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中集集团(000039)深度研究：集装箱需求回升 关注产能和价格弹性
集装箱需求从底部回升：受集运市场低迷影响，2016 年1-9 月，中集集团的干货箱、冷藏箱销量分别同比减少57.5%和64.2%。近期，集装箱的订造需求从底部回升，受到多方面因素的共同作用：一是租赁公司的终端利用率好转，特别是韩进破产进一步提升了出租水平；二是工厂新箱堆存的减少，包括堆存部分的预定率大幅提升；三是集装箱运价上涨和钢价上涨，使集运企业的购置能力和购置意愿有所改善。
重视行业产能和排产节奏：回顾2010-2011 年，集装箱行业的高利润率，是与2009 年销量大幅下降、员工人数大幅减少有很大关系。因此，2017 年的用工情况如何，排产是否紧张，是决定利润率弹性的关键因素。
道路运输车辆业务向好：受益于产品结构提升、海外市场扩张、国内竞争格局改善，公司的车辆业务2013 年以来进入相对平稳发展的时期，营业收入保持在120~130 亿元之间，而毛利率呈现逐年提升的态势。2016 年上半年，公司的道路运输车辆业务的净利润为362 百万元，已超过2011 年上半年的高点；2016 年上半年的净利润率为5.3%，也达到近年来的最好水平。
盈利预测和投资建议：我们预测公司2016-2018 年EPS 分别为0.070、0.600和0.770 元（注：2017 年预计利润较2016 年增加较多，除了业务改善，还因为2016 年有大幅计提）。基于集装箱需求处于低位具有恢复潜力，同时公司资产具有重估弹性，我们继续给予公司“买入”的投资评级。
风险提示：全球经济状况导致集装箱需求波动的风险；公司前海土地等资产重估项目的实施进度具有不确定性；子公司重大收购项目终止后的最终损失具有不确定性。
中国石化(600028)动态跟踪：为什么我们预计17年盈利会超越11年?
我们在前期报告中曾预计17 年中石化盈利中枢为750 亿元。但为什么11 年油价在100 美元/桶时，公司盈利顶峰也不过716 亿元，而17 年油价只有60 美元/桶，净利润反而能达到750 亿元 我们认为主要有以下几点原因：
核心观点
特别收益金的影响：虽然11 年油价高达110 美元/桶，但桶油特别收益金也高达20 美元/桶以上，如果在考虑到所得税影响，真实油价仅略高于80 美元/桶。如果以目前55 美元/桶测算，则盈利同比减少540 亿元，如果依照我们60 美元/桶的油价假设，则营业利润同比减少在440 亿元左右。
炼油盈利大幅改善：11 年炼油板块真实毛利率（扣除消费税）为负，扣除三费支出后的营业利润更是亏损了358 亿元。但14 年施行新的定价规则和优质优价政策后，炼油毛利大幅改善，16 年真实毛利率已经达到13%，预计17 年营业利润将达到395 亿元，同比增长750 亿元以上。
化工盈利大幅改善：16 年化工盈利大幅改善，并且4 季度主要产品价格都大幅改善，预计全年盈利仅略低于11 年。并且以目前价格年化，则17 年营业利润将达到460 亿元以上，同比11 年增长接近200 亿元。即使依照我们真实盈利预测中小幅增长的假设，相比11 年仍然增长在30 亿元左右。
销售板块盈利稳定：近两年销售板块营业利润基本都维持在300 亿元，考虑到混改导致股权占比降低至70%，预计营业利润同比11 年减少在220 亿元。
投资建议
综上，我们判断17 年盈利大概率将超越11 年，有望创出历史新高，维持16-18 年公司每股盈利EPS 为0.34/0.62/0.71 元，按照可比公司15 倍市盈率，维持目标价9 元和买入评级。
风险提示
公司原油实现价格未到预期，勘探业绩会受负面影响；油价上涨后，成品油和石化产品价格上涨幅度不及油价，也给公司盈利带来负面影响。
中国化学(601117)深度报告：一带一路工业园区建设龙头 主业复苏 海外订单爆发增长
报告要点
一带一路园区建设龙头，海外订单爆发增长。公司主要从事工程承包、设计勘察及其他业务，具备化工、石油、医药、电力、煤炭、建筑、环保等工业园区所需要的全部最高资质，作为工业园整体建设模式的龙头可承担起“一带一路”沿线国家工业及能源基础设施建设的重任，引领一带一路园区建设。公司2013-2015 年海外营业收入CAGR 高达8.38%，2015 年海外收入/毛利占比19.06%/10.66%。2016 年公司海外新签合同336 亿元，同比上升87.7%，占比提升至47.6%。
央企平台，资质齐全，化建工程领军企业，新签订单4 年来首次回升。公司目前控股股东是中化工程集团，持股比例为64.62%，实际控制人为国务院国资委，是我国工业工程领域内资质最为齐全、功能最为完备、业务链最为完整的工程公司，核心业绩主要来源于化建工程领域。公司2015 年实现营收/归母净利润分别为635.32 亿元/28.42 亿元，YOY-8.26%/-10.24%。2016 年前三季度实现营收/归母净利润365.15亿元/14.43 亿元，YOY-18.38%/-23.38%。公司新签订单自2011 年的1022.6 亿元连续下降至2015 年的630.3 亿元，连续4 年下降。 2016 年海外订单的爆发性增长，带动新签订单同比增速首次由负转正，2016 年新签订单705 亿元，同比增长11.8%。
主业复苏，下游回暖带动煤化工订单增长，多元化发展初见成效。2015 年公司煤化工业务新签合同占比26%，占比较前几年有所下滑。今年以来随着油价持续上行，煤化工经济性凸显，同时随着煤化工技术成熟、环评放开，政策再次进入扶持期，长期来看煤化工战略储备地位不改，公司煤化工订单有望触底回升。公司的非化工领域所占比例上升至21.17%，业务集中度过高的现象得到初步缓解。随着未来在环保等领域的突破，公司业务有望在更为多元的领域取得进展。
海外市场空间广阔，“一带一路”工业建设潜力巨大。 “一带一路”沿线国家及海外2017 年建筑业总产值预计超过10 万亿美元，是中国的3 倍，中国企业的潜在市场近1 万亿美元，占中国市场总额为30%。有别于传统的认识，我们认为国家“一带一路”
作为国家战略持续推进，不仅仅是传统的在海外修路架桥的传统模式，而是要拉动沿线国家区域整体开发建设，进而带动产品、设备和劳务输出。公司作为国内工业建筑龙头，随着“一带一路”国家战略的持续推进，沿线国家工业化的建设需求必将带动公司迎来二次爆发。
投资建议与估值
预测公司2016-2018 年净利润分别为24.76/28.63/34.99 亿元， 同比增长-13%/16%/22%。EPS 分别为0.50/0.58/0.71 元，PE 分别为14/12/10 倍，给予“买入”评级。
风险提示： 其他国家政治风险、汇率风险、竞争风险、项目自身风险
中工国际(002051)点评：新签订单快速增长 汇兑收益及坏账收回促业绩稳健
受益人民币贬值及坏账冲回，业绩稳健增长。公司公告业绩快报：2016 年实现营业收入80.41 亿元，同比减少0.97%，归母净利润12.74 亿元，同比增长21.24%。业绩增长主要原因为：1）收回委内瑞拉部分应收账款，冲回已提坏账准备（前三季度资产减值损失为-1.5 亿元）；2）人民币兑美元贬值产生较多汇兑收益。Q1-Q4 单季收入分别增长4.06%/-5.13%/11.63%/-8.7%；单季实现归母净利润分别增长11.14%/32.21%/23.18%/19%。税前利润总额同比增长37.69%，显著快于归母净利润增速，主要因15年收回以前年度境外所得税抵免款。净利率为15.84%，较15 年同期大幅提升2.9 个pct，主要原因为资产减值损失的明显下降。
新签订单快速增长，在手订单充裕。公司公告2016年海外业务新签合同额19.77亿美元，同比增长32.6%；生效合同额9.46 亿美元，同比减少52.53%（15 年基数高）；国内业务取得重大突破，新签合同额10.63亿元人民币，主要是鄂州经济开发区青天湖水系综合治理项目、武汉大学口腔医学院口腔远程医疗产业化建设项目等。估算在手海外订单约85 亿美金，是2016 年收入的7 倍，为业绩提供坚实保障。
一带一路战略高歌猛进，公司订单新签与生效有望加速。十八届六中全会确立“新核心”，今年5 月中国将在北京主办“一带一路”国际合作高峰论坛，一带一路战略推进力度再提升，届时预计将有新一批代表性海外重大项目签约，并带动后续参会国家项目落地，公司作为海外工程龙头企业之一有望显著受益，预计后续新签和生效项目饱满。
水务PPP 项目实现突破，技术优势与央企背景打造全新增长极。公司公告作为联合体牵头方中标吉首市小型农田水利、中小型水库建设PPP 项目，项目金额8.87 亿元，该项目是公司国内水务领域PPP 项目首单，具备里程碑意义。公司通过收购沃特尔、设立中工水务、成立中工武大，整合旗下优质资源开拓独立水务环保平台，具备核心技术与央企背景，未来有望在国内水务环保PPP 领域继续取得重大突破，打造海外工程业务外的全新增长极。
投资建议：我们预计 2016/2017/2018 年EPS 分别为1.38/1.67/2.0 元，当前股价对应PE 分别为17/14/12倍，给予目标价33.4 元（对应2017 年20 倍PE），“买入”评级。
风险提示：汇率大幅波动，国际业务经营风险，水处理开拓低于预期风险。
友阿股份(002277)公司首次覆盖：业绩触底回升 全渠道转型有望加速推进
本报告导读：
公司作为湖南商业龙头坚定实施全渠道零售转型升级，内生外延协同发展值得期待。
近期大股东三度增持和员工持股落地，转型升级有望加速推进。
投资要点：
投资建议：友阿股份坚定推行全渠道零售转型升级，内生外延协同发展值得期待。线上线下融合是大势所趋，股权合作是主流方式，线上平台培育的难度较高，周期较长，线下企业通过外延等方式融入线上更为经济、有效。2016-2017 年公司将新增5 座购物中心，部分商业物业也将配套销售，“地产+零售”双轮驱动公司业绩触底回升，预计2016-2018 年公司将实现净利润3.11、3.73 和4.43 亿元，对应EPS0.44、0.53 和0.63 元。考虑公司内生外延协同发展的成长性，给予公司2017 年35X PE，目标价18.55 元，首次覆盖，给予“增持”评级。
线上线下融合是大势所趋，公司加速推进线上布局。友阿一直在坚定推进全渠道零售转型升级，目前已经推出友阿海外购、友阿特品汇和友阿微店等线上平台。但是，线上平台培育的难度较高，周期较长，线下企业通过外延等方式融入线上更为经济、有效。近期大股东三度增持公司股票，第一期员工持股计划落地，公司转型升级动力进一步加强，未来全渠道转型有望加速推进。
“新开门店+商业地产”双轮驱动，业绩增长确定性高。2016-2017年公司将有5 座新购物中心投入运营，根据测算，在培育期，这些购物中心配套的商业地产出售将为公司带来57 亿元收入和3.37 亿元利润增量，并为公司提供长期业绩增长动力。
公司具有较高重估价值，长沙银行IPO 即将增厚公司市值。我们对公司的核心资产（自有物业和长期股权投资）进行了价值重估，根据自有物业市场价格估算的权益重估价值为124.9 亿元。同时，公司持有长沙银行7.42%股权，对应估值为22.26 亿元。公司重估价值达156.84 亿元，相比当前市值溢价44%。
风险提示：新门店培育期长于预期；商业地产销售不及预期；经济下滑，消费低迷导致成熟门店业绩大幅下滑。
永辉超市(601933)调研简报：公司经营状况空前良好 维持买入评级 上调目标价至6.4元
投资要点：
近日，我们组织了永辉超市南京镇江大区和杭州大区的区域调研。
公司竞争和经营环境空前良好，品牌影响力、议价能力和经营能力持续提升。从我们调研的情况来看，公司目前的经营情况和竞争环境都非常良好。在我们调研的江苏和浙江区域，公司目前所面临的竞争对手无论在开店速度、进店客流、同店增长、经营效率等各个方面都和永辉有相当大的差距。此外，公司的品牌形象和品牌影响力大幅提升。公司红标、绿标、精标店的分层次门店布局结构大幅提升公司的品牌形象。尤其是绿标店和精标店在店面形象、商品陈列、商品档次以及各个方面都将永辉的品牌形象进行了比较大的提升，公司的品牌影响力持续提升，获得门店物业的能力大幅提升，和物业方的议价能力大幅提升。各方面的竞争能力保持得非常良好。在电商普遍加大超市品类拓张的背景下，公司进店同店进店客流仍能够实现小幅正增长，商品结构的调整和客单价的提升使公司同店增速实现双位数增长。盈利能力和净利率大幅提升。
新店培育期大幅缩短至三个月，展店能力大幅提升，未来门店开设数量超预期是大概率事件。
得益于竞争减缓、议价能力提升以及激励机制的改革，公司目前新开门店的培育期大幅缩短，过去几年新店培育期至少需要一年的周期，目前各个区域的新店培育期缩短至最多三个月，有些门店开业次月甚至当月实现盈利。我们认为，公司未来几年门店的开设数量超预期是大概率事件。首先，公司新开门店压力大幅缩小，对经营几乎不产生冲击；其次，公司目前账上现金充裕，110 多亿现金为展店提供资金支持；再次，公司门店储备充足，目前储备门店170 多家，而且仍在快速拓展中；此外，公司员工储备充足。我们预计未来几年公司新店开设数量将超过100 家。
合伙人机制大幅提升员工积极性，提升盈利能力。公司自2015 年开始进行激励机制的变革，在门店中引入合伙人制度，将员工利益和门店利益紧密棒冰，门店管理扁平化，大幅提升员工积极性。目前这一机制运作的非常流畅，大幅提升公司门店购物体验，提升门店毛利率，降低费用率，提升整体盈利能力。
上调盈利预测，维持“买入”评级。我们上调公司2016-2018 年盈利预测，预计2016-2018年营业收入分别为492.22/603.55/731.56 亿元，YOY16.79%/22.60%/21.20%,（原预测值为492.22/595.13/711.73 亿元，YOY16.79%/22.91%/19.59%），预计归属于母公司股东净利润分别为12.43/15.24/21.56 亿元，YOY105.34%/22.60%/41.42%（原预测值为12.43/14.22/19.06 亿元，YOY105.34%/14.40%/34.04%），对应当前股价的PE 分别为39/32/22，给予公司2017 年40 倍PE 对应的合理股价为6.4 元。维持“买入”评级。
银座股份(600858)公告点评：管理层换届期待公司新变化 关注物业价值抬升
管理层换届期待公司新变化
公司公告称,原董事长张文生由于工作变动辞去银座股份董事长等所有相关职务,公司董事会全票通过推举王志盛为公司董事长、马云鹏为公司总经理(近五年历任山东省商业集团办公室主任,山东福瑞达集团公司总经理),聘任庄敏为财务负责人(近五年历任公司审计内控部部长,贵宾卡管理中心副总监)。
地产价格上涨带动物业价值提升
公司在山东地区经营百货、超市业态多年,逐步在当地形成了品牌优势。根据公司财报披露,截止2016 年一季度,公司总经营面积279 万方,经营门店数量112 个,其中百货购物中心门店数42 个。经营物业中自有物业20 个,建筑面积超过130 万方。覆盖山东济南、青岛、淄博、东营等主要城市,随着这轮地产价格上涨公司物业价值也相应提升。
盈利预测及投资建议
(1)14、15 年盈利子公司的合并净利润分别为3.1 亿、2.7 亿,近两年公司整体业绩下滑的主要原因是青岛地产及购物中心项目亏损所致,并非主业断崖式下滑,随着青岛公司逐步减亏,公司的利润会逐步回归正常水平。(2)随着这一轮地产价格上涨,公司的物业价值也相应抬升。预计公司16-18 年EPS 分别为0.04 元、0.19 元、0.32 元,当前股价分别对应17 年、18 年57XPE、34XPE,维持“买入评级”。
风险提示:
(1)电商冲击百货业态;
(2)经济疲软消费整体不景气
(3)国企改革进度低于预期
伊力特(600197)公司跟踪报告：省内固投增加 公司潜力巨大
投资要点：
根据中国证券网报道，新疆今年将实现全社会固定资产投资1.5 万亿以上，加速公路、铁路、机场、水利、能源、通信等项目建设。
固投完成额与白酒营收增速相关性显著。2016 年，新疆固定资产投资完成额9983.86 亿元，同比下滑5.10%，自1993 年以来首次出现下滑，而2016 年前三季度固投完成额同比增长7.4%，而四季度下滑拖累全年。根据十三五规划，新疆固投完成额力争实现年均增长12%，为完成16 年的任务缺口，17年有望实现超过50%的增长。我们统计了部分白酒大省固定资产投资完成额和地方白酒龙头营业收入增速的相关性。我们暂时忽略固投与白酒消费的时间短暂差异，在我们统计的11 组数据中，有10 组的相关系数为正，7 组显示强相关性，2 组弱相关，仅1 组显示为负相关。作为新疆省当之无愧的白酒龙头，根据以往数据的统计分析，伊力特营收增速与新疆固投完成额呈现了中相关的关系。
新董事长上任后有望推动公司国企改革。在新疆的十三五规划纲要中，鼓励国有企业与民营企业等合资合作，支持民营企业参与国有企业改制重组，鼓励管理层、核心技术人员和业务骨干以现金、技术等出资参股，同时落实员工差异化薪酬分配制度、中长期激励约束机制及符合市场要求的选人用人机制。2016 年7 月陈智先生当选新任董事长，此前原董事长连任17 年。陈智先生曾任新疆伊帕尔汗香料股份有限公司董事长，将伊帕尔汗（830935）成功带入新三板市场，并增加公司注册资本223.5 万元并完成员工持股计划。
我们认为在国企改革的大背景下，新任董事长有望为公司注入改革动力。
直营模式有望破局，剑指省外市场扩张。我们预计公司可能借鉴泸州老窖（泸州老窖柒泉模式）、山西汾酒等公司经验，邀请优秀经销商参股实现混合所有制。公司的主要目的是拓展疆外市场，尤其是公司省外优势市场浙江周边。
公司在以往年报中也表示，除新疆、浙江市场以外，尽快选择1-2 个内地重点市场进行开拓培育，让伊力特由区域品牌逐步转向全国性白酒品牌。在伊力特的产品中，大部分都采用厂家提供酒，而销售终端运营均交给经销商来操作的OEM 模式。此举最大的好处是费用低，公司的销售费用率不足4%，不利在于渠道利润过多。公司短期内或难以直接在新疆地区废除OEM 模式，但有望为公司在疆外市场率先试水直营模式。
公司此前因缺乏激励经营偏保守，但潜力不容小觑，16 年底提价保障17 年业绩。作为新疆第一酒，伊力特白酒主打高端产品伊力王酒，中端产品伊力老窖、伊力特曲等。公司疆内市占率超过40%，2012 年以来每年保持营业收入高于16 亿元，大幅优于其主要竞争对手肖尔布拉克和第一窖古城。15年公司实现营业收入16.38 亿元/+0.57%，2016 年营收目标16.50 亿元，利润总额4.10 亿元。16 前三季度，公司已实现营收11.87 亿元，利润总额3.28亿元，营收约占全年计划的72%。16 年12 月，公司先后两次对现有主力产品进行提价，幅度在10%以内。
煤化工公司亏损对公司影响微小。伊力特对联营企业煤化工公司（2013 年将煤化工公司51%股权转让给四师七十一团，煤化工公司变为公司联营企业）的长期应收款账面价值为1.04 亿元，而对煤化工公司的长期股权投资已经全部计提资产减值准备，煤化工公司亏损实际已不在公司利润表层面进行摊销。
其中于2015 年计提应收坏账准备6034.29 万元，资金占用费1684.56 万元，剔除所得税影响后，煤化工公司对伊力特净利润影响为4349.73 万元，加回后净利润约为3.3 亿元。我们预计2016 年公司对煤化工公司的长期应收账款仍有部分计提，但是影响已经较小，且未来欠款收回冲销后，对业绩正面影响大。
盈利预测与投资建议。我们预计公司2016-2018 年EPS0.70/0.86/1.07 元，可比公司2017 平均PE38 倍，给予公司2017 年28 倍PE，对应目标价24.08元，维持“买入”评级。目前公司最大看点就是国企改革进展，如果改革兑现，公司盈利能力和估值水平将有较大提升空间。
风险提示。经济大幅减速，区域竞争加剧，食品安全问题。
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