周期长、风险大、竞争激烈，但却潜藏着巨大的机会，早期投资在2014年至2015年间掀起一场波澜壮阔的全民“天使”运动，但伴随创业热情回落、优质项目减少，这两年的早期投资似乎有所降温，甚至有投资人发文大呼“早期投资已死”，给当下略显沉寂的早期投资敲响一记惊雷。

据记者观察，这两年确实有一些天使投资人开始组建团队，成立机构，募集资金，参与到中后期项目中去；也有一些原本做早期投资的创投机构开始募集更大的资金投向中后期项目。这种“早期机构后移”的现象是否揭示了早期投资目前面临一定的困境，而不得不选择部分退场？有业内人士对记者表示，事实上，“早期机构后移”与基金规模逐渐做大有关，但早期投资竞争越发激烈、越来越不好做的确是业界的共识。

早期机构投资后移

从事财务顾问(FA)工作的吴女士今年来发现，她手上的项目在某些早期机构那里推不动了。她告诉记者，今年年初，她向某知名早期投资机构的投资经理推荐A轮的创业项目，尽管该投资经理对项目很感兴趣，但却无奈于公司内部现在很难推动较早期的项目而不得不拒绝，该投资经理的回复是“我们现在募了投B轮以后，甚至投Pre-IPO的基金”。

“早期机构后移”的创投机构不止一家，吴女士还告诉记者，在今年自己和国内另外一家知名早期投资基金接触时发现，该基金也开始投后期的项目，且此前投了一堆早期的项目根本没法管理。“越是当初有名的早期投资机构如今越是往中后期移动，手上的早期项目都很难找到比较有名的早期基金了。”

泰合资本创始合伙人郭如意在一次内部分享会中也提到，多个曾经在天使投资领域赫赫有名的机构，今天也出现在中后期项目里，他们甚至会通过成长期基金或者合作基金投出上亿人民币，这曾经是他们整个天使基金的规模。此外，他还看到，无论传统的强势品牌还是新兴有活力的VC机构，都在纷纷成立自己的中后期基金，动辄五十亿、上百亿规模。

根据清科研究中心数据，2017前三季度共发生早期投资1320笔，募集新基金78只，而2016年全年早期投资2051笔，全年募集新基金127只；2017年天使融资笔数占总融资笔数的20%，2016年则占31%，而这个数据在轰轰烈烈的2015年，是42%。如此看来，仅剩一个月的2017年早期投资成绩单几乎是不可能追平2016年了。

“早期机构后移”是否能成为“早期投资已死”的一个佐证？事实上，真格基金合伙人徐小平曾经指出，作为早期投资机构，真格基金并不坚守第一笔钱，根据形势的发展，他提出了3A策略，即Angle、Pre-A和A，不只投100万美元，大概会投到100万~500万美元，但会不会投到B轮去，徐小平则没有正面回答。

无独有偶，创新工场管理合伙人汪华在不久前的投资趋势分享会上也声明：大家之前有很多误解，认为创新工场是一个孵化机构，其实创新工场真正投资的是早中期，A轮、B轮，包括C轮跟进。不难发现，这些早期投资机构参与中后期投资似乎早已在其整体的策略中，只是当下启动中后期投资的时点到了。

一批机构“大钱无处去”

前几年早期投资的疯狂扩张带来了一些“历史遗留问题”，如早期项目估值偏高、资本非理性的“盲投”思维等，如今这一切都正在慢慢修正，谨慎、保守、理性是当下资本的态度。

“经历前两年的摸索，许多早期基金发现其实早期项目的收益也没那么大，但风险却很大，还是中后期稳妥一点。”深圳久富基金董事长袁伟坦言，不少早期基金的募资都挺困难，且早期项目退出周期长，其中有很多不确定性因素，很考验基金的耐心和能力。但是，他认为，早期机构往中后期移动一定程度上也出于“全盘通吃”的考虑，配置点中后期稳妥的项目，有利于平衡风险。

也有多个业内人士对记者表示，资本涌向后期的真正原因其实是“大钱无处去”。“是因为钱募多了，投前期投不过来，后期的单个项目投资金额大，容易在给定的时间内把钱投出去。”东兴智铭投资管理合伙企业合伙人贾鹏告诉记者。

为何钱多？阿尔法公社创始合伙人CEO许四清表示，不少机构会认为管理费模式有利于基金管理人，对基金来说，他们能够获得的管理费率都一样，那么也就意味着融的基金规模越大，能够获得的管理费就越高。梅花天使创始人吴世春也说道：“就像经纬创投，管着100亿，只投A轮是投不完的；我们目前管理10亿人民币，如果管理20亿，只投天使也是投不完的。”

当然，也有内人人士揣测，早期基金纷纷成立后期基金，不排除通过这种形式去接盘自己的早期基金。此外，吴女士还告诉记者，事实上，投资经理也会倾向于投后期项目，因为管理小项目和大项目所花费的精力是一样的，但如果投大项目，一年投两个就可以完成公司的KPI考核了，同时投资回报也可以更快出来。

早期投资的难点

早期投资无论出于何种原因往后移动，其竞争越发激烈是不争的事实。且不说前两年催生的大批早期创投基金正在抢夺优质项目，以BAT为首的互联网巨头已经进行深度投资布局，正在与创投基金们“抢食”。为了和老牌VC和互联网巨头竞争，早期机构还频频亮相在公众面前，提升自己在创业者群体中的曝光率。

如今早期投资的难点还体现在时代变迁给投资人提出更高的要求。分享投资联合创始人崔欣欣认为：“如今很多独角兽企业在十年前多是学习海外成功的案例，在此基础上实现创新和超越，投资人在投资时多少会有海外项目作为参照物。但今天国内很多项目的创新已经超越海外了，在没有参照物之后，投资人会更难判断。”

但无论早期投资变得如何艰难，经纬中国创始管理合伙人张颖认为早期投资有不可替代的作用。他近日在一场活动中说到道，中国的创业浪潮现在愈演愈烈，优秀的创始人越来越多。没有早期投资他们没法融资、无法发展，就更加没法变成未来的今日头条、腾讯、阿里巴巴这些巨头企业了，所以，他并不认同“早期投资已死”的说法。他还透露，近日他们刚刚内部决定要加大天使和早期投资。

实际上，除了竞争激烈以外，早期投资最大的困难莫过于募集资金和项目退出。但这两年明显可以看到的是，早期投资的政策环境开始优化。据记者了解，今年以来，一方面财政部、税务总局部门出台针对创投机构和天使投资人税收优惠政策(符合条件的，按投资额70%抵税)；另一方面，各区域对创投行业的支持力度空前，纷纷设立政府引导基金，并且将引导基金纳入政府预算，政府引导基金还优先支持早期投资。而在退出方面，A股、港股、美股的窗口期，以及新三板、并购、站队BAT等退出途径，也是早期投资可以考虑的渠道。

而崔欣欣认为，早期投资应该针对不同的行业聚焦细分领域，“过去早期投资所看的TMT领域实际上很宽泛，如今需要下沉到更细分和垂直的领域去，需要真正对行业有理解的人来做投资”。