一、工业趋势判断

　　2017年上半年，医药工业业务收入同比增长10.71%，毛利率降低3.67个百分点，根据分产品披露的情况分析，除了心脑血管产品线（收入同比增长1.02%），其他产品线均延续了快速恢复性增长的态势（抗肿瘤、感冒发烧、肝病用药等）。1）口服中药产品（母公司）分析：我们发现反映公司中药口 服产品的母公司业务收入二季度收入下滑14.36%，仍然呈现一定的波动性，我们预计主要是和分拆商业平台（商业三板挂牌）去库存的影响，该影响具有一定的短期性，随着公司核心产品渠道调整的完成，工业业务有望逐步呈现恢复性增长的态势。2）注射剂及其他产品：注射剂产品，特别是醒脑静、益气复脉等心脑血管产品受部分经销商库存影响，表现一般；其他产品条线（肿瘤-替莫唑胺氟他胺，感冒-穿心莲、藿香正气，肝病-水林佳等）呈现快速增长。

　　二、现金流分析

　　经营性现金流有待改善。2017年上半年公司整体经营性现金流净额同比下滑275%，母公司经营性现金流净额同比下滑234.15%，分析原因发现主要是经营性应收增加、预付项目减少的影响，应收项目刨除应收票据贴现率的影响外，应收账款的大幅增加也是重要原因，我们认为在公司渠道清理的过程中，应收账款的合理控制对于保证稳健经营非常重要，我们也将进一步关注公司对渠道政策的变化及可持续性。

　　三、盈利预测及投资建议

　　我们认为公司作为国内中药口服制剂龙头，主动性的调整营销策略应对两票制等产业政策，2017年有望逐步恢复增长，叠加 FDAIII 期进展影响，有望对业绩和估值形成积极影响。我们预计2017-19年EPS分别为1.27、1.47、1.56元，目前股价对应 2017年30倍PE（2018 年26倍PE）。参考可比公司估值情况，考虑公司行业地位及未来的可能加速增长情况，给予2017年估值33倍PE，对应目标价41.91元。维持“增持”评级。

　　风险提示。公司季度业绩受清库存影响带来的波动性，FDAIII 期进程不确定性，产品降价风险。