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天坛生物:吨浆利润提升和采浆量增长多重因素驱动公司快速成长
类别：公司研究机构：安信证券股份有限公司研究员：崔文亮日期：2017-05-17
天坛生物是我们2017年首推标的之一。我们于4月17日发布了24页重磅《天坛生物深度报告:重大资产重组有序推进,公司有望迎来经营拐点具有巨大预期差》。
首先,在整个医保控费、招标降价背景下,相比其他处方药,血制品仍然具有抵御行业风险的属性,关于市场担心的白蛋白降价问题,我们会以定量测算,消除市场疑虑。除了白蛋白,其他血制品仍处于供不应求态势,静丙本次医保目录扩大多个适应症,随着临床推广,未来需求空间巨大,参考国外静丙用量可知;凝血因子Ⅷ仍然严重供不应求,本次高价药谈判目录把重组人凝血因子Ⅷ纳入其中,已经说明问题。其次,我们认为,公司是血制品行业中未来几年增速最快的公司之一,主要来自投浆量增长和吨浆利润提升两个驱动因素实现。
投浆量方面,公司未来3年采浆量有望增速达到20%~25%,如果考虑到外延式并购和新设浆站超预期,有望实现更快增速;吨浆利润方面,旗下几家血制品企业还具有巨大提升空间,根据CDE披露,成都蓉生凝血因子Ⅷ已进入快速审批通道,有望年内获批,明年大概率实现销售,有望提升13万元以上的吨浆利润。上海所已经拥有凝血因子Ⅷ、PPC和纤维蛋白原的批文,未来公司若能实现血浆组分调拨,整体有望实现100万以上的吨浆利润,提升空间巨大。
关于市场普遍担心的白蛋白是否有降价问题,我们认为,短期看,白蛋白仍然处于供需平衡状态,看不到降价压力。且国产白蛋白只比进口白蛋白价格高20元/瓶。最差情况,我们认为,白蛋白若降价10元每瓶,按照吨浆产出2600瓶计算,吨浆利润下降约2.6万元,按照成都蓉生2017年权益投浆量630吨测算,仅影响净利润1300万~1640万元左右,相比成都蓉生2017年预计5.5亿元的净利润,影响几乎可以忽略不计。
凝血因子Ⅷ预计2017年底有望上市(纳入快速审批通道),按照2017年成都蓉生630吨权益浆量,吨浆利润提升13万元,则整体净利润将增加8200万元,如果考虑未来集团内组分调拨的实现,净利润会增加更多。
事实上,天坛生物目前由于批文数量较少+此前管理效率欠佳等多重因素,除了成都蓉生外,整体吨浆利润较低。未来,随着公司管理层更换后管理加强、批文数量增加、获批组分调拨等因素的催化,吨浆利润还有巨大提升空间,特别是中生三所,还有较大的提升空间,相比这些,白蛋白降价影响完全可以忽略,按照每吨血浆产出2600瓶白蛋白,白蛋白每降价10元/瓶,吨浆利润仅下降2.6万,相比提升空间几乎可以忽略,况且进口白蛋白也仅仅比国产白蛋白便宜20元,如果不定量测算白蛋白降价影响,会给市场误认为一旦降价将会盈利大幅下降的错觉,实际上测算清楚后,反而看清楚白蛋白降价的影响微乎其微,相比其他产品获批和提价带来的增厚。事实上,白蛋白在我国本来就是血制品中的一个特殊异类,这个产品是唯一可以进口的血制品,且进口比例近60%,在国外属于静丙等其他产品的附属品,因此才造成了国内白蛋白看似不紧缺甚至过剩的情况,其他血制品的供需情况完全不同,因此不必过度担心。
公司具有显著估值优势,吨浆市值和PE等多个指标领先全行业,尤其在公司未来几年采浆量保持高速增长及吨浆利润仍有稳步提升空间的预期下。从吨浆市值的角度,相较于博雅生物6000万元、华兰生物2600万元,公司的吨浆市值仅2350万元,明显被低估。站在当前时点,无论是估值还是吨浆市值,都具有较大的提升空间。
投资建议:我们预计公司2017-2019年的收入增速分别为47.16%、27.08%、18.52%;暂不考虑集团内部血浆组分调拨预期,净利润分别为6.59、8.50、10.82亿元,对应当前市值,PE分别为36X、28X、22X;我们预计第二步资产重组将在明年一季度完成,届时公司将成为中生股份旗下唯一的血制品平台,且经营激励机制将逐步改善。维持买入-A的投资评级,未来12个月目标价为60.00元。
详细内容请见本报告正文和我们此前发布的深度报告和跟踪报告。
风险提示:白蛋白降价压力;行政审批事项较多,有可能导致重组方案的实施慢于预期;流通股东对方案对价不满意,致使重组方案进程受阻。
荣盛石化:注入炼油资产浙石化 炼化龙头腾飞
类别：公司研究机构：联讯证券股份有限公司研究员：王凤华日期：2017-05-17
事件:拟收购浙江石化51%股权
荣盛石化2017年5月15日晚间公告,公司拟以25.86亿元收购控股股东荣盛控股持有的浙江石油化工有限公司51%股权,交易完成后,浙石化将成为荣盛石化的控股子公司。
在建4000万吨/年炼化一体化项目,预计2018年底建成
自有资金,其余为银行贷款。为企业30%元。项目总投资中,亿31.748元,主体工程投资为亿65.901资;其中一期项目投亿元87.1574,建设投资亿元1730.85投资额为项目总。5.3%年底全国炼油能力的2016占年炼化一体化项目,/万吨4000在建浙石化。9%和20%、20%浙石化成立于2015年6月18日,注册资本238亿元,除荣盛石化外,桐昆集团、巨化集团和舟山海洋分别拥有其股权的
项目分两期建设,建设单位为浙石化,总规模为4000万吨/年炼油、800万吨/年对二甲苯、280万吨/年乙烯,每期规模各半。目前项目已得到国家环保部和浙江省发改委的核准批复。一期项目预计2018年底建成。项目建设地点为舟山绿色石化基地,总占地面积1307.9公顷,其中一期项目主体工程用地452.4公顷,为存量建设用地,二期项目涉及围填海面积855.5公顷。
完善炼化一体化产业链,降本增效值得期待
一期项目主体工程主要包括2000万吨/年常减压蒸馏、300万吨/年轻烃回收、300万吨/年延迟焦化、500万吨/年渣油加氢脱硫、380万吨/年蜡油加氢裂化、800万吨/年柴油加氢裂化、420万吨/年重油催化裂化、200万吨/年催化汽油加氢、150万吨/年航煤精制、320万吨/年石脑油加氢、800万吨/年连续重整、520万吨/年芳烃、45万吨/年烷基化、48万吨/年硫磺回收、140万吨/年乙烯、60万吨/年丙烷脱氢、90万吨/年聚丙烯、26万吨/年聚碳酸酯、26万吨/年丙烯腈、9万吨/年甲基丙烯酸甲酯(MMA)等装置。
项目投产后,炼化装置的石脑油等原料对外依赖将降低,业务向中上游延伸,完善“原油-石脑油-芳烃-PTA-聚酯-纺丝-加弹”一体化产业链,有效控制生产成本,同时拓展成品油业绩新增长点。
盈利预测与投资评级
暂不考虑炼油资产对业绩的影响,我们预计2017-2019年,公司营业收入分别为505亿元、538亿元、575亿元,EPS分别为0.90元、1.21元、1.48元,最新收盘价对应PE分别为15倍、12倍、9倍,给予“买入”评级。
风险提示:项目建设进程不及预期、国际油价大幅波动。
天翔环境:欧绿保协同效应显现 再签循环产业园项目大单
类别：公司研究机构：国信证券股份有限公司研究员：陈青青日期：2017-05-17
凭借技术优势,公司再签循环产业园项目大单,业绩高速增长可期。
此次公司与欧绿保国际资源再生公司、德阳市人民政府签订《项目合作协议》,共同打造全国领先的德阳市中德资源循环利用产业园。三方计划成立一家注册资本约为12 亿元的合资公司来开发建设和运营本此项目。其中,公司与德阳建投集团持有合资公司40%的股权,欧绿保国际资源再生持有20%股权。项目的总投资约81 亿元人民币,项目拟规划用地5000 亩,预计2020 年建成。德阳市政府在十三五规划中就提到要推进资源综合利用“双百工程”示范基地建设,特别是引导鼓励磷化工企业研发资源综合利用技术和创新管理模式,实现磷化工产业废弃物的产业化、高质化利用,有效改善磷石膏等磷化工产业废弃物堆放造成的土地资源浪费和生态环境影响。我们认为,此次项目合作协议投资额巨大再创历史新高,项目内容和与德阳市政府十三五规划十分契合,且项目建成时间节点明确,后续具体合同有望加快落地,增厚公司利润。
项目内容:智能环卫系统(含城市生活垃圾、建筑垃圾、园林垃圾等收运体系);城市有机废弃物协同处理中心(规模暂定:150+150 吨/日,包括城市污泥、餐厨垃圾、食品加工厂有机废弃物、禽畜粪便等);废旧汽车拆解及资源化利用中心;废旧电器集中处理回收中心;第三代生活垃圾分选处理项目;纸张、塑料再生项目;废旧橡胶、轮胎资源化利用项目;RDF集群化收集处理站点和生物质(秸秆等)发电厂项目;磷石膏无害化处理及资源化利用;油气田废弃物无害化处理项目;城市建筑固体废弃物资源化利用处理中心;废弃矿物油资源化回收处理中心;危险废弃物处理中心;医疗废弃物无害化处置中心;敏感材料无害化处置中心等。
欧绿保相关资产交割完成,协同效应显现,打开未来成长空间
欧绿保国际资源再生公司是全球最大的资源再生及环境服务企业之一。欧绿保国际资源公司涵盖有电子电器设备回收、废旧汽车回收及塑料纸制品回收三大业务,在固态废弃物处理、回收、加工、再利用各环节拥有全球领先的技术与品牌优势。欧绿保集团与天翔的签订了合作框架协议、建立起长期的合作关系;公司实际控制人3 月份通过德国SPV 收购欧绿保国际资源再生及环境服务两大业务板块对应的标的集团公司各60%股权。2017 年3 月,天翔、德国欧绿保及北京格林雷斯与辽宁省营口市人民政府就营口资源循环利用产业园区项目达成合作框架协议,项目总投资约为43 个亿元,此次循环产业园项目框架协议的签订是既上一次与欧绿保的再次合作。公司借助欧绿保的技术优势,固废综合处置能力已获得地方政府认可,随着项目逐步落地,将给公司业绩带来高弹性。
在手订单丰富,天翔油田环保技术优势明显,奠定龙头地位
公司已形成从设备制造到市政污水工程和污泥处理的全产业链服务体系,积极拓展市场,目前PPP 在手订单10 亿元,未来PPP 订单有望加速落地。而油田环保市场潜力巨大,每年含油污泥处理市场空间在100-200 亿/年,随着环保政策的趋严,行业也将迎来爆发期。公司通过深厚技术积累+与高校展开合作,奠定行业领先地位,护城河明显, 后续发展可期。
盈利预测
不考虑后续外延,我们预计2017-2019 年归属于母公司的净利润分别为3.31/4.93/6.41 亿元,eps 0.59/0.88/1.14 元,对应2017-2019 年PE30/20/16X,维持“买入”评级。
风险因素
项目建设进度低于预期。
盛运环保:乘一带一路东风 签订菲律宾百亿项目协议
类别：公司研究机构：国信证券股份有限公司研究员：陈青青,姚键日期：2017-05-17
乘一带一路东风,公司落地菲律宾大订单
公司此次签订的菲律宾项目是为了响应并贯彻执行中菲两国元首2016年10月在北京倡导的经济合作关系的总体指导思想和加强合作发展精神,响应中国政府“一带一路”发展战略,由中国政府投资的位于菲律宾VISAYAS(维萨雅)省的生态环境基础设施工程建设。此次协议包括城市垃圾再生能源发电厂、生物质再生能源发电厂、城市自来水厂、城市污水处理厂、四个垃圾填埋场的治理改造及其污染土壤修复工程、以及项目相关配套工程的建设等六项主要内容,总投资额为13.8亿美元。项目资金从中国政府提供的专项资金中获取,主要通过国家相关政策性金融机构融资或相关央企投资渠道融资。盛运环保负责项目工程建造和运营管理、指导培训、承揽总包。菲律宾VISAYAS(维萨雅)省与盛运环保共同设立合资公司,菲律宾方面持有30%股权,公司持有70%,特许经营有效期限为30年。
“一带一路高峰论坛”刚在北京落下帷幕,取得了丰硕的成果,形成了270多项成果清单。在金融支持方面,中国政府向丝路基金新增资金1000亿元人民币,鼓励金融机构开展人民币海外基金业务,规模预计约3000亿元人民币,国家开发银行、进出口银行将分别为“一带一路”有关合作提供2500亿元和1300亿元等值人民币专项贷款,将带来巨大的投资机会和市场。
公司响应国家“一带一路”政策,积极走出国门,此次协议的签订是国际社会在环保领域内对公司包括技术、运营、管理等各方面综合实力的认可。公司将以此为契机,积极利用“一带一路”政策,充分发挥公司优势,努力开拓国际市场。此次的协议总金额超90亿人民币,公司国内项目平均毛利率约为30%,海外项目通常毛利率更高,仅以30%毛利率计算,该协议在未来三年将为公司提供近30亿人民币毛利,将显著增厚公司未来三年业绩。
积极拓展业务范围,环境治理综合服务商布局初显成效
公司是国内重要的垃圾焚烧发电建设运营商之一,在手垃圾焚烧发电项目超过50个。2016年,公司积极推进现有项目建设,实现了建设期转点火试投产阶段的项目8个,6个项目开启二期扩建工程,12个项目开工建设,12个项目拟开工前期准备工作等。
公司在立足生活垃圾焚烧发电业务的基础上,不断拓展固废、医废和餐厨垃圾处理、生物质热电联产等业务领域,不断完善固废产业链布局。同时,公司以PPP特许经营方式进入城市垃圾收运一体化项目、环保工业园区建设等项目。17年以来已先后签订多个大型产业园区与PPP类型项目。
1月6日,公司签署《莫旗循环经济产业园项目合作框架协议》,项目规模10亿元,产业园项目包括生物质秸秆焚烧发电项目(2000吨/日,一期1000吨/日)、生活垃圾焚烧项目(200吨/日)、污泥处置项目、餐厨处置项目、环卫项目、莫旗污水处理厂、流域、地下水及土壤治理修复项目、大气污染防治项目等多种项目。
1月24日,公司中标《江西省彭泽县矿山物料运输专用线建设PPP项目》,项目投资21.2亿元,采用PPP模式建设矿区至长江码头间的矿产品运输廊道及配套的码头工程。
2月7日,签署《鹤壁市环保产业及城市基础设施建设合作框架协议》,以PPP形式投资鹤壁市环保产业及城市基础设施建设项目,项目预计投资金额约40亿元,其中包括垃圾焚烧项目、环保设备制造和环保新型材料项目、餐厨垃圾和电子废弃物处置项目、建筑垃圾项目、基础设施建设、以及地下管廊项目。
2月15日,签署《陕西省渭南市华州区生活垃圾焚烧发电项目及生活污水处理项目特许经营框架协议》,项目总投资约8.32亿元人民币。
3月25日,签署《塔城地区环保项目投资合作协议书》,项目总投资约15亿元人民币,项目内容包括生活垃圾焚烧、餐厨、污泥处置、医废处置、生活垃圾城乡一体化等项目。
3月25日,签署《乌苏市环保项目投资合作协议》。
公司2016年加大了工业园区建设、环卫一体化等PPP环境综合服务项目市场开拓,订单量不断刷新,业务范围也逐渐扩展,环境治理综合服务商布局已逐渐成型,丰富的订单有望支撑公司业绩快速增长。
盈利预测与评级
考虑到在手PPP项目以及菲律宾的大订单将在未来两年落地转化为业绩,我们预计公司2017-2019年归母净利润分别为3.62/6.06/8.35亿元,EPS为0.27/0.46/0.63,对应PE为35/21/15X,给予买入评级。
风险因素
项目建设进度低于预期、框架协议落地或具有不确定性。
华策影视:再推股权激励 考核业绩印证高增长预期
类别：公司研究机构：东吴证券股份有限公司研究员：张良卫日期：2017-05-17
激励覆盖面广,业绩考核指标彰显公司发展信心。本激励计划覆盖激励对象总人数338人,包括公司董事、高级管理人员、中层管理人员、核心技术(业务)骨干等,总人数占2016年底公司员工总数(1196人)的28%。本次股权激励业绩考核指标再次印证公司2017年高增长预期,股票期权行权及限制性股票解除限售的公司层面净利润考核目标为2017/2018/2019年不低于6.5/7.8/10亿元,同比增速分别为36%/20%/28%,(或)收入考核指标为2017/2018/2019年不低于52/65/75亿元,同比增速分别为17%/25%/15%,彰显公司发展信心。
视频付费迎来爆发,行业发展添机遇。公司当前发展的主要信心来自于2016年国内视频网站付费会员规模的爆发性增长,付费模式成为既广告收入后下游渠道新的盈利点,新的市场增量将在未来持续带动上游精品内容的需求,单价持续上涨可期,预计未来几年头部剧均价仍将保持20%-30%的增速。截至2016年12月底,国内视频网站付费用户规模达到7500万,较2015年的2200万增长241%,预计2017年付费会员数将超1亿;2016年视频付费市场规模超100亿,预计到2020年市场规模将达到500-600亿元。
持续打造爆品彰显龙头壁垒,2017 年大剧加持奠定增长基调。公司通过优质产品及逐步提升的市场占有率确定了自己的行业品牌形象及龙头地位,在产业链中的议价能力有望逐步提升。这主要依托于公司率先在行业中建立起的内容制作系统流程,公司得以在IP采购环节、项目立项环节及项目制作环节等实现大数据、全流程把控,代表了国内影视剧制作的高工业化水准,成为公司得以持续出爆款的核心壁垒。2017年正在制作或筹划制作的大IP精品全网剧包括《独孤皇后》、《凰权》、《悲伤逆流成河》、《孤芳不自赏之禛命天子》等。整体而言,我们认为公司将获益于行业的高增长、公司盈利能力的改善及泛娱乐全产业链打造打开的中长期成长空间。
维持“买入”评级。暂不考虑本次股权激励授予的影响,我们预计公司2017/2018/2019年eps分别为0.36/0.47/0.61元,对应PE为27/21/16倍,维持“买入”评级。
风险提示:行业竞争趋于激烈,制作成本上涨持续超预期。
五粮液:提价放量天地阔 混改落地起宏图
类别：公司研究机构：东吴证券股份有限公司研究员：马浩博日期：2017-05-17
事件:五粮液公布公告,非公开发行方案获证监会核准批文,由于16年年度利润分配方案,本次非公开发行价格调整为 21.64 元/股,股票数量调整为不超8567.3万股,总金额不超18.54亿元。其中员工持股认购金额不超过5.13亿,经销商认购金额不超过4.20亿元。
投资要点:
茅台18年提价概率增大,高端酒子行业发展17年只是预热,18年才到高潮。1)目前茅台淡季依旧供不应求,批价稳定在1300上下。茅台近期采取的一系列价格调节手段是出于防范价格过快上涨带来的风险的目的,同时控量稳定市场价格,为下半年放量增长营造良好市场环境。2)高端白酒在茅台带动下18年才是景气度高点,17年仅仅是预热。茅台整体基酒供应在18-19年更加紧张,根据草根调研,参考15年飞天茅台计划外价格999元,市场预期茅台18年出厂价和零售价格继续提升概率增大。
五粮液就是2年前的茅台,提价+放量业绩确定性高。1)茅台价格坚挺+供应紧张,五粮液为最直接受益的品牌。五粮液渠道顺价正向加速增长,正在延续茅台2年前的增长轨迹。普五同茅台一批价差已达历史最大,根据草根调研,普五批价5月逐步升至780元,即使17年内茅台维持1200元一批价,普五与茅台批价仍有超过400元价差,普五提价预期和空间仍然很大。预计普五批价6月会升至800元的短期目标,继续拉大渠道顺价,增强渠道推力。2)政策引导战略产品+发力专卖店渠道支持放量。根据草根调研,17年普五大商合同减量25%挺价,普五目前渠道库存小于半个月,部分大商实施769计划外价格仍然缺货。公司通过普五限量和价格政策,引导1618(出厂价769,但渠道利润更好),交杯和低度等高端战略产品补充放量。同时17年公司发力专卖店,通过给予专卖店费用支持,升级专卖店成为品牌的展示窗口,并推出专供的金装五粮液(出厂价829)补充增量并继续提升产品结构。3)系列酒发力,打造大众酒腰部产品。根据草根调研,公司整体系列酒一季度增长20-25%,系列酒的渠道精细化扁平化,面向大众广覆盖放量,继续朝公司既定的18年系列酒百亿目标前进。
混改深度绑定员工和核心经销商利益,管理层形成合力加速业绩增长。混改方案中经销商认购金额4.2亿元,我们认为,混改绑定了核心经销商利益同厂商一致,保证经销商严格执行厂家策略,在稳定市场力挺价格的同时,积极开拓市场和抢占渠道库存,支持公司的增长。新任集团董事长李曙光履新后作风务实,提出“对标先进,二次创业,再铸辉煌”的专题讨论会,我们认为新管理层一系列举措将提升企业内部凝聚力,提升公司长足发展的竞争力。
盈利预测与估值:我们预计17-19年公司EPS为2.22、2.64和2.95元,同比+24.3%、19.0%、11.8%,考虑增发摊薄后EPS为2.17、2.58和2.89元,摊薄后对应17-19年PE 22/18/16倍,维持“买入”评级。
风险提示:高端白酒需求回落;高端产能不足;系列酒增长乏力。
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