核心观点

　　季节性因素带动M1增速提高，M2延续下行趋势

　　2月末M2同比增长11.1%，增速比上月末低0.2个百分点，比今年政策目标12%略低。M1同比增长21.4%，增速比上月末高6.9个百分点。M1-M2增速剪刀差环比扩大7.1个百分点到10.3%。M1增速提高主要因为季节性因素。今年春节在1月份，去年在2月份。春节所在月份企业因为工资发放，存款向居民转移。春节过后企业开工，企业存款增长，加上去年2月基数较低，带动M1增速大幅回升。但结构变化不改变流动性稳健的基调，M2增速延续去年10月份以来的下行趋势，环比下降。

　　新增贷款符合预测，利率上行和MPA使投放节奏放缓

　　2月人民币贷款新增1.17万亿元，同比多增4391亿元，环比少增8643亿元，符合我们在3月3日的预测(1.2-1.4万亿元)。剔除春节因素，1-2月人民币贷款新增合计3.20万亿元，同比小幅减少0.04万亿元。2月份是传统的贷款小月。而且在1月份贷款集中投放后，2月份银行业普遍放慢贷款节奏。一方面是银行业预期市场利率继续上行，节约额度为后续贷款投放留足空间；另一方面3月末MPA广义信贷考核落地，银行业也有意控制授信速度来满足考核要求。

　　非金融企业新增贷款占主导，居民中长期新增贷款料继续收缩

　　非金融企业贷款、居民贷款、非银金融机构贷款分别占比63%、26%、11%。信贷支持实体效果显现，地方基建开工带动企业中长期贷款增长，新增占比连续第三个月过半，达到52%。企业贷款需求上升，挤占票据额度，票据融资减少2418亿元。居民中长期贷款新增3804亿元，环比减少2489亿元，绝对量恢复下降趋势。随着房地产市场降温，银行将零售条线资源向消费金融转移，预计未来居民中长期贷款新增会持续回落。

　　社融存量增速环比持平，新增未贴现银行承兑汇票减少

　　2月末社融同比增长12.8%，增速连续第2个月持平，略高于全年12%的政策目标，增长保持平稳。当月社融新增1.15万亿元，环比减少2.59万亿元。其中表内实体经济贷款减少1.26万亿元，表外融资减少1.19万亿元。表外部分主要是因为未贴现银行承兑汇票环比减少0.78万亿元。除季节因素外，受MPA考核日临近以及同业市场利率上行影响，银行压降了汇票开票速度。银行承兑汇票是信贷与表外及同业业务腾挪的重要工具，表外融资收缩反映行业资产结构表外转表内的脱虚入实风向逐渐明朗。

　　控规模调结构，把握真改革真成长银行股

　　流动性收紧和MPA严格实施，虽然抑制行业规模增速，但也有助于行业净息差的提高。今年行业看点在于结构调整，重点把握真改革真成长银行股：招商银行、光大银行、南京银行、宁波银行、北京银行。

　　风险提示：行业业绩增长低于预期，不良风险暴露超预期。