,实现90%以上的店面导入设计服务体系。采用CRM平台完善终端店面数据管理,有效提升市场运营效率。公司新曲美战略全面落地,助力曲美打造生活方式领先品牌,满足市场和消费升级的发展趋势。

　　3、产能持续布局,供应链整合提高性价比,公司盈利有望改善
　　目前公司拥有6家工厂,包括两家实木工厂、一家沙发工厂、两家定制工厂、一家弯曲木工厂。2018年即将投产的两家新的工厂,分别位于河南省、江苏省。公司将着力解决生产区与销售区间、原材料基地间距离过长带来的成本困扰问题,同时在保证品质前提下降低原材料成本。以提高性价比为目标,公司持续整合供应链,未来有望实现业绩和盈利能力的不断提升。

　　投资建议:
　　我们认为公司目前OAO模式引流效果明显,你+及居+生活馆战略继续推进,渠道持续深化,首次推出股票激励计划绑定上下利益、明确发展目标,看好公司长期发展。我们预计,曲美家居2017、2018年收入分别为21.30亿元、27.11亿元,同比分别增长28.0%、27.3%;2017、2018年净利润分别为2.38亿元和2.99亿元,同比分别增长28.6%、25.6%;对应PE为25.6x和20.4x,维持买入评级。

　　风险提示:
　　原材料价格大幅上涨;家居行业竞争大幅加剧。


　　会稽山:主业稳定增长 并购咸亨看好发力料酒市场
　　类别：公司研究机构：西南证券股份有限公司研究员：朱会振,李光歌日期：2018-02-06
　　事件:公司发布2017年业绩快报,全年实现营业收入 12.9 亿元,同比+22.7%, 归母净利润1.78 亿元,同比+25.7%。其中Q4 单季度实现营业收入5.3 亿元, 同比+17.4%,实现归母净利润7944 万元,同比+17.9%。

　　并购整合效果良好,主业保持稳定增长态势。公司Q3/Q4的收入增速分别是15.4%、17.4%,归母净利润增速分别是192.7%、17.9%,在非并表因素下呈现较快速增长,主要原因:1、并购产生较好协同效应。乌毡帽全年实现净利润3341万元,同比+11%,收入端预计增长20%左右,乌毡帽属于新型黄酒,主要市场在上海和苏州,和传统绍兴黄酒形成良好互补。唐宋酒业经过公司整合,盈利能力显著改善,17年实现净利润779万元,同比+63%。2、产品创新下会稽山保持稳健增长。在提价+量增长下,母公司收入增速保持15%以上的稳定增长。公司一方面在现有产品下深耕省内市场,另一方面不断推陈出新,满足市场需求。公司顺应黄酒消费趋势,量身打造了匠心之作、G20、兰亭等文化系列新品,巩固和加强会稽山品牌竞争力,进一步优化产品结构。从市场区域来看,省内销售占比达65%以上,未来公司将持续推进渠道下沉,不断夯实根据地,省外市场基数低增速快,增量贡献空间巨大。

　　收购咸亨切入调味料酒细分市场,会稽山开辟新增长点。公司拟发行可转债,作价7.35亿元拟收购咸亨食品。咸亨的腐乳和料酒在调味品领域有较好的品牌和消费者基础,公司此举收购意在切入调味品市场:1、利用会稽山全国性营销渠道,做大做强咸亨腐乳主业,提升细分市场地位;2、料酒作为会稽山未来潜在发力市场,公司在吸纳咸亨食品在腐乳和料酒行业的良好基础和优质资源之后,将快速进入调味品市场。依托会稽山优秀的酿造工艺和管理能力,有望进一步壮大咸亨在料酒等调味品领域的竞争力。在黄酒饮用消费需求放缓的背景下,调味黄酒这一新消费需求领域有望成为黄酒行业未来增量主要来源。会稽山此举布局意在抢占先机,开辟新的收入增长点。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2017-2019年收入复合增速为16.7%,归母净利润复合增速为22.6%,EPS分别为0.36、0.44、0.52元,对应动态PE为32、26、22倍,维持增持评级。

　　风险提示:黄酒行业景气度低下,产品销售或不及预期。


　　上海医药:收购康德乐中国业务交易完成 商业扩张稳步推进
　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：贺菊颖日期：2018-02-06
　　2月2日公司公告收购康德乐马来西亚交割手续完成,最终收购价格为5.76亿美元。交割完成后,公司通过下属全资子公司CenturyGlobal持有康德乐马来西亚100%股权,进而通过康德乐马来西亚间接拥有其于香港及中国境内设立的全部中国业务实体。

　　收购进度略超市场预期,商业板块稳步扩张。

　　此次收购从11月15日公告正式签署收购协议到近日完成交割,进展迅速,有望在2月份即实现并表。康德乐中国区业2016财年收入规模为255亿元,并购完成后上海医药在国内医药流通规模将提升一位至第二名。并购康德乐中国的价值突出,公司将从DTP业务、大量的进口代理品种、部分区域的网络扩张、物流管理的先进经验和技术等多方面受益。

　　外延并购成为公司业绩增长新动力。

　　商业方面,公司致力于不断完善现有全国性医药分销网络,通过并购填补空白市场;工业方面,国际化成为公司长期战略,围绕研发和工业板块做一些长远布局,包括品种的海外注册和海外工业并购扩张。外延并购成为公司近年来业绩增长新动力。

　　管理团队保持稳定,康德乐中国区业务整合值得期待。

　　根据公司公众号信息,康德乐中国总裁及公司主要核心骨干已经决定留任,交割之后管理团队将保持稳定,这将有利于康德乐中国区业务与上海医药现有业务进行整合。分销方面,康德乐中国拥有14个直销公司,17个分销运营中心,其分销商网络覆盖322座城市,服务近11,000家医疗机构等下游客户,并购完成后,公司覆盖省份从24个提升至28个,并强化北京、上海、广东等重点市场覆盖深度,同时通过并购直接获得大量优质代理品种,进口药品总代理的品种数将跃居行业第一;零售方面,康德乐中国拥有30家DTP药房,与上药现有40家DTP药房整合,有望提升药房业务经营效率,成为国内最大的DTP专业品牌连锁药房,从而有望成为国际新特药进入中国市场首选配送服务商。

　　盈利预测。

　　上海医药是国内医药工业和商业龙头,受益于药品两票制政策落地和药品一致性评价政策,长期业绩稳定增长具有较高的确定性,此次收购将快速拓展公司医药商业网络,具有重大意义。不考虑康德乐中国并表,我们预计2017-2019年归母净利润分别为35.43亿、40.55亿、和46.55亿,同比增长10.84%、14.45%和14.80%,对应每股收益为1.32、1.51和1.73元,维持买入评级,给予2018年20倍PE,对应目标价为30.20元。


　　宁波银行:行业最低不良率 最高拔备覆盖率
　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：杨荣日期：2018-02-06
　　1、利增速符合预期:营收为252.78亿元,同比增幅为6.91%,四季度67.04亿元,环比三季度62.58亿元,增加4.46亿元,上升7.13%;归属于上市公司股东的净利润为93.34亿元,同比增幅为19.51%,符合预期,四季度达19.67亿元,环比三季度26.02亿元,减少6.35亿元,下降24.40%。

　　2、资产规模增势强劲:资产总额10267.90亿元,全年增幅达16.02%,环比三季度末9530.64亿元,增幅为7.74%;各项存款5,652.54亿元,同比增长10.53%,环比三季度末5547.5亿元,增幅为1.89%;各项贷款3,462.01亿元,同比增长14.44%,环比三季度末3330.9亿元,增幅为3.94%。

　　3、每股收益迅猛上升:EPS同比从1.50增加到1.80,增长20.00%,相比第三季度末1.45,上升24.14%。

　　4、ROE上升,预计全行业最高:ROE由17.74%上升到19.02%,上升1.28个百分点,相比3季度末20.75%,下降1.73个百分点。已公布的16家上市银行中,其ROE最高,再加上小市值溢价和零售端优势,可享受较高的估值溢价。

　　5、资产质量不断改善,4Q单季环比降8个bp,不良率全行业最低:全年不良贷款率由0.91%下降到0.82%,下降0.09个百分点,相比第三季度末的0.90%,下降0.08个百分点;拨备覆盖率达到493.26%,同比提高141.84个百分点,相比三季度末的429.98%,上升63.28个百分点;拨贷比达到4.04%,同比提高0.83个百分点,相比三季度末的3.88%,上升0.16个百分点。

　　6、投资建议:
　　我们认为宁波银行高成长、高R0E、低不良、零售端优势显著,维持第一梯队推荐。维持买入评级,6个月目标价24元。预测18/19年净利润同比增长23%/26%,对应EPS为2.26/2.84,对应PE为9.59/7.64,对应PB为1.63/1.4
　　其一、今年年初100亿可转债成功发行,今年可转股后补充核心一级资本,全部转股后预计提高核心一级大约2%;而且还有100亿定增在筹划中,这两项再融资完成后可满足未来3年左右资本金。

　　其二、强劲的零售业务优势和严格的风控始终是其最大的核心竞争力,17年不良率下降到0.82%,就是一个佐证。

　　其三、拔备覆盖率达492%,全行业内最高,未来释放业绩足够有实力。我们预计18/19年净利润同比增23%/26%,买入,目标价24元。


　　中国石化:进可攻退可守 万亿市值才起步
　　类别：公司研究机构：太平洋证券股份有限公司研究员：杨伟日期：2018-02-06
　　前言:经历了3年低油价,我们认为全球迈入中油价时代,预计2018年Brent油价至少上涨5-10美元/桶以上,建议重视原油产业链配置机会,三桶油有望迎来业绩+估值双修复,其中中国石化极具配置价值。

　　1.油气全产业链巨无霸,下游优势更突出。

　　公司为世界能源巨头,2017年世界《财富》500强排名第三。截止2016年度,采矿权面积2.8万平方千米(18%,国内第二)、累计石油探明地质储量88亿吨(23%,国内第二)、累计天然气探明地质储量2.8万亿立方米(21%,国内第二);原油产量3.03亿桶(21%,国内第二)。2017年炼能2.60亿吨(33.73%,国内第一;5.31%,世界第一)、乙烯产能1084万吨(44.10%,国内第一;6.41%,世界第四)、加油站3.07万座(31.5%,国内第一)。2017年1-9月份实现归母净利润383.73亿元,同比+31.57%。

　　2.全球迈入中油价时代,上游减亏弹性大。

　　2017年全球石油供小于求30万桶/天,而2014-2016年分别供过于求80万桶/天、170万桶/天、70万桶/天。我们判断国际原油供需再平衡震荡中修复,处于销库存阶段,国际油价温和上涨,不排除地缘政治及突发事件催化这一上涨过程加速。自2014年6月油价暴跌以来,全球经历2015-2017年的低油价,目前进入中油价时代。预计2018年Brent中枢在60-70美元/桶,同比提高至少5-10美元/桶。Brent在60-64美元/桶油价时,上游预计扭亏为盈。油价上涨10美元,预计增加税后净利润149亿元,EPS增加0.12元。

　　3.中油价时代,炼化处于舒适区。

　　炼厂盈利主要由炼油和化工两部分组成,2013年3月以来,炼油部分采用成本加成模式,调价周期缩短,可更快转嫁上游成本;而我国化工品需求增速较快,部分产品对外依存度高,叠加2016年以来,环保趋严造成供给收缩,顺油价周期化工品轮番上涨,一体化优势的化工企业盈利大幅好转。我们认为,在中油价时代,油价处于60-80美元/桶震荡上行过程中时,炼化一体化企业炼油板块盈利稳定叠加库存收益;化工板块普遍顺油价,叠加环保去产能,弹性十足。

　　4.公司盈利水平中上,而估值处于低估。

　　2017年1-9月份,公司ROA和ROE分别为3.48%、5.37%,对比ExxonMobil(3.33%/6.48%)、BP(1.26%/3.47%)、Shell(2.22%/4.81%)、Chevron(2.36%/4.16%)、Total(3.26%/7.30%)、中国石油(1.23%/1.46%),处于中上水平。而公司目前PE和PB分别为16.41、1.27,对比ExxonMobil(18.17/1.96)、BP(37.43/1.47)、Shell(21.20/1.42)、Chevron(24.49/1.54)、Total(17.51/1.30)、中国石油(72.31/1.43)、中国海油(19.92/1.27),处于低估水平。另,深化改革持续推进,公司销售板块有望价值重估。

　　5.盈利预测与评级。

　　假设油价处于中油价时代,温和上涨,我们测算60美元/桶、65美元/桶、70美元/桶、75美元/桶、80美元/桶油价体系下公司盈利水平,分别为693亿元、778亿元、864亿元、949亿元和1034亿元。假设2018年油价水平为65美元/桶,2019年为70美元/桶,我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为533.08亿元、778.35亿元、864.29亿元,对应EPS0.44元、0.64元、0.71元,PE17X、12X、11X。若以IOC平均估值水平PE24X、PB1.54考虑,给予公司2018年PE15倍,PB1.38倍估值,目标价9.6元,目标市值1.16万亿元,目前还有27%空间,买入评级。


　　老板电器:战略布局明确 稳健增长可期
　　类别：公司研究机构：东北证券股份有限公司研究员：唐凯日期：2018-02-06
　　嵌入式产品发展迅猛,空间广阔:我国嵌入式产品仍处于发展偏早期阶段,配套率远低于国外发达国家,市场空间广阔,且嵌入式产品从导入期逐步进入成长期,行业发展有望提速。细分品类中符合中国人烹饪习惯的蒸汽炉和洗碗机是公司未来发展重点,2017H1 零售额增速分别高达121.86%和579.71%,均为行业增速的3 倍以上。且公司计划于18 年底对洗碗机进行自产,届时毛利率将进一步提高。

　　三四线城市加速布局,渠道下沉稳步开展:我国三四线城市人口数量占据城镇人口的绝大多数,市场空间较一二线更加广阔。公司为实现三四线城市的渠道有效下沉,已采取一系列措施,包括拆分代理商,建设城市公司,专卖店等。目前公司在三四线城市的渗透率约65%,计划未来几年逐步提高至85%。目前公司在三四线城市收入增长高于一二线城市,营收占比逐步提高。随着厨电龙头逐步加大对三四线城市的资源投入,预计三四线城市厨电市场洗牌将加速。

　　短期盈利改善: 基于规模效应的费用摊薄。公司近几年净利润增速持续高于营收增速的主要原因之一就是费用率持续改善。销售费用方面,与厨电其他上市公司相比,公司销售费用改善空间大。管理费用率方面,智能工厂有望降低人力成本,但研发费用率持续提升, 综合影响下管理费用率将保持稳定。预计总体费用率将保持下降态势。根据我们测算,假设营收保持25%增速,公司毛利及费用率每年改善2pct 的情况下,公司归母净利率可保持在35%左右的增速。

　　投资评级:预计公司2017-2019 年EPS 分别为1.73 元、2.43 元、3.28 元,对应PE 分别为31 倍、22 倍、16 倍,维持买入评级。

　　风险提示:原材料价格上涨,三四线销售不及预期