今年一季度经济回暖，二季度运行平稳。展望下半年经济运行的方方面面，既存在导致增长下行压力增加的因素，也存在支持经济平稳运行的因素。

　　下半年经济下行压力主要来自于投资放缓。商品房销售、土地成交、建设开工、资金来源等相关指标均有所走弱，房地产开发投资增速将下降。下半年房地产调控政策难有明显松动，对热点城市维持严格调控，导致市场需求将在政策高压下趋于观望，成交同比回落态势延续；政策驱动下的三四线楼市还能维持阶段性稳增，对总体销售形成一定支撑。房企各主要融资渠道的限制或收紧，将使到位资金增速继续缩窄，其中按揭贷款规模和占比将双双下降，重点地区首套、二套房贷平均利率明显上调。房地产投资增速将呈现“先扬后抑”局面，自二季度见顶回落步入下行阶段，但在土地购置和去库存政策的对冲下，开发投资增速下降将减缓，预计全年增速约5%左右。虽然下半年投资增速会低于上半年，但有望高于去年，预计全年固定资产投资增速为8.3%。

　　加强融资平台公司的融资管理，严禁地方政府利用PPP、政府出资的各类投资基金等方式违法违规变相举债，一些地方政府融资平台的信用评级被国际评级机构下调，可能会限制地方政府的融资能力。由于政策、融资和季节等因素的影响，2013年至2016年，基建投资运行基本呈现了年初高增速之后逐季回落的态势。支撑一季度固定资产投资走高的基建投资增速，预计在二季度之后会出现放缓。

　　消费整体运行平稳，但影响消费增长的因素依然存在。随着家庭乘用车保有量的增加，汽车市场需求已经逐渐走弱，汽车类消费增长高峰已过。去年刺激汽车消费的政策透支了今年的部分需求，导致汽车消费增速放缓。楼市调控政策基调在年内仍会延续，住房按揭贷款额度与利率齐升直接制约了居民的置业能力，市场成交活跃度大大降低。叠加去年楼市成交火爆导致基数较高，下半年家电、建筑装潢材料等住房相关的消费增速将呈趋势性放缓。一线和部分二线城市高房价对消费形成挤出效应，更大比重的资金用于还房贷，将制约消费支出。

　　金融去杠杆可能通过企业融资可得性和利率来影响实体经济。下半年企业融资成本可能会有明显上升，其幅度可能会至少相当于提高一次基准利率的水平。由于今年以来企业盈利水平大幅上升，融资成本上升可能基本可以承受。但部分中下游企业、传统企业可能面临不小的压力，尤其是小微企业所承受的压力会较大。金融去杠杆还将直接影响金融业增加值对经济增长的贡献率。统计数据显示，我国金融业增加值占GDP的比重由2006年的4.54%增加至2016年的8.35%。

　　去年下半年以来，伴随PPI持续大幅度回升，短期的补库存过程迅速推进，市场需求明显扩大，推动去年四季度和今年一季度经济增长持续性走高。而今年2月至3月，PPI已形成拐点，二季度以来一系列相关数据表明补库存过程开始走弱。PPI同比增速从2月末的7.8%下降至二季度末的5.5%，投资增速从3月末的9.2%下降至二季度末的8.6%。下半年，受需求和基数的共同影响，PPI继续明显回落的可能性很大，补库存过程将随即进入尾声。

　　随着我国人口老龄化发展，劳动人口占比下降及总量逐渐减少。2010年，我国15岁至64岁人口比例达到74.5%的峰值，之后逐渐下降，2016年为72.6%。根据国际经验，潜在增速放缓趋势是一种内在经济规律，即使有稳增长政策也只能短期托住，无法根本性逆转。在改革释放新动能或新技术的进步有效提升潜在增速之前，这种内在趋势动力依然会带来一定程度的经济增速下行压力。

　　虽然经济增速难以继续推高，但年内也不必担忧经济出现失速风险，预计下半年经济增速将保持平稳增长。促进经济运行平稳，避免经济“硬着陆”，将是今年宏观调控政策的底线。伴随全球经济回暖，我国出口形势得以改善，出口增速将会显著好于过去两年。出口回暖将对全年经济增长形成重要支撑。上半年出口增长8.5%，比去年同期和去年全年分别上升了18.6个、16.2个百分点。据估算，上半年出口对GDP增速的贡献可能达到约1个百分点。年内物价将温和上涨，连续5年左右工业领域的通缩状态基本结束，这既是需求较好的体现，也推动未来工业生产保持平稳运行。物价绝对水平不高及维持平稳运行态势，为政策调控提供了良好的操作空间和环境。部分消费品行业市场出清和产品价格回升将推动工业生产，有助于促进制造业投资。企业中长期贷款增长较快，截至6月末，金融机构中长期贷款余额同比增长20.3%，增速分别比2016年和2015年高出1.6个、6个百分点，表明金融对实体经济的支持力度并不弱。在出口持续较快增长、高新技术产业和战略性产业高速发展、部分消费需求回升较快以及金融支持力度不减的条件下，下半年制造业投资仍将保持平稳增长态势，在一定程度上对冲房地产投资的回落。

　　综上所述，由于下半年国际经济环境可能继续改善，宏观调控将“稳”字当头，在出口对经济增长转为正拉动、物价整体温和、部分行业市场出清及资金重新“脱虚入实”等因素的支撑下，年内不必担心经济下行风险。由于房地产成交价格和投资均现回落，降杠杆背景下融资成本上升和金融产业增速放缓，上半年经济增长加快至6.9%的势头可能难以延续，下半年经济增速会温和放缓，但全年走势平稳，经济增长仍将保持在6.8%左右。

　　二、财政政策提升结构性调节力度，货币政策不紧不松

　　从财政支出情况来看，上半年积极的财政政策支持力度要大于往年。下半年财政收入增速可能下降，将影响财政支持力度，积极的财政政策要不断丰富政策细节及内涵，提升财政资金使用效率和精准度。发挥政策稳增长的支撑作用，将继续加强铁路、公路、轨道交通、民用航空、水利工程、电信基础设施等重大项目建设。提升财政政策结构性调节力度，对战略性新兴产业、信息产业、文化产业提供政策支持，促进现代服务业发展。加大财政转移支付调节力度，支持中西部地区新型城镇化建设。财政支出有保有压，在加大力度补短板、惠民生的同时，压缩非重点支出，特别是严格控制“三公”经费。加大减税降费力度，财政赤字全部用于弥补减税带来的财政收入减少。推进改革，重点是财税体制改革和政府职能转变，健全财税体系，提高财政资金使用效率。

　　目前，各项房地产调控政策已几乎用到极致，应加快房地产长效机制建设。下半年对热点城市的严控状态预计仍将延续，更多的收紧也多是在“四限”范围内的程度加深和范围扩容。从长远来看，紧缩调控不能无限期持续，房地产税和租房租赁等长效机制的建设步伐有望加快。在房地产税方面，由于完成立法和正式推出的流程较长，顶层设计方案仍存争议，目前有可能分批次、分区域逐步落地、区别执行。在住房制度方面，完善相关法律法规和配套政策，发展住房租赁市场、建立购租并举住房制度的设想有望逐步落地。

　　下半年，货币政策稳健中性的基调不应改变，但应以稳为纲，兼顾好实体经济稳步增长、金融去杠杆协同推进和系统性金融风险总体可控三个目标。当前的经济运行态势与2016年底提出稳健中性的货币政策时有很大的不同，金融去杠杆已取得阶段性成效，系统性金融风险总体可控。鉴于流动性明显收紧和货币市场利率明显上升，乃至于银行贷款利率也已开始上升，货币政策已不宜进一步收紧。此时货币政策的重心可能需要更加关注实体经济稳步增长方面。在下半年经济存在下行压力的情况下，金融宏观调节有必要开展具有维稳性质的逆向操作，实施积极及时地适度对冲，减缓融资成本上升对实体经济带来的压力，保障经济平稳运行。应在存贷款基准利率保持稳定的同时，促进市场流动性保持基本稳定，将货币市场利率水平控制在当前水平上，避免其进一步上升推高实体经济融资成本。

　　下半年，人民币汇率宜保持基本稳定，进一步增强汇率弹性。应充分发挥“逆周期调节因子”的作用，适度对冲市场情绪的顺周期波动，缓解外汇市场可能存在的“羊群效应”，合理引导和管理市场预期。持续加强宏微观审慎管理，严控投机性和非法资本外流，努力保持市场外汇供求基本平衡。从长远来看，应坚持汇率市场化改革方向，逐步加大市场决定汇率的力度，进一步增强人民币汇率弹性，扩大人民币汇率的浮动区间，有序完善以市场供求为基础、双向浮动、有弹性的汇率运行机制。稳妥有序地推进人民币国际化和资本项目开放的进程。

　　(作者为本报专家委员会成员、交通银行首席经济学家)

(原标题：经济运行总体稳健 货币政策不松不紧)