再融资新规之下，那些百亿级别融资俱乐部里的上市公司可还安好？

　　2月21日，在投资者互动平台上，紫光国芯对“百亿融资是死是活”这个问题作了正面回答。公司称再融资新规对公司800亿定增项目有重大影响，目前公司正在与中介机构一起评估方案的调整或变更。

　　记者采访了解到，目前还有另外5家拟融资百亿规模的上市公司和紫光国芯做着相同的事——“回炉再造”融资方案。

　　影响不一

　　自2016年以来，发布非公开发行股票方案或重大资产重组的配套融资部分达到百亿级别的上市公司约有13家(大唐发电拟非公开发行股票募资99.5亿元，此处亦计入融资百亿级别公司中).

　　根据新规，以再融资方案是否已被证监会受理为“新老划断”的标准，目前有紫光国芯、申万宏源、东方证券、中远海发、恒力股份和大唐发电6家公司“卡”在了新规门槛之外。

　　比照新规，从这6家公司的融资方案来看，主要问题集中于两点。一是定价基准日不符合新规；二是发行股份数量超过总股本的20%上限。

　　就第一个方面来看，6家上市公司的定价基准日均为最可控的董事会决议公告日，而新规要求市场化定价，定价基准日必须为本次非公开发行股票发行期的首日。

　　从发行股份规模来看，申万宏源和东方证券的股份发行数量并未超过总股本的20%上限，紫光国芯、中远海发、恒力股份和大唐发电的发行规模分别占各自总股本的487.48%、28.03%、59.33%和21.02%。

　　其中，融资级别最大的是紫光国芯，800亿大手笔是目前A股第二大规模的一笔再融资。

　　但实际在此次再融资新规祭出之前，紫光国芯的800亿定增已处于停摆期。按照2015年11月的原方案，紫光国芯拟投入200亿元分别用于收购力成科技25%股份和投资芯片产业链上下游公司，后又决定使用另外23.41亿元募集资金入股台湾南茂科技。但由于难以获得台湾投审会的核准，投资两家公司的计划铩羽而归。

　　今年1月24日，紫光国芯宣布终止收购上述两家台湾公司的股份，这也意味着其非公开发行方案随之将发生变化。

　　直至2月20日午间，紫光国芯公告正在筹划涉及半导体行业的重大对外投资事项，预计交易金额将达到股东大会审议标准，公司即日起停牌。

　　对标新规，若按照紫光国芯停牌前的市场价格粗略计算，发行股份数量不超过公司总股本(6.07亿股)的20%，则公司最多只能募得不超过40亿的资金。而按照原方案，其非公开发行的核心募投项目——存储芯片工厂建设所需资金为600亿。资金缺口巨大，分析人士表示，紫光国芯的再融资方案极有可能推倒重做。

　　而像申万宏源和东方证券这样的大盘股，能在满足融资金额需求的前提下，发行股份规模不超出总股本的20%，对照来看，可能唯一需要进行调整的地方就是定价基准日。

　　纷纷应对

　　截至目前，已有十余家上市公司“火线”调整融资方案，可以肯定的是，未来还将有更多的上市公司加入队列。

　　恒力股份是上述6家公司中唯一一家重组募资超过百亿的公司，公司刚好于2月17日公告了有关此次重组的媒体说明会召开情况。

　　2016年3月，恒力集团旗下的恒力股份作价109亿元借壳大橡塑。今年1月，恒力股份又宣布拟以发行股份的方式收购大股东旗下资产恒力投资100%股权以及恒力炼化100%股权，整体预估作价为115亿元。

　　此外，恒力股份还拟以6.85 元/股的价格发行股份不超过16.79亿股，募集配套资金不超过115亿元，用于建设标的资产恒力炼化的炼化项目。其股份发行规模约占公司总股本的60%。

　　恒力股份对记者表示，近期会着手调整融资部分的方案，募资总额可能变少，但公司会投入自有资金建设募投项目。

　　申万宏源的非公开发行股票方案于2月13日刚刚通过股东大会审核，几日后就迎来新规。申万宏源此次拟以6.07元/股的价格发行不超过31.3亿股，募集资金总额不超过190亿元。

　　对于是否需要修改方案，重新召开股东大会进行审核，申万宏源方面表示公司正在自查中，如有消息会及时公告。

　　拟募资120亿的中远海发亦表示，由于公司的非公开发行方案还未向证监会申报受理，接下来也会对方案做出调整。

　　今日收盘后，记者致电大唐发电时，对方称相关人员近日正在密集开会讨论融资方案，暂无人解答投资者有关融资新规的问题。

　　百亿融资俱乐部里亦有不少“幸运儿”，无需修改融资方案。如黑牛食品、广汽集团、浦发银行、彩虹股份等公司，它们中有的是因为股本体量大，发行规模虽然大，但仍然没有超过20%的发行上限。

　　而类似黑牛食品、彩虹股份，则完全是因为方案已被证监会受理，按照“新老划断”标准，此次无需“伤筋动骨”。比如，黑牛食品拟发行股份不超过10.78亿股，募资不超过180亿元，其发行规模是总股本的2倍多。彩虹股份拟发行股份不超过29亿股，预计募资净额不超过192.2亿元，其发行规模是总股本的近4倍。

　　新政挤出的定增资金会流入二级市场吗？

　　定增新规来袭，一大批未获受理的上市公司定增方案受到不同层面的冲击。理论上，原本不可控的定增将会适当收缩，由此“挤”出部分资金，去向成谜。

　　根据过往数年的定增规模及变化趋势，预计新政会锁定数千亿元资金，一说该部分资金或将流向二级市场，对市场影响偏正面。目前来看，市场较为认可前述观点，因为长期以来，再融资结构的失衡以及定增规模的无限放大已被解读为甚于IPO的圈钱行为，特别是定增方案中设置的相关条款，也被理解为对二级市场的定向套利。

　　可以从几个维度理解定增资金去向问题。

　　第一，定增资金多来自于上市公司大股东及第三方资管机构等，涵盖产业资本和金融资本。不少案例中，大股东以超过50%的比例参与定增，包揽定增也不乏其例。

　　这类案例所涉及到的产业资本与二级市场契合程度较低，并不会因为再融资新政的收紧而发生方向性的逆转。当然，二级市场可能只一个方向。例如，产业资本可以直接在二级市场增持上市公司股票以达到其持股目的，或者通过债务性工具向上市公司提供流动性，与直接参与上市定增相比，是不同的生态系统。

　　金融资本倒是更有可能转变思路，变更传统的无风险套利模式，从定增的一级半市场中抽离而出，转投二级市场，参与市场整体波动。不排除确有金融资本如此操作，但应该不会成为主流，因为固有的盈利模式难以改变，相关金融资本大概率会降低单一定增项目的投入力度，通过类似薄利多销的方式承揽更多项目。

　　此处有必要提及的是，再融资新规对定价方式作出了大幅修改，金融资本无法提前锁定相对收益，后续锁定期面临较以往更大的风险。因此，定增项目有可能会降温。

　　第二，监管意图令定增资金有了明确的取舍方向。再融资新规未限制再融资规模，只限制定增规模、定价及时限，监管意图已极为明确——鼓励公开增发、配股等其他再融资方式，试图引导部分上市公司及资金提高非定增融资比例，以改变当前久被诟病的再融资结构。

　　尽管上述导向不一定能在短期内达到实质性成效，甚至在相当长的一段时间内也不一定能真正奏效，但毕竟是一个被监管鼓励的方向，面临的政策风险较小。客观上，该导向会令定增资金分流，至于分流比例，则较难研判。

　　第三，大资管时代实际上没有太严重的流动性风险，被挤出的定增资金面仍会充分考虑二级市场的不确定性。

　　在现行货币发行体系下，二级市场并不存在较大的流动性危机，只有期限错配问题，这在实务中已被多次证伪。同样，定增资金在定增渠道受阻后，是否会优先考虑二级市场则要视乎市况，A股的阶段性例证表明，若市况不佳，定增资金存在闲置的可能性。

　　第四，定增资金规模实际上相当有限。在理论测算中，被挤出的定增资金高达数千亿元之巨，其实包括了不同期限的资金，不可能在相对集中的时限内集中入市，不足以形成市场共振。

　　综上所述，定增资金入市的预期是存在的，可在一定程度上营造积极氛围，但恐怕也仅限于此。

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