顶尖财经网(www.58188.com)2018-11-22 16:53:23讯：

　　兆易创新:mcu与存储双轮驱动iot物联网战略
　　类别：公司研究机构：国金证券股份有限公司研究员：樊志远日期：2018-11-22
　　公司核心竞争力:研发+管理+市场:研发实力国内首屈一指;核心管理层具有极为出色的公司定位和战略规划能力,屡次在公司发展关键时间做出良好的战略规划;背靠全球最大的物联网市场--中国,发展空间较大。

　　受益于物联网发展:2018年微控制器MCU(MicroControllerUnit)的市场规模达到186亿美金;出货量将达306亿颗,预测在未来五年内MCU的出货量的复合增长率为11.1%,市场规模的复合增长率达7.2%。公司虽然在MCU全球市占率不足1%,但随着配套软件工具、开发环境、售后支持的逐步完善有望进一步提高市场份额。我们预计公司MCU未来5年CAGR有望达到30%。

　　公司拟100%收购思立微预案,产生协同效应:从产品结构上可以带来互补,触控、指纹芯片可以带动公司MCU、Flash协同发展,扩大在物联网下游市场应用。从客户群来看,思立微主要以手机客户为主,可以弥补公司在手机客户方面的空白。思立微2018-2020年业绩承诺不低于3.21亿元。

　　存储器价格下降趋势有望减缓:经历了2017年存储周期上涨后,2018年初存储价格开始下跌,这其中有行业自身供需平衡的原因,也受到全球经济周期的原因(例如下游消费电子、汽车等销量萎缩)。我们认为半导体存储器价格在今年第四季度仍会下滑,但在明年上半年下滑趋势会变缓。上游晶圆厂产能紧张情况开始缓解,价格有所松动。公司在成本端会受到上游降价的影响而受益,可以部分抵消存储器价格下降对于毛利的影响。

　　投资建议与盈利预测
　　不考虑并购,预计公司2018-2020三年归母净利润为4.3亿元,5.6亿元、7.1亿元;EPS为1.52、1.98、2.50元。对应PE为50、38、31倍。

　　考虑并购,假设从明年年中开始并表(取业绩承诺平均数),根据业绩承诺,预计公司2019-2020年归母净利润分别为6.1亿、8.1亿元,总股本变为3.08亿股(不计配套融资),EPS为1.97、2.66元。

　　采用相对估值法估值,目前半导体行业PE=48倍(TTM),考虑到未来大规模优质资产资产并购的预期,我们给予公司2019年PE45x-50X,未来12个月对应目标价89-99元,首次覆盖,给予买入评级。

　　风险提示
　　存储器下行周期比预期严重的风险;毛利率下降的风险;标的公司承诺业绩无法实现的风险
　　


　　先河环保2018年第三季度报告点评:国控点运维+网格化市场,公司未来业绩确定性强
　　类别：公司研究机构：光大证券股份有限公司研究员：殷中枢,王威日期：2018-11-22
　　事件:公司2018年前三季度公司实现营业收入8.21亿元,同比增长31.35%;实现归母净利润1.47亿元,同比增长55.78%,符合市场预期。

　　业绩维持高增长,资本结构合理、现金流平稳:公司业绩高速增长有两方面原因:一是公司拿单和订单转化能力较强,签订合同量增长(2018年前三季度同比增速56%)确保公司营业收入稳步增长;二是公司成本管控能力较强,毛利率53.42%达近年来高位,期间费用率同比下降5.81pct至26.93%,两因素共同保障公司业绩高速增长。公司资本结构合理,资产负债率19.38%处于低位,且无任何短期或长期借款负债,安全性较高。公司目前现金流为负系回款季节性所致,应收账款多来自政府,回款确定性高,2018年全年净现金流有大概率转负为正。

　　国控点运维服务中标推动公司网格化业务开拓:公司第一轮国控点运维服务位于河北、河南等地,宏观的环境质量监测(国控点)带动微观的污染源监督性监测(网格化)市场开拓,公司运营业务自15年起维持高速增长。日前,第二轮国控点运维招标正在进行,而公司在第一轮运维服务中表现出色。

　　网格化市场加速放量,龙头优势确保公司市占率提升:根据我们的测算,京津冀和汾渭平原的网格化设备和运维总市场空间可分别达139亿元和52亿元/年,公司横向从京津冀往汾渭平原扩张,纵向朝乡镇一级下沉。如果从长远的角度看,随着国家大气空气质量排名涉及城市增加,以及“千里眼计划”的扩大区域等要求,长三角、珠三角等地区将会有可观的设备市场空间待释放,进一步带动运维空间增长。

　　投资建议:公司大气国控点运维、网格化项目具有较强实力,并快速拓展市场,我们上调公司盈利预测,预计公司18-20年归母净利润分别为2.85、3.63、4.44亿元(前值为2.55、3.23、4.04亿元),对应EPS为0.52、0.66、0.81元。公司作为网格化市场龙头,同时享有先发和技术优势,在网格化市场加速放量下有望进一步提高市占率;同时,公司资产负债率低,资本结构合理,现金流表现平稳,在当前市场环境下可享受一定的估值溢价,我们将公司上调至“买入”评级。

　　风险提示:公司国控点招标结果不及预期,网格化市场推进不及预期。

　　


　　太极实业:五大优势突破,引领存储封测
　　类别：公司研究机构：国金证券股份有限公司研究员：樊志远日期：2018-11-22
　　五大核心优势存储芯片封测产品、产业和设备配置大不同的优势:不同于逻辑产品,存储芯片厂多使用重复性、大量、单一化、低脚数以及堆叠式封装,由于封装产品、技术、测试设备和设备配置比例的大不同,逻辑封测大厂想要利用其现有设备优势跨入存储器封测市场不具备技术及成本竞争力。

　　海太/太极半导体的技术、折旧成本、良率和人才优势:未来十年全球存储芯片厂主要的扩产都是在中国大陆,而因为技术的壁垒及成本、良率、人才、现金流和经济规模的优势,太极实业和紫光宏茂将优于沛顿主导中国的存储芯片封测市场。而海力士二期扩产、未来5-10年合肥长鑫及长江存储芯片的量产,估计在2020-2021年,合肥长鑫将占30%的太极实业封测事业份额,而长江存储将占10%,这些将驱动海太及太极半导体封测,模组业务4年复合增长率为21%,并于2020年达到55亿营收及2021年达68亿。

　　洁尘室设计总包与存储芯片封测渠道互助的优势:利用其在集成电路洁尘室的设计和工程总包超过70%的市场份额,太极实业比一般封测厂更容易扩展新客户,例如海力士和合肥长鑫同时是公司洁尘室设计及封测业务的客户。

　　大基金加持后的自主可控提升优势:中国存储芯片封测在技术、市占率、规模和自给率(存储芯片封测自给率<10%,逻辑芯片封测自给率约45-50%)都有巨大的增长空间,尤其在大基金投资6.2%后增长更具确定性。固定获利率优势:因为大多数存储芯片封测及模组制造产业是用加总所有的费用后再用加成固定比例利润来计算平均单价及销售额,所以中期内存,闪存价格的下跌,只会让核心客户要求太极实业努力降低成本来共体时艰,而不会对其海太及太极半导体的封测业务及获利率造成太大压力。

　　投资建议我们首次覆盖给予“买入”评级,中国存储芯片封测产业及太极实业有非常大的增长空间,在大基金投资6.2%,配合十一科技在总包工程的渠道优势,并且扩大海力士、西部数据、SpecTek、芯成、合肥长鑫及长江存储的市场份额之后,太极实业将成为中国存储半导体产业自主可控下的最主要受惠公司之一,我们预估其未来四年,摊薄每股收益有22%的复合增长率。

　　估值太极实业未来12-18个月9.4元目标价位有超过50%的潜在获利空间,目标价的假设基础是建立于22倍2021年每股收益的CNY$0.427(1倍PEG)和落在2.7倍的2020年每股净资产,对应5-10%的净资产收益率预估。

　　风险客户集中度过高带来的经营风险,客户被未审先判的风险,国企管理机制不够灵活带来的管理风险以及洁尘室工程业务后续订单乏力带来的业绩风险。

　　


　　新天然气2018年第三季度报告点评:业绩短期承压不改长期向好
　　类别：公司研究机构：光大证券股份有限公司研究员：殷中枢,王威日期：2018-11-22
　　事件:公司发布2018年第三季度报告,公司2018年前三季度实现营业收入8.64亿元,同比增长37.23%;实现归母净利润1.25亿元,同比减少18.71%;实现扣非归母净利润1.16亿元,同比减少15.64%。

　　业绩短期承压不改长期向好:受益于公司米泉市鑫泰燃气有限责任公司天然气销售量增加和亚美能源并表,公司2018年前三季度实现营业收入8.64亿元,同比增长37.23%,增幅明显。亚美能源煤层气销售业务毛利率较高,带动公司整体毛利率提升至37.15%,同比增加6.59个pct,达公司近5年来最高位。

　　2018年前三季度公司净利润承压,同比减少18.71%,主要因期间费用同比增加1.3亿元,增幅近4倍,期间费用率也达19.19%的高位,同比增加13.64个pct。期间费用的大幅增加一方面系公司收购亚美能源融资发生的利息支出(2018年全年对财务费用的影响约为0.83亿元),一方面系公司调高销售相关人员工资及社保基数以及收购亚美能源所致。公司业绩虽短期受到较大影响,但收购亚美能源带来的营业收入和业绩增量将会在未来两年逐步显现,公司未来业绩值得期待。

　　煤层气业务景气度高,“量价齐升”贡献可观业绩:受益于天然气供需形势偏紧及政策支持,亚美能源2018年前三季度归母净利润达2.94亿元(未经审计),潘庄和马必项目煤层气销售实现“量价齐升”:潘庄、马必区块2018年前三季度产量同比增速分别为20%和65%,前三季度平均售价比2017年全年分别增长20%和22%。随着四季度供暖季来临,天然气需求维持增长,供需偏紧保障目前价格环境,业绩增量值得期待。

　　投资建议:因亚美能源于9月份正式并表晚于我们预期,叠加公司调高社保基数导致管理费用激增,我们下调公司18年盈利预测;但长期来看,亚美能源属优质煤层气标的,煤层气业务景气度高,未来将给公司带来可观营业收入和业绩增量,同时公司打通天然气上下游产业链也将进一步提升盈利能力,我们上调公司19-20年盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为2.55、4.64、5.89亿元(原值为2.82、4.06、5.30亿元),对应EPS为1.60、2.90、3.68元,维持“买入”评级。

　　风险提示:煤层气政策扶持不及预期,煤层气开发进度不及预期。

　　


　　青岛海尔2018年三季报点评:收入增速好于预期,前瞻布局引领行业
　　类别：公司研究机构：光大证券股份有限公司研究员：金星,甘骏日期：2018-11-22
　　事件:
　　逆势增长,18Q3业绩略超市场预期青岛海尔2018前三季度实现营业收入1381.4亿元,同比+12.8%,归母净利润61.3亿元,同比+9.4%。2018Q3营业收入475.8亿元,同比+11.5%,归母净利润13.4亿元,同比+10.1%。虽然国内终端需求疲软,但公司逆势实现较快增长,超市场预期。

　　此外,公司已经在2018Q3完成新西兰Fisher&Paykel家电资产与业务的同一控制下合并。

　　点评:
　　收入分析:内销增速有所放缓,高端化和国际化成效显著国内需求放缓,公司增速超越行业:2018前三季度原冰箱、空调、洗衣机、热水器、厨电业务(不含GEA)收入分别增长15.9%、15.7%、16.2%、14.5%、18.9%,较18H1均有所放缓(见下图对比)。就18Q3单季表现来看,空调内销收入预计同比下滑20%以上,但因外销收入增速较快,整体收入仅个位数下滑,冰洗、热水器和厨电收入增速环比放缓,但预计冰洗依旧保持10%以上增长,热水器和厨电保持大个位数增长,所有品类份额均实现逆势提升,收入增速表现明显优于行业。

　　国际化战略成效显著,海外市场全面开花:2018年前三季度北美市场实现美元收入增长11.8%,南亚市场收入增长24%,欧洲市场收入增长21%、南美市场收入增长55%、日本市场收入增长10%。GEA收入(美元)增长11.8%,其中三季度预计增长15%以上,Fisher&Paykel收入(新西兰币)增长7%,其中三季度增长12%。海外各区域收入增速亮眼,国际化战略成效显著,完成收购Fisher&Paykel将强化公司在大洋洲的布局。

　　卡萨帝延续高增长:卡萨帝2018年前三季度收入增长49%,其中Q3预计保持40%以上增长。凭借多年的品牌投入和研发积累,卡萨帝当前在高端家电市场份额遥遥领先,独享消费升级红利。预计全年保持40%以上的高增长,将在未来几年成为海尔增量利润的主要来源。

　　盈利能力:毛利率持续提升趋势不改,短期盈利能力较为平稳
　　毛利率稳步提升,短期盈利能力较为平稳:由于按照新收入准则对部分物流运费进行重分类原因(原为销售费用,现确认为成本),导致毛利率和销售费用率同降。但还原后单季毛利率预计依然同比上升,虽然销售投入预计亦有增加,但毛利率-销售费用率同比上升0.7pct,凸显产品高端化成效。公司管理费用率/研发费用率分别同比+0.7pct/-0.1pct,由于汇兑收益同比增加,财务费用率同比下降0.5pct,考虑当期汇率衍生品对冲影响,最终净利率基本持平。

　　预收账款&现金流依旧健康:公司前三季度预收账款下降较多,主要是因为2017年前三季度基数偏高,但相对2016年前三季度仍有明显增长。公司单季经营现金流净额同比小幅下降,但规模与净利润基本匹配,经营质量健康。

　　后续展望:国内需求放缓背景下,公司增速有望超越行业。

　　国内需求增速放缓背景下,冰洗稳定性更好。从2016Q3以来,行业需求增速从顶点回落,18Q3需求增速进一步放缓,在此背景下,冰箱和洗衣机所处的产业周期更为成熟,总体需求中更新需求占比更高,韧性更强,青岛海尔收入结构中冰洗占比相对竞争对手更高,因此收入增速的稳定性更好。

　　布局前瞻符合产业发展趋势,增速有望超越行业。1)产品能力、品牌积淀和零售体系领先行业,份额持续提升。在渠道机制理顺之后,海尔的产品能力、品牌积淀通过高效的多品类协同零售体系开始释放活力,份额持续提升;2)国际化战略遥遥领先,海外市场保持较快增长。海尔通过前期在全球市场的前瞻布局,在国内需求下行周期,能够通过外销收入的快速增长,使得整体收入增速超越国内同行。

　　虽然18Q4预计国内家电需求依旧疲软,但公司份额持续提升,内销增速有望继续超越行业,同时外销的亮眼表现有望延续。预计公司18Q4收入增速和18Q3基本持平,有望保持两位数增长。

　　盈利预测、估值与评级
　　公司三季报业绩好于市场预期,但由于发行2.65亿股D股摊薄EPS,下调公司2018~20年EPS预测为1.21/1.35/1.48元(1.28/1.46/1.65元),对应PE为10/9/8倍。中期来看,公司凭借符合产业发展趋势的前瞻布局,收入有望实现超越行业的增长,且公司利润率和ROE还有明显改善空间。经过前期下跌,市场对行业增速放缓已有充分预期,公司在弱需求环境中的表现预计持续好于行业。公司当前估值已为历史底部,较第三期核心员工持股计划成本价16.72元明显倒挂,配置价值显著,维持“买入”评级。

　　风险提示:
　　终端需求大幅下滑,行业竞争加剧。

　　


　　瀚蓝环境2018年第三季度报告点评:三季报业绩稳中求进,兼具公用与成长属性优质公司
　　类别：公司研究机构：光大证券股份有限公司研究员：殷中枢,王威日期：2018-11-22
　　事件:公司发布2018年三季报,营业收入为35.85亿元,同比增加17.16%,归母净利润为7.44亿元,同比增加36.30%,扣非归母净利润为5.98亿元,同比增加20.33%。基本每股收益0.97元,同比增加36.62%
　　点评:报告期内业绩增长源自于:处置官窑市场的非经常性收益;完成南海燃气30%股权收购,燃气业务销量增长;固废业务新增大连项目投产(1000吨/日);污水管网运营收入增加;供水业务水损治理取得成效。公司盈利能力稳步提升,综合毛利率为34.20%,较去年同期增加2.02pct,前三季度三项费用率为12.1%,和去年同期相比变化不大,经营稳健。

　　根据最新经营数据:公司垃圾焚烧发电业务前三季度累计结算电量为10.07亿度,第三季度新增晋江项目(新建1500吨/日垃圾焚烧线+300吨/日污泥干化设施);自来水前三季度累计供应量3.20亿吨,污水处理量1.59亿吨,第三季度供水、污水平均水价为2.18、0.99元/吨。公用事业业务稳定现金流,固废业务带来成长属性。公司的供水、污水、燃气业务属于典型的公用事业属性,从2018年中报披露的详细数据分析,公司通过提升运营水平降低成本从而提升毛利率水平。固废业务需关注模式与资金:模式方面积极推进“瀚蓝模式”循环产业理念,进而有助于不断拓展市场,当前,垃圾焚烧总设计规模已达2.43万吨/日。资金层面,从公司在手现金和流动负债指标看,并无偿债压力;而对于未来新开工及处于建设过程中项目的资本开支,公司也在积极筹备融资:拟公开发行10亿可转债用于南海、安溪县、漳州南部垃圾电厂的建设,后续项目落地将提供业绩增量,具备成长属性。

　　维持“买入”评级:公司是兼具“现金流+成长”的优质标的,也同时具有“央企背景+民企机制”属性,我们维持盈利预测,预计公司2018-2020年实现归母净利润为7.91、9.02、10.41亿元(暂不考虑18年确认的官窑市场处置造成的非经常性损益),对应EPS为1.03、1.18、1.36元。业绩增长确定性较强;估值层面,有望受益于市场整体风险偏好的提升,维持“买入”评级。

　　风险提示:固废项目投产进度不及预期,居民、工业用气门站价提升但向下游顺价不力,运营类资产随人工及材料成本逐渐提升致盈利能力下降。