顶尖财经网(www.58188.com)2018-11-25 17:12:57讯：

　　管清友、鲁政委等经济学家如何看待市场？华安指数基金经理许之彦如何做出爆款ETF？申万菱信的副总张少华看好什么投资品种？

　　24日，雪球嘉年华在上海举办。会上，各路投资人都讨论了一些什么？对后市投资什么样的指导价值？基金君为您带来现场的各种干货。

　　

　　管清友：现在A股估值非常便宜 但市场底可能还没到
　　知名经济学家管清友在雪球嘉年华表示：无论从PE还是PB，与历史几次估值相比，现在的A股估值非常便宜。但同时他也表示，虽然估值便宜了，而且政策底明确了，但是从以往经验来看，政策底与估值底、业绩底、经济底往往不同时出现。

　　
　　上图为管清友接据记者在内的记者群访
　　以下为管清友演讲的核心内容：
　　我们对经济形势的判断无所谓悲观和乐观，我认为需要把现在的经济环境“白描”出来。

　　明年可能还是一个很动荡的年份。我们从2014年宽松到经济反弹再到2017年金融强监管，到2018年开始确立经济下滑的趋势后，政策开始微调。现在政策是在全面的纠偏。

　　明年最大的挑战来自外部。其实中美之间的贸易摩擦最终对美国的影响也很大，这可能是特朗普总统始料未及的。他的这种行为改变了既定的大国关系，他制造了一个导火索，使得全球资产进入重估期。

　　美国科技股的下跌是不好的现象。不仅因为美国科技企业透支了涨幅，也反应了市场对科技企业未来市场的萎缩和对风险资产偏好的下降。国内来看，房住不炒和稳杠杆的基本方向没有变化，用3-5年的时间逐步降低国内的杠杆率。

　　我们对明年的基本判断就是明年经济下行，政策纠偏力度加大，政策底已经出现，但是市场底还没到来。资金端的政策纠偏在持续，资产端的经济下行在持续，就容易出现资产荒。明年还会出现所谓核心资产的泡沫化，还会出现资金扎堆涌向优质资产，而那些基本面不是特别好，讲故事的成分多的资产会被大家抛弃。

　　从权益类市场来看，贵州茅台跌停了，第一次开盘跌停，监管鼓励回购，政策底出现了。历史上茅台跌幅最大的交易日确实都是买点，这不构成投资建议。这是历史经验的比较，我们现在正处于历史的拐点，不能简单用历史经验来比较。回购的情况和股指的走势，我们发现，我们的回购和指数没有必然联系，但是美国有，这是我们看数据的一个基本结论。

　　政策底确实出现了，以往的经验是政策底和市场底、估值低、经济底基本不重叠的。现在估值真的便宜了，无论是PE还是PB都便宜了。和国际上比也不贵，甚至中美的估值在相互靠拢，在趋同。而以往我们一直远高于纳斯达克估值水平。美债和美股的关系走势和利润情况，会不会出现A股的大底和美股的大顶，如果出现我觉得是挺好的理想状态。但是我们还要考虑一些不确定因素。未来可能会有一个从估值挤泡沫到业绩挤泡沫的过程，先出现市场底再出现经济底。股票市场底一般会先于经济底出现。

　　相对确定的是债券市场。原因有这样几点，第一，增长放缓经济压力大；第二，通胀可控。第三，资金端偏宽松。整体上有利于利率债的配置。但信用债还是不容乐观，这个和企业的基本面有关，信用风险不容忽视。

　　鲁政委：建议央行继续降准
　　知名经济学家鲁政委在会上表示，建议央行继续降准，用降准置换M2，使得商业银行的负债还给央行。因此要与国际监管标准接轨，将非银行存款计入企业存款。

　　以下为鲁政委发言的核心内容：
　　2017年的整个的紧缩，使得利率偏高，企业的融资成本偏高。在企业已经不想再扩大负债水平的时候，如果融资成本依然偏高，那么就会导致债务不容易降下来。

　　我们发现，每当社会融资存量增速要跌破10%时，社会融资的口径就会进行调整，调整之后的社会融资增速就能够保持在10%以上。为什么维持这个10%左右的社会融资存量增速呢？是因为“去杠杆”第一步首先是要“稳杠杆”。杠杆是总债务/名义GDP。要稳住杠杆，就是要让分子和分母的增速基本一致。由于目前名义GDP增速大致在10%，从稳杠杆的要求角度，就需要社会融资存量增速大致稳定在10%左右。

　　从各种利率的下降幅度来看，到第三季度末，降幅最大的是货币市场的3个月利率，下降了200多个BP。AA+企业的发债成本降低了157个BP，其实是传导得不错的。贷款增速也是从6月份政策转向开始，立刻就反弹了，也是传导得不错的。但是大家有所抱怨，大家的抱怨从哪里来的呢？抱怨的原因其实是来自民营企业的信用利差依然比很大。另外一个原因是，社会融资增速和贷款增速之间的裂口越来越大。

　　如果撇开股票和债券不说，现在融资难的企业不少实际上是过去过度依赖非标的企业。我们发现，这一波的企业违约跟以往不太一样：以往的企业违约，是经营状况不好才违约；这一波的违约是和之前相比，企业经营没有大的变化，但突然之间就违约了。为什么？就是因为它到期的融资在新形势下续不上了，这些到期的融资当中有相当一部分是非标。

　　债券融资有没有问题呢？前面说了债券融资，这个和我们资管新规转型过程中的摩擦有关。在过去理财刚兑的背景下，因为只有AA+附近的债券收益率比较高，能够覆盖理财的资金成本，而高等级债券收益率低，反倒没有办法覆盖理财资金的成本。所以，作为理财新规的配套政策措施，需要尽快明确债券违约的处置流程，加强投资人的保护，在制度建设方面，未来可能需要考虑建立国家层面的破产法院，以摆脱地方政府的干预。我们需要补齐融资光谱的短板，允许监管之下的非标继续发展。

　　理财打破刚兑净值化之后，是否非标并不关键，关键是两个问题：一是估值问题，二是流动性管理问题。前者在新会计准则上并没有问题，后者非标的确流动性通常更低一些。但管理流动性风险，期限匹配是最严格的要求，却并非总是必要的。从国际成熟经验来看，还有可以很多管理流动性风险的办法。比如说预约赎回、摆动定价、特殊情况下暂停赎回。

　　还有一个问题在于银行要发贷款的时候，如果银行自己的存款成本上升了，他给的贷款利率就下不来。这是因为央行的公开市场操作资金，很多最终在商业银行的报表体现为同业负债，而监管有同业负债不能超过三分之一的要求。

　　我现在总结一下，我们现在所讨论的货币性政策传导问题，表面上看是货币的现象，但却不全是货币的问题。

　　华安基金许之彦：指数化投资机遇已经来临
　　华安基金指数与量化投资事业部总经理许之彦在会上说，过去15年，我们指数基金做的前14年的量没有今年一年的量多，指数化投资机遇已经来临。

　　以下为许之彦发言的核心内容：
　　今年是一个非常特殊的时刻。过去15年，我们的指数基金做的前14年的量，没有今年一年的量多。今年实际上是指数基金的大年，特别是ETF整个规模涨了1.3倍。

　　华安到今天为止，我们的年化收益率是9%。2002年发行的第二个ETF也是我管的，现在是2500点、2600点，大家觉得这个指数不赚钱吗？2000点到2600点，最多赚30%，这算法其实不对的。我考过很多的很资深的人，我说2000点发行的一个指数基金，到现在为止赚多少？他说年化也就是2、3个点，这样说也没错，上证指数就是涨了30%，但是我告诉大家，最终的结果是年化接近10%。我们的风险调整之后的收益率比美国市场还稍微多一点。

　　中国市场已经进入了弱有效市场，已经开启了指数化投资的时代。以前很多人是靠打听消息炒股票的，但是我告诉大家，不幸的是这三年打听消息没什么用。过去20年很多人能打听到各种各样信息，不幸的是这些年打听到的信息都是无效的。在经济的转型下，很多上市公司面临着监管的风险，面临着经营的风险。

　　我觉得被动投资和指数化投资，比较适合我们带有类投顾模式的或者专业化的投资者和机构投资者参与。ETF它有很多优势，很多人看到ETF透明、费用低、公平，这都是它的优势，是很多别的投资品没有的。

　　之前，在别人都在高度关注白马蓝筹的时候，我看到有一类公司被忽视，那就是创业板中有一批优质公司，这些公司值得高度关注。今年2月，我们的创业板50还只有两亿多规模，我们从2月7日开始推我们的基金，从那时到出现贸易摩擦，期间这只基金涨了17%，而同期上证50跌了16%，我们超额收益最高达到33个点。

　　申万菱信基金副总经理、基金经理张少华：现在还没有到绝对底部
　　申万菱信基金副总经理张少华认为，现在的股市只是进入了底部区域，现在还没有到绝对的底部，现在我们迎来的底是政策底。

　　以下为张少华发言的核心内容：
　　现在只能说我们进入了一个底部区域，还没有到绝对底部。很多指数中超过50%的上市公司对未来的盈利预期是下降或持平的。大家对未来盈利的预测是比较悲观的。

　　我们知道有盈利底、估值底、流动性的底部，这些底部都没有到来。最乐观也要到明年一季度、二季度末，这个时候我们才能看到下降的趋势走平。我们现在迎来的是什么底部呢？政策底。

　　我们是职业的投资者，我们首先要确定我们的方向。如果有一个人既能够在大牛市挣到钱，又能在大熊市不亏钱，真的是很牛的投资人。我们量化投资在做什么？首先我们很多产品都会研发一年、两年、三年，我们会拿客户真实需求来反复研究我们如何满足这一需求。第二点，当客户给出了需求之后，我们要根据他的各种需求来做方案。然后我们再来选出合适的量化投资策略。最后，我们还要不停地回顾，当你设计了一个投资组合之后，最后能够保证长期稳定地达成投资成果。