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顶尖财经网(www.58188.com)2017-9-13 6:05:00讯：
九牧王：延续回暖趋势，精细化、多品牌运营促内生增长持续
上半年收入、净利延续双位数增长，16Q4 以来单季收入现持续改善
17年上半年公司实现营业收入11.39亿元，同比增15.82%；扣非净利2.17亿元，同比增17.78%；归母净利2.24亿元，同比增13.53%，EPS0.39元。收入端延续16Q4以来的双位数增长趋势；本期净利增速受到所得税费用因去年同期基数低从而同比增加影响，从税前指标利润总额来看上半年同比增速在24.52%。
16Q1-17Q2 收入分别同比增3.89%、-13.77%、-3.02%、11.31%、13.60%、19.08%，净利分别同比增0.36%、-27.21%、114.25%、-13.56%、23.92%、-5.78%。16 年前三季度销售较为低迷，Q4 受益于促销力度加大开始好转、17Q1 在没有旺季促销因素干扰的情况下继续双位数增长且环比增速提升，显示公司销售端好转趋势确立，Q2 收入进一步提速、主要为销售继续好转背景下叠加去年低基数双重贡献；Q2 净利出现下滑主要受到当季所得税费用同比增加以及营业外收入减少影响。
17H1延续全品牌、全渠道回暖趋势
1）渠道数量方面，17年6月末总店铺数2669家、较年初净减少110家，外延减3.96%。其中主品牌九牧王、FUN、J1品牌分别为2543家（-130）、101家（+14）、25家（+6）；主品牌关店较多，其中直营店和加盟店分别为747家（-87）、1796家（-43）。
2）分品牌来看，主品牌九牧王17H1收入占比94%，增12.28%，较16年略下滑、17Q1增9.9%继续回暖，在外延净减少4.86%背景下主要为同店贡献；FUN、J1品牌、其他品牌收入分别增136.25%、115.03%、312.98%，因基数低增速较快，外延扩张及同店提升共促收入增长。
3）分渠道来看，直营店和加盟店收入继续双位数增长。17Q1加盟渠道收入回正、全渠道实现双位数增长，17H1直营店、加盟店收入分别增12.31%、15.74%，增速较17Q1的11.34%、11.54%提升。目前直营店收入4.63亿元、占比41.20%继续提升，加盟店收入5.31亿元、占比自2016年的51.45%下降至2017H1的47.26%。
4）分线上线下来看，线上收入同比增31.41%、占比10.47%（较去年同期占比9.25%提升了1.22PCT）；线下收入同比增14.52%。
总结来看，17H1延续Q1全线好转趋势。16年所有品牌加盟店（因其他品牌规模较小，主要为九牧王主品牌）收入下滑7.92%，直营店收入增长5.72%； 17Q1数据全线改善，主品牌、加盟店收入、店效均回升，主品牌恢复正增长，加盟店增速转正、直营店收入提升至双位数；17Q2主品牌、直营店和加盟店收入增速继续提升，显示销售持续好转。
毛利率略增、费用率降，所得税费用一次性影响业绩
毛利率：17H1整体毛利率同比上升0.10PCT至58.36%，其中主营业务毛利率同比上升0.29PCT至58.92%；核心产品男裤毛利率提升0.71PCT。16Q1-17Q2毛利率分别为57.43%（+0.70PCT）、59.48%（-0.43PCT）、56.88%（-0.33PCT）、54.95%（-3.37PCT）、57.73%（+0.30PCT）、59.25%（-0.23PCT）。16Q4 毛利率降幅较大主要为当季线上销售较多、以及旺季线下促销增加所致；17 年以来毛利率基本持平、变化不大。
费用率：17H1 期间费用率同比下降1.95PCT 至34.99%。其中，销售费用率下降0.67PCT 至27.31%；管理费用率下降2.05PCT 至7.28%；财务费用率上升0.77PCT 至0.40%，主要由于利息收入减少所致。
其他财务指标：1）17H1 存货较期初增16.43%至6.15 亿，存货/收入为54.02%，存货跌价准备/存货为12.36%、较年初10.61%略有上升，存货周转率0.70、较去年同期0.72 基本持平，其中2 年以内库龄的存货占比85.03%、较年初84.36%略提升。
2）应收账款较年初降低7.12%至1.41 亿元。
3）资产减值损失同比降7.36%至2312 万元，其中存货跌价损失和坏账损失分别为2327 万元、-16 万元；存货跌价损失较去年同期2476 万元有所下降，存货计提较为良性。
4）投资收益同比增49.76%至4793 万元，主要为理财产品收益增加。
5）营业外收入同比降93.11%至132 万元，主要为收到的政府补助减少以及会计政策变更将与企业日常活动相关的政府补助调整至其他收益科目所致。
6）所得税费用同比增102.13%至5574 万元、同比增加2816 万元，主要为上年同期因国家税收政策变化调减相应所得税费用致基数较低所致。
7）经营现金流净额1.99 亿元，同比基本持平。
男装行业率先回暖的公司、内生增长有望延续，维持买入评级
我们分析：1）主业方面，公司是男装行业中率先回暖者，业绩增长回归良性。2）公司增长主要为内生，可持续性强。主品牌九牧王在产品、渠道、供应链多方面进行升级，17H1 继续渠道调整、开设大店提升总体营业面积，产品端黑标、灰标产品将于17 年秋冬上市、期待产品风格和定位细分提高消费者的满意度和认同度；FUN 利用热门IP 强化产品的潮流、社交属性，目前基数低、开店空间大，快速增长预计可保持；J1 尚处于初创期，但定位也更加年轻化、未来成熟后预计也将带来较大外延增量。3）投资方面，公司15 年以来陆续投资多个产业基金，并参股超级导购APP、韩都衣舍、财通证券等，一方面可贡献财务性投资收益、另一方面也有利于公司加强外部项目合作、发掘优质时尚产业资源。4）17 年6 月末账上货币资金3.81 亿+理财产品9.59 亿+债券、基金等以公允价值计量的金融资产6.02 亿，资金充足；公司股息率较高，14~16 年股息率6.21%、3.10%、6.21%；5）第一期员工持股计划成本15.61元/股（考虑分红后为14.11元/股），已于2016.9.29解锁，2017.4.6公告延长一年存续期由2017.6.5至2018.6.5，截止目前暂未出售。
我们继续看好公司终端销售好转的可持续性以及多品牌运作、精细化运营逐步显效。考虑到上半年销售好转明显及费用率下降，同时所得税费用同比增加为一次性事件、对全年业绩影响将减弱，上调17-19 年EPS至0.86/1/1.13元，对应17 年PE18 倍。公司现金类资产较多，目前市值91.37 亿，账上现金及其他可变现金融资产19.42 亿，剔除此类资产17 年PE 为14.5 倍，维持买入评级。
风险提示：终端零售疲软致主品牌回暖趋势受到影响、新品牌开店进展不及预期。
安正时尚：中高端女装佼佼者，内生外延新成长可期
优秀的多品牌中高档服装运营商
公司是国内优秀中高档服装运营商，2017.2 主板上市。以女装为主，多品牌覆盖不同年龄及风格的女性，目前拥有6 个品牌（5 个女装+1 个男装），主品牌为女装玖姿品牌，15 年玖姿位居女装第九、高端女装第三。
公司收入主要来源于主品牌玖姿，17H1 玖姿收入占比62%。17H1 公司店铺数量872 家，其中玖姿643 家，占比74%。公司门店加盟比例较高，17H1 加盟:直营为64%:36%，其中玖姿以加盟为主（占比85%），小品牌以直营为主；渠道类型上以商场联营店为主，17H1 占比78%。
业绩调整趋于结束，17H1 收入增速回升
受行业整体调整影响，12-16 年公司收入速增逐年收窄，16 年出现负增长，主要受到净关店及加盟店店效下滑影响。13-15 年公司总体渠道数量保持增长，但受主品牌加盟店数量调整影响增幅收窄，16 年出现近年来首次净关店；店效方面，14-15 年平均店效略有下滑，16 年出现回升。
16 年下半年后高端女装消费回暖，公司业绩探底回升，17H1 恢复增长，实现收入6.25 亿元，同增18%，主要受益于店效改善、渠道扩张。17年公司渠道调整结束，开始进入扩张周期，17H1 净开店10 家；16Q4 消费复苏且春节早于往年带动店效回升约10%，17H1 加大库存力度，也促使除摩萨克以外其他品牌的店效恢复增长。
深耕时尚产业助力业绩成长，股权激励彰显管理层信心
经过多年调整优化，公司强化运营能力，助力业绩反转。公司信息化系统打通研发、生产、销售等环节，对终端需求快速反应；渠道方面推广全渠道零售系统覆盖客户；推行阿米巴运营激发零售端活力。17.8.1 推出股权激励方案， 业绩考核目标为17-19 年净利同比增16.53%/30.91%/30.56%，彰显未来发展信心。
同时，多项竞争优势助力公司进入新成长周期：1）自产比例较高利于把控质量、提高反应速度；2）内外培育设计师团队强化设计优势，研发投入占比高于同业；3）多品牌战略实施较早、品牌矩阵较为完善，品牌运营优势可复制，小品牌快速成长已开始盈利。
盈利预测与估值
公司未来将加快开店力度，同时店效有望提升，预测公司17-19 年EPS为0.97/1.27/1.65 元，17 年PE25.91 倍。考虑到公司主品牌呈回暖趋势、小品牌进入快速成长期、内生增长动力充足，未来有望在童装等服装品类延伸、打造多品牌多品类中高端服装产业集团，成长空间较大，首次覆盖给予买入评级。
风险提示：库存风险、次新股股价波动较大等。
科达洁能：增持碳酸锂龙头--蓝科锂业；3年期定增已获批文
增持蓝科锂业至 26.93%股权，进一步完善锂电产业链布局。2017 年 8 月 29日，公司公告全资子公司蓝科锂业（国内碳酸锂龙头企业）以 12,720 万元受让钟永晖、钟永亮合计持有的蓝科锂业 4.24%股份， 受让后间接控制蓝科锂业27.69%股份。公司上半年锂电池材料业务实现营业收入 5,287 万元，同比增长 191%，毛利率由 2016 年 8.4%提升至 13.4%。公司已实现碳酸锂-负极-整车-租赁-售电新能源汽车产业链上中下游布局。
3 年期定增已获批文：拟引入长期战略投资者新华联，有望二次腾飞。2017年 8 月 29 日，公司公告定增已获证监会批文。定增完成新华联将成为第 2 大股东。据证券时报网报道，新华联集团看好科达洁能，将不遗余力地支持其发展。
持续推进国际化战略，受益一带一路。公司为中国陶瓷机械龙头。积极拓展海外市场，有望成为全球龙头。2017 年上半年海外业务收入 7.49 亿元，海外营收的占比进一步提升至 37.6%。2017 年 9 月 4 日，公司与广州森达签署协议，以 696.3 万美元受让森达毛里求斯持有的 Brightstar11%股份、 Twyford加纳 11%股份、Twyford 坦桑尼亚 11%股份。本次股权转让符合公司重点布局海外业务的发展战略。
2017H1 实现归母净利润 2.78 亿元，下半年业绩有望提速。公司发布 2017 年中报，实现营业收入 25.03 亿元，同比增长 13.44%；实现归属于母公司的净利润 2.78 亿元，同比增长 3.22%，综合考虑公司业务发展情况，我们预计公司下半年业绩有望提速。
建材机械稳健增长：国内市场回暖，海外市场拓展顺利
上半年建材机械收入 19.92 亿元，同比增长 13.96%。受经济回暖，国内建材机械业务订单稳步上升；同时持续推进国际化战略，海外市场拓展顺利。
投资建议：预计 2017-2019 年归母净利润为 6.3/7.5/8.3 亿元，不考虑增发，EPS 分别为 0.44/0.53/0.59 元，对应 PE 为 24/20/18 倍。维持买入评级。
风险提示：陶瓷机械海外拓展低于预期；新能源产业链整合低于预期；清洁煤气业务开拓低于预期；下游陶瓷行业需求大幅下行风险。
西藏珠峰点评：设立矿产资源投资并购基金，乘政策东风，外延增长可期
事件：
8月31日，塔吉克斯坦（以下简称塔国）总统拉赫蒙访华，中塔两国元首共同签署并发表了《中塔关于建立全面战略伙伴关系的联合声明》。中塔国际关系由2013年5月20日共同确立的战略伙伴关系升级为全面战略伙伴关系，两国将进一步加强在矿业领域合作。8月14日，公司与上海歌石祥金投资合伙企业（有限合伙）、华融华侨资产管理股份有限公司就设立西藏珠峰歌石华融资源投资并购基金（暂定，以工商注册为准）签订战略合作框架协议。标的基金总规模约为100亿元人民币或等值美元，在一带一路沿线国家矿藏资源领域投资并购，重点是贵金属、铜钴铅锌、铀资源等优质资源，以IPO、并购或回购为主要退出方式，西藏珠峰在同等条件下对投资项目有优先并购权。
公司在塔国营商环境将进一步改善。公司主要资产派矿、阿矿及北阿矿三个采矿权和选矿厂等所处位置在塔国苦盏市西北直线距离约45公里处（40°4054.51N，69°3529.71E），与乌兹别克斯坦首都塔什干直线距离约72公里，地处中亚五国中心位置。随着中塔两国伙伴关系的升级和一带一路战略推进，公司在塔国乃至中亚地区营商环境将进一步改善，享有矿业投资、政策红利等发展优势。
设立并购基金，开启外延增长路径，打造大型矿业投资运营集团。公司正处矿业规模发展关键时期，优质矿权的获取、矿产资源勘查和开发工作是战略要点。设立矿产并购基金，是公司发展战略与国家战略相统一的举措，根据规划公司主营矿产种类将扩大到贵金属、铜钴、铀矿，公司将发展成大型综合性矿业集团。第二大股东歌石祥金具有矿业项目资本运作经验，且与公司控股股东有过项目合作经验，此次作为并购基金参与方之一，增强了基金成功设立和运行的基础。100亿元人民币，是针对投资并购大型矿业项目的资金规模。以并购基金方式，相比上市公司直接投资，其一可以放大资金杠杆，其二可以通过基金参与各方整合资源，其三因不并表可避免标的项目初期盈利状况不佳时对公司业绩干扰，减小公司业绩波动。
风险因素： 地缘政治风险 地缘政治风险 地缘政治风险 地缘政治风险 ；基金 意向协议不能落实的风险 意向协议不能落实的风险 意向协议不能落实的风险 意向协议不能落实的风险 意向协议不能落实的风险 。
预计公司2017-2019年摊薄后的EPS分别为1.75元、2.05元和2.39元，对应的动态市盈率分别为26.40倍、22.57倍和19.33倍，继续维持买入评级。
沧州明珠：PE管道规模继续扩张，湿法隔膜量+利启航
评论：
1、 PE 管道产品近年来持续扩产，产品盈利良好且波动性小。
公司 PE 燃气管道产品市场份额居国内第一，产品质量优异，盈利能力良好且稳定，近十年产能持续增加。 2007-2017 年，油价出现大幅波动，我国 GDP 增速也有较大变化的背景下，公司 PE 管材、管道业务毛利率持续稳定在 20%上下，显示出该业务很强的抗周期性，公司也在持续扩大该业务的销售规模， 2007 年PE 管材产能仅 1.9 万吨，到 2016 年产能规模达 11 万吨。目前产品销售状况良好，产品满产满销，规模已经不能适应下游需求的增长，所以规模持续扩张符合公司未来发展需要，项目分两期建设，首期项目预计在明年 6 月份之前投产。
2、湿法隔膜生产线投放进度略超预期。
公司 2500 万平湿法隔膜生产线运行稳定，毛利率持续提升，目前毛利率已经达到 50%。 6000 万平湿法隔膜分两期投产，整个进度符合我们今年的预期。但 1.05亿平第一条生产线在 7 月份完成试生产， 并已正式投产，剩余产能也将于 2018年一季度投产，整个产能投放进度还是超出之前的假设。根据公司 2016 年年报中对于 17 年的经营计划锂电子电池隔膜产品产销量 15940 万平米，其中干法隔膜产销量 10000 万平米，湿法隔膜产销量 5940 万平米，按照目前生产线投产进度，完成全年销售目标难度不大，或将超出全年经营计划水平。 价格方面，湿法隔膜销售价格相对稳定，没有很大波动，未来生产线陆续投产后，湿法毛利率将会有提升趋势，所以锂电隔膜业务有望实现销量和盈利同步提升。
3、 公司业绩增长稳健，维持强烈推荐-A的投资评级。
公司经营十分稳健， PE 管材和隔膜业务规模持续扩张， 16-18 年隔膜产能增速分别为 50%/80%/78%。 根据我们的假设条件， 保守预计公司 2017-2019 年净利润 6.12 亿元、 7.79 亿元、 8.55 亿元，除权后每股收益分别为 0.56 元、 0.72 元、0.78 元，相应市盈率为 29.8 倍、 23.4 倍、 21.3 倍。公司业绩增长稳定，新建设的湿法隔膜项目在今明两年快速为公司贡献利润， 继续维持强烈推荐-A的投资评级。
4、风险提示。 公司项目未能如期投产风险，客户需求大幅低于预期风险
博雅生物：强化市场推广能力，有望推动血制品快速放量
事件：公司发布公告，签署投资框架协议，拟收购广州复大医药有限公司的82% 股权，复大医药100%股权的估值不超过2.66 亿。
率先收购血制品经销商，强化广东营销推广能力。复大医药主要从事血制品销售，是全球知名品牌基立福在广东唯一的代理商、华兰生物的18 大客户之一， 并代理康宝、博雅、蜀阳、莱士、泰邦等知名血制品企业的产品，是广东省最重要的血制品经销商之一。博雅生物的血制品销售主要集中在华东和华中地区， 包括广东在内的华南地区销售占比不到15%。广东是全国最大的血制品市场， 通过此次收购，公司在广东地区的销售能力大幅度提升，有助于推动公司的血制品在广东快速放量。在全国两票制推广导致销售渠道紧张和血制品行业产能扩张导致竞争格局激烈的背景下，公司率先收购行业内知名的血制品经销商。我们认为此次收购对公司的血制品营销渠道建设起到了巨大的推动作用，通过并购强化血制品推广能力，有助于推动公司的血制品快速放量。
调拨血浆和组分有望解决原料短缺，或将增厚公司业绩。博雅拥有血制品行业最高的产值，吨浆收入和吨浆净利润分别约为300万和100万。博雅目前有10个浆站，新浆站仍处于快速成长期，2017年估计采浆量350吨（+40%），当前产能比较充分（500吨血浆处理能力已投产，1000吨凝血因子产能有望在年底投产）。通过调拨丹霞生物的血浆和组分，产能有望充分释放，从而显着提升公司盈利能力。公司拟调拨100吨血浆、180吨血浆对应的静丙组分和400吨血浆对应的纤原组分。假设丹霞调拨血浆和组分收率为博雅的85%，估计将给公司带来7.9亿收入，根据模型测算净利率约为21%（博雅血制品净利率为38%，但由于血浆和组分采购成本高和收率略低，净利率也偏低），即合计1.7亿净利润。考虑血浆和组分可能在2年内分批调拨，估计调拨血浆和组分也将在18-19年2年内陆续生产并确认销售收入，我们估计2018-2019年将分别新增1.1亿和0.6亿净利润，2018年净利润增幅达到19%，对应PE仅21倍。
盈利预测与投资建议。预计2017-2019年EPS分别为0.97元、1.45元、1.91元，对应PE分别为37倍、25倍、19倍，如考虑从丹霞调拨血浆和组分，2018年对应PE仅21倍，维持买入评级，目标价53.53元。
风险提示：新产品开发或低于预期的风险、非血制品业务整合或不达预期的风险、新浆站投产进度或低于预期的风险、血浆或组分调拨或低于预期的风险。
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