核心观点

　　明确对券商集合产品整改并非清理，依然可存续滚动发行

　　据了解证监会近日召集券商资管开会，针对市场近期传言的券商资管资金池业务清理进行沟通。会议明确对大集合资管产品主要是进行整改并非清理，不存在清理，也并未设定对大集合产品整改具体终止时间。证监会今后拟比照公募基金杠杆率、久期管理券商集合资管产品，依然可存续滚动发行。明确需规范的资金池主要指投资非标等流动性较差资产的产品中，存在“滚动发行、期限错配、集合运作、分离定价”等问题的资金池产品，并未提及债券类产品。

　　前期监管的延续，主动逐步清理

　　规范是继2016年7月证监会资管暂行管理办法要求的延续，同时也是央行“八条底线”的进一步落实。在处置节奏上采取逐渐处置，先大后小的原则进行，在控制风险不引发市场冲击下稳步规范。核心在规范期限错配、杠杆倍数、控制资金池产品规模和严控投向流动性偏差的非标品种。现有的保证金净值型集合产品、债券类产品不受影响，对资金端和资产端有期限错配、定价分离(同份额不同价格)、资产端涉及非标领域的产品影响较大，但未来大集合产品不是监管的支持的方向，未来规模将降逐步缩量。但政策给予缓冲期，将逐步规范的措施。

　　比照公募基金杠杆率、久期管理，规范产品运作

　　2016年“八条底线”对资管产品杠杆率作出具体规定，其中结构化资产管理计划的总资产占净资产的比例不得超过140%，非结构化集合资管产品不得超过200%。关于产品久期管理，2017年3月出台的《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定(征求意见稿)》区分机构类货币基金和零售类货币基金，并对两者的投资资产、久期等流动性进行了区别对待。对存量机构类持有人占比较高的货币市场基金，下调组合久期、提高流动性资产比例要求。比照公募基金管理办法对券商资管产品进行规范将有助于推动产品创设及运作的进一步规范，引导业务健康发展。

　　预估清理资金池产品体量700-1000亿元，业绩影响不到1%

　　2016年底证券行业集合理财体量2.2万亿元，资产端涉及流动性差的非标产品规模预估3300-4000亿元。经多家券商资管沟通了解预计预计涉及资金池需清理规模的规模约700-1000亿元，影响量级约5%左右。2016年上市券商集合理财平均费率约0.7%，按上限1000亿元影响测算，直接对资管业务收入影响5%左右，占行业2016年净利润比重0.6%。

　　去嵌套、监管穿透方向坚定，资源业务回归本源

　　近期关于资管业务去通道、去嵌套的监管政策陆续出台，2016年8月资管业务“八条底线”修订，业务杠杆倍数明显收紧，通道类业务空间压缩。2016年7月商业银行理财及2017年初的银行监管新规进一步强调资管去嵌套、实现风险清晰可见。此次规范资金池业务旨在实现底层资产清晰可见，贯彻了资管产品监管穿透的方向，将推动券商资管业务回归本源。资本实力充足、风控实力较强的券商有望获得竞争优势。

　　风险提示：政策调整风险、市场情绪波动风险。