| 顶尖财经网(www.58188.com)2017-7-27 14:55:47讯：
水井坊(600779)中报点评：中报超预期催化次高端认知 看好短期弹性空间
事件描述
公司公布半年报，2017 年上半年实现营收8.41 亿，同比增70.6%；归母净利1.15 亿，同比增25.7%； 实现EPS0.23 元。
有别于市场的观点：
1、二季度收入超预期增长，同期低基数和核心门店扩张是主要原因：分季度看，Q2 单季实现营收4.4 亿，同比大增129.7%（销量增长105%），净利润0.22 亿，同比增74.5%，公司淡季销售表现超预期，主要得益于渠道扩张和市场推广费用的加大（销售费用同比增长123%至1.05 亿），此外由于新销售政策的调整在去年二季度末才刚刚开始，导致同期基数较低。公司上半年销售收现金同比增长110.6%，回款情况良好。
2、毛利率显著提升，计提存货资产减值损失致使利润端承压：毛利率上升3.7pcts 至78.02%，一方面来自于产品结构升级和微幅提价，另一方面与中低端酒成本的会计处理有关。公司Q2计提存货跌价损失9139 万元，主要原因是公司战略定位于中高端，而中低端基酒处置价格较低，公司将历史中低端存货减值一次性计提，三季度开始公司会计处理政策将发生改变，整体基酒成本将计入中高端产品中，因此未来大额存货减值损失减少，毛利率有可能下降。
3、消费税基提高，销售费用率与去年基本持平：由于销售税基政策调整，公司上半年营业税金比率达到13.41%，同比提高3.6pcts，其中Q2 提高5.7pcts。公司Q2 销售费用率较Q1 环比略有所下降，达到23.69%，与去年同期基本持平，上半年整体销售费用率上升3.7pcts，预计随着公司继续加大品牌投入和核心门店战略扩张，销售费用率有可能继续提升。
4、 公司中报超预期催化市场对次高端市场的预期：Q2 淡季收入超过一季报旺季，主要是通过渠道下沉和提价备货实现的，我们判断未来一至两个季度业绩仍有弹性空间，会带动股价上涨，存在博弈性机会，但长期业绩的可持续性仍有待观察。
5、盈利预测与评级：预计2017-2019 年EPS 0.59/0.81/0.97 元。行业危机后，公司主动下延产品价格，同时落地费用，行业复苏回暖后，顺势加大重点市场和核心门店投入，重视终端培育，目前公司基本面已大幅改善，考虑到短期业绩仍具备较大弹性，维持“推荐”评级。
6、风险提示：1、新市场拓展不及预期；2、次高端价格带竞争加剧导致利润不及预期；3 食品安全事件。(方正证券)
水井坊(600779)中报点评：三大品牌进入全国化爆发增长期
1H17 营收超过预期
水井坊公布1H17 业绩：营业收入8.41 亿元，同比增长70.6%；归属母公司净利润1.14 亿元%，同比增长25.7%，对应每股盈利0.23 元。公司二季度营收4.4 亿元，同比增130%，归属净利2235万元，同比增74%，如果不考虑到资产减值损失，归属净利可以达到1.1 亿元，表明真实盈利能力在大幅度提升。
发展趋势
首先，营收进入爆发期，全国化高成长可持续。二季度单季度营收达到4.4 亿元，同比增130%，主要高增长的原因在于水井坊典藏成功推广、井台和八号的高成长，当前渠道仍然保持低库存。
1）1H17 前五大市场增速50%，但是整个公司营收增速达到71%，表明其他低基数市场基本处于高速增长态势。
2）典藏成功推向市场，产品力强，随着高端茅台等品牌的价格提升和需求的多元化，典藏的潜力较大，预计未来三年持续高成长。
3）次高端白酒增长40%，而水井坊具备品牌和品质的综合优势，公司品牌费用投入较大，且能够较好落实到消费者培育中。
其次，典藏的初步成功上市和井台装的增速提升显著提升了产品结构，1H17 的营收增速超过销量增速15%，结构下降风险消除。
最后，盈利能力提升短期承压，但是存在长期提升空间，预期毛利率在2017 年降低到75%，主要原因在于低端基酒无法有效利用，从而提升了高端酒的吨酒成本，公司管理费用率将持续下降，预判销售费用率基本见顶，明后年将小幅度持续下降。
盈利预测
我们将2017 年每股盈利预测从人民币0.75 元下调15%至人民币0.64 元。上调18 年EPS 0.6%至1.204 元。
估值与建议
目前，公司股价对应2018 年24.6X P/E。我们维持推荐的评级，但将目标价上调14.29%至人民币48.00 元，较目前股价有62.16%上行空间。目标价上调来自估值的提升，目标价对应18年40x P/E。
风险
毛利率可能下降幅度超预期。(中国国际金融股份)
劲嘉股份(002191)业绩预览：中报扣非净利+18% 后续关注烟标主业回暖与大健康项目落地
2017年中报扣非净利润同比增长18.07%，符合预期劲嘉股份发布2017 上半年业绩快报，2017 上半年实现营业收入14.22亿元，同比增长9.27%，归母净利3.03亿元，同比减少13.92%（主因投资收益大幅减少所致，扣非净利润同比增长18.07%），每股收益0.23元，符合预期。分季度来看，2Q/1Q 营收同比-0.12%/+19.23%，归母净利同比+11.47%/-26.12%。
1.烟草行业逐步回暖，公司烟标主业有望受益。烟草行业上半年销售卷烟2475万箱，完成全年目标任务的52.3%，实现利税总额5929亿元，完成全年目标任务的53.9%，并呈现工商库存降至500万箱、单箱结构提高1200元、细支卷烟销量超过100万箱“三个新利好”。上半年公司持续加大对重点规格、重点品牌的产品研发，进行产品创新，Q2 业绩较Q1 有明显好转，下半年公司烟标主业有望继续受益行业回暖与结构改善趋势。
2.非烟标包装产品将成为公司未来营收的重要增长点。公司持续推进精品包装的发展及其智能化进程，优质新客户不断实现突破，生产规模持续扩大，未来前景可期。
关注要点
1.大包装：产品结构优化与新客户放量，产业链整合值得期待。
①烟标领域：公司产品结构调整（细支烟销售占比提升）和优质客户订单（中华金中支）有助于营收稳健增长；②精品包装：步步高、VIVO、魅族等新客户订单有望放量，深圳二期厂房2017年有望贡献营收5亿元；③国际业务：设立香港子公司作为拓宽海外包装市场的整合平台，2017年海外业务有望迎来突破。
2.大健康：定增终获批文，优质项目有望迎来落地。公司于7月11日获得定增批文，本次定增拟募集资金16.5亿元，其中复星安泰认购12亿元，控股股东和管理层以现金合计认购4.5亿元。
公司已确立以生物技术与医疗服务为主要方向的健康产业布局，并携手国内外知名机构（如中山大学与复星集团等）共同开展相关领域合作。作为公司大健康布局的关键环节，我们预计定增项目完成后，后续优质项目有望迎来落地。
估值与建议
维持盈利预测。目前公司股价对应2017年16 倍估值，估值接近历史底部，烟草行业复苏与定增完成有望催化股价表现，维持推荐评级和目标价14元，对应2017年25 倍市盈率。
风险
并购整合风险；新客户开拓不达预期；烟草行业政策风险。(中国国际金融股份)
佛慈制药(002644)中报点评：业绩符合预期 新厂投产在即
事项：
公司7 月25 日晚间发布2017 年半年度报告。报告期内，公司实现营业收入2.22 亿元，同比增长22.92%，同时实现扣非后归母净利润3471 万元，同比增长18.40%。公司上半年业绩继续维持了此前快速增长的势头，符合我们的预期。
主要观点
1.核心品种收入增长超预期，带动整体业绩维持快速增长势头
报告期内，公司进一步强化市场建设、加大市场投入、做大做透主力市场的市场营销战略初见成效，核心品种“佛慈”牌六味地黄丸实现销售收入5069 万元，同比增长48.49%，超出我们此前的预期，并带动公司整体营业收入实现了同比22.92%的快速增长，达到2.22 亿元。虽然销售费用因为加大市场投入导致同比增加了33.06%，但公司综合毛利率稳定在29%上下，同时管理费用率进一步下降到9%以下，而财务费用率因为闲置资金管控效率的提升也继续保持为负，导致公司扣非后的归母净利润达到3471 万元，同比增长18.40%。公司营业收入和净利润双双维持了20%上下的快速增长势头，符合我们此前的预期。
2.下半年新厂投产在即，在研项目进展顺利
公司在兰州新区投资建设的佛慈制药科技工业园项目已经完成所有主体工程建设，后续配套工程建设进度如预期，设备也正在陆续到货安装，预计年底之前就将取得GMP 认证，正式投入生产。新产区如期投产将正式解决困扰公司多年的产能瓶颈，产能释放将推动公司业绩在未来实现进一步快速增长。同时，公司牵头推进的“大黄等六种中药饮片标准化项目”已经启动种植基地建设环节，而受让兰州化物所的“300 味中药配方颗粒技术转移项目”也在开展相关品种工艺及质量标准研究当中，一旦中药配方颗粒监管在西北地区放开，公司有望凭借多年行业积累抢占市场先机。
3.投资建议：
我们预计公司2017-2019 年实现营业收入4.29 亿元、6.00 亿元和8.40亿元，实现归母净利润0.74 亿元、0.96 亿元和1.18 亿元，对应每股收益分别为0.15 元、0.19 元和0.23 元，相应PE 分别为63 倍、49 倍和40 倍，继续维持“推荐”评级。
4.风险提示：
新厂区建设达产不及预期；营销推广不及预期。(华创证券)
昆仑万维(300418)半年报点评：自研发力闲徕并表 助力半年报亮眼业绩
事件：
昆仑万维发布2017H1 业绩报告，报告期内公司实现营收17.37 亿，同比增长41.73%，归母净利润3.84 亿，同比增长57.52%，接近此前预告下限，扣非后净利润为3.43 亿，同比增长65.2%；基本每股收益0.33 元，同比增长50%。同时公司发布前三季度业绩预告，预计归母净利润盈利5.7 亿至7.1 亿，同比增长15.65%至44.05%。
观点：
毛利净利双增长，并表业绩亮眼。昆仑万维2017 年半年报告期内，实现了毛利率和净利率的双增长，原因是在经营方面取得了多项进展。一是移动游戏业务收入大幅增长。游戏业务收入14.97 亿元，同比增长42.71%，主要原因为公司自研游戏《神魔圣域》和《艾尔战记》取得了较好成绩。而游戏业中来自手机游戏的收入为14.52 亿元，占整体游戏业务收入的97.01%，同比增长50.02%，与公司原来的自研手机游戏流水相比有较大水平的提升，拉动了收入的整体增长。二是闲徕互娱并表，发挥协同增长效应，闲徕互娱是中国领先的地方特色休闲竞技游戏研发商和发行商，与昆仑游戏原有的中重度游戏产品形成互补，优化了公司原有的游戏产品结构，丰富了游戏产品线。闲徕互娱2-6 月并表收入6.59 亿元，实现净利润3.22 亿元，平均单月收入为1.32 亿元，单月净利润贡献0.64 亿，公司占比51%股份，每月贡献利润达到0.33 亿，净利率为48.86%，且公司手机游戏的毛利率从去年同期的46.94%大幅提升至78.38%。闲徕与公司储备的丰富网络游戏发行资源形成明显的协同效应，进一步加强了公司持续盈利的能力。
产品和模式双转型，互联网平台效应欲迸发。公司五大产品矩阵：昆仑游戏、闲徕互娱、1Mobile、Opera、Grindr，均为公司沉淀了庞大的数据库，为公司向数据驱动的平台化发展奠定了坚实基础。从本期报告来看，公司游戏收入14.97 亿元，其中手机游戏收入14.52 亿元，占比97.01%，且继续向移动端快速集中。其中闲徕互娱作为具有熟人社交属性的移动游戏平台，未来还会衍生出更多基于熟人间的商业模式，从而迸发出创新的互联网平台效应。
净利润持续增长，未来发展有看点。公司预计前三季度业绩归母净利润盈利5.7 亿至7.1 亿，同比增长15.65%至44.05%，净利润的持续增长得益于公司进行的一系列经营、并购和投资活动，未来还将继续布局整体发展。17 年7 月公司自研游戏《希望：新世界》上线第一天获得台湾地区IOS 和安卓双平台下载榜第一名的成绩，超过去年同期《神魔圣域》的表现，公司的游戏自研能力继续提高以拉动增长。
闲徕互娱一方面继续巩固原有优势省份的市场占有率，进行三四线城市的渠道下沉，另一方面在全国进行商业模式复制，继续扩大市场范围，从而提高整体毛利率。此外，公司基于集团大数据，进行用户系统、广告系统、用户推荐系统等的大数据分析，将更有助于公司进行产品优化、精细化运营和平台流量变现。
盈利预测和投资评级： 公司半年报业绩亮眼，考虑到公司游戏主业正处于健康向上状态，研运一体化带动毛利率迅速回升，闲徕棋牌业务市场规模不断扩大，同时包括Grindr、Opera、1Mobile 在内的平台流量有望和公司游戏内容最大限度发挥协同效应，我们预计公司2017 年到2019 年的每股收益为0.81元、0.98 元、1.22 元，对应PE 为26、21、17 倍，我们给予“推荐”的投资评级。
风险提示：棋牌游戏政策监管风险；新手游项目表现不及预期。(东兴证券)
皮阿诺(002853)公司首次覆盖报告：融合科学与艺术 领航高端定制家居
投资要点
下游需求提振，定制家具迎来“风口”：目前一二线城市房价高企，小户型“刚需房”备受青睐，定制家具符合户型规划，可以做到空间利用最大化，满足中小户型需求。同时，当前80、90 名是购房主力，定制家具更能彰显个性化、多元化的特点，与整体装修协调统一，更具设计感，在年轻人中接受程度颇高。定制家具整体渗透率低（国内渗透率20%-30%，远低于国外60%-70%的渗透率水平），行业空间广阔。根据我们测算，目前定制橱柜终端市场规模约1000 亿元，预计未来将以15%左右复合速度增长；定制衣柜的终端市场规模为500 亿元，预计以约20%复合增速增长。
“增品类、拓渠道”，公司高成长可期：公司起步于定制橱柜，逐步拓展至定制衣柜等多品类，目前形成厨衣双主业（橱柜占比81%、衣柜占比18%）。渠道端方面，截至16 年底，公司拥有经销商门店954 家，直营店5 家，经销网络覆盖国内部分四线及以上主要城市，并形成了华东、华中、西南等强势区域。公司未来业绩的增长点在于：1）天津工厂投产，将突破现有产能瓶颈；2）厨衣联动效应。公司目前衣柜收入占比低、增速快，未来橱柜对衣柜的拉动作用更加明显；3）携手恒大&参股安乐窝，将对公司工程渠道和线上渠道形成强有力的补充。
募投项目突破产能瓶颈：近三年，公司定制橱柜的产能利用率平均已达102.73%，定制衣柜的产能利用率平均已达105.43%，公司生产设备长期高负荷运作，亟需新建产能以满足未来三到五年的市场需求。此外，公司大宗业务收入大幅提升，但现有生产线配置无法安排工程类订单单线专项生产，制约了公司大量承接订单的能力。公司本次IPO 共发行1560 万股，募集资金净额4.46 亿元。募投项目建成名，将新增定制橱柜产能12 万套，定制衣柜产能9 万套，项目全部达产名，将新增年产值10.86 亿元。
盈利预测与投资建议：我们预计17-19 年营收分别为8.8、11.9、16.4 亿元，同比增长39.2%、35.6%、37.5%，归母净利润分别为1.2、1.5、2.0亿元，同比增长34.3%、29.0%、33.3%，随着公司募投项目建设落地，产能将进一步释放，品牌、规模效应将逐步凸显，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：房地产市场波动、原材料价格波动、市场竞争、募投项目低于预期。(平安证券)
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