顶尖财经网(www.58188.com)2017-12-29 14:22:55讯：
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顶尖财经网每日为您精选行业研报，让您全方面把握行业最新的机构观点，掌握投资机会。今日四大券商发表观点称：医药行业2018年投资策略：看好医药结构牛；生物医药行业整合周期长，龙头终将胜出；医药产业迎来新时代，政策推动布局当下；医保目录影响陆续显现，持续关注相关企业。
医药行业2018年投资策略：看好医药结构牛
投资摘要：
本报告具备三大特色：
市场首个对 2008-2017 年进行医药行业十年复盘，寻找涨幅前 20 的股票规律，结合行业发展、资金面变化，探寻牛股基因。
打造研究框架，从供给侧改革、支付端变革、新需求升级三大思路延伸出九大战略细分领域。
建立详尽的医药行业数据库， 32 页的行业运行数据及政策梳理。
整体投资策略：
看好 2018 年是医药行业新常态下的结构性牛市！ 我们从基本面出发，判断2018 年是医药工业和医药商业基本面同时改善的开始(我们从招标进展、零加成进展、医保情况、药占比情况、调整用药结构、两票制等方面论述)，结合医药行业在过去 2 年消化的估值以及十年来基金持仓首次进入标配阶段的资金面情况等多个市场层面指标来看，我们认为 2018 年将会是医药行业在新常态运行下的结构性牛市！
我们认为，医药已经从野蛮扩张进入到结构优化时代，行业的持续优化使行业从低质量增速时代进入到高质量增速时代(10%增速的质量不一样)， 而促使这个转变发生的三大因素(供给侧改革+支付端变革+新需求升级)在这两年进入到了越来越深化的变革，结构性优化、细分精彩纷呈，这是产业未来发展的大趋势，我们不可不察，因此我们从这三个变革方向出发细分出九大战略细分领域： 1)细分领域龙头； 2)疫苗； 3)创新药； 4)优质仿制药； 5) CMO；6)制剂出口； 7)药用辅料； 8)医药商业； 9) CRO。
2018 年十大金股： 丽珠集团、 华海药业、凯莱英、智飞生物、健友股份、九州通、亿帆医药、康美药业、山河药辅、泰格医药(排名不分先后)
风险提示： 政策落地不及预期，行业整合速度不及预期。
生物医药行业整合周期长 龙头终将胜出(附股)
我国药店连锁率持续提高是长期趋势
近十几年来， 美国连锁药店门店数持续增加，连锁率仍 1990 年不到 40%提高到 2016 年的 60%。中国的药店连锁率近年来也持续提升， 2016 年达到 49%，相当于美国 2000 年的水平，我们预计国内连锁率在一个较长的时间段内将持续提升，并且连锁率的提升呈现先快后慢的特点。
美国连锁药店集中度高， TOP10 的市场份额占比高于 85%，但由于我国药店数量远多于美国，且连锁药店企业仅有 20 年的发展历史，规模尚小，所以我国连锁药店难以达到美国连锁药店的集中度。预计在未来较长一段时间内，我国连锁药店行业仍然呈现“多数单体药店+众多地区小连锁+少数跨省大连锁”的格局。
并购整合将是国内药店行业中长期内主旋律
外延收购是美国大型连锁药店企业规模扩大的主要原因。美国前三家连锁药店企业，收购门店数量占比最大的是 RAD， 该数值高达 78%； CVS 的收购门店数量占比也高达 75%， WBA 收购门店数量占比约为 45%。 部分大中型收购项目的 PS 介于 0.4-1.8 之间， PE 介于 20-40 倍之间，稍高于国内现阶段收购项目。
国内三家较早上市的连锁药店公司收购项目多为门店数量少于 100 家的小连锁。 我国小于 100 家门店的小连锁药店多达 5500 家，可供中大型企业收购的标的众多。由于单个项目能贡献的业绩不大， 若大型连锁药店企业希望通过收购增厚业绩，则需要进行较多收购工作。
美国三大连锁药店企业对国内药店行业发展的启示
1、关于门店数量：
对比美国三大连锁药店可以发现，不断增加门店数量是连锁企业最终实现长期增长的发展之道，主要是由于规模扩大可以增加在成本谈判和品牌效应方面的优势。例如 CVS和 WBA 销售规模较大，其毛利率也高于 Rite Aid公司。同理，我们分析了国内连锁药店的销售规模与毛利率的关系，发现销售规模大的连锁药店毛利率高于销售规模小的，其毛利率普遍相差 10个点左右。
2、关于企业发展路径：
美国三大药店代表了三种不同发展路径的连锁药店企业。 WBA 是药店连锁企业横向发展的杰出典范；CVS 是围绕药品零售业务做产业链延伸的成功标杆； Rite Aid 公司由于执行保守的门店扩张策略，收入增长一般。
3、关于股价走势：
美国的三大药店中股价表现最好的是 WBA，其股价在 37年里涨了 230倍。我们之前分析过日本连锁药店行业，他们股价表现最好的公司是 Cosmos，这家公司的股价仍 2008年 10 月触底到 2016 年 6 月，股价翻了 26 倍。 这两个公司的共同特点是利润增长稳定性非常高，波动小。在公司发展早期，市场愿意给这样的公司较高估值，比如在 2000 年，市场给 WBA 公司的估值平均在 20 倍以上，而当时给 CVS 公司的估值只有 10 倍出头。但当两家公司都成长到较大规模后，利润增速趋于一致，市场给出的估值也一致。
关注国内药店龙头企业
一心堂： 公司立足西南地区，药店分布于六个省市，经过前三年的大幅扩张，公司目前在亐南、海南、广西、四川市场门店数量位列第一。公司省外重点市场广西省已经开始盈利，四川市场预期明年开始盈利。预计公司 2017 年、 2018 年、 2019 年的 EPS 分别为 0.78 元、 0.92 元、 1.09 元，对应 PE 分别为 25X/21X/18X，维持“推荐”评级。
益丰药房： 公司药店布局在全国七个省份，在门店扩张的过程中，收入与利润保持同步增长，反应出公司良好的经营能力。 2016-2018 三年将是公司快速扩张的三年， 2016 年新增门店 470 家， 2017年前三季度新增门店 449 家。 2017 年前三季度公司门店数量增速为 31%，销售收入增速为 28%，净利润增速为 38%。预计公司 2017 年、 2018 年和 2019 年的 EPS 分别为 0.84 元、 1.08 元、 1.40元， 对应 PE 分别为 53X、 41X、 32X，维持“推荐”评级。
大参林： 公司是广东省连锁药店龙头，省内行业集中度待提高，具有较大的兼并整合空间。除广东外，公司门店布局的省份包括广西、河南、福建、江西、浙江，其中广西(304 家)和河南(205家)是公司在省外重点发展的市场， 2016 年在这两个省份的门店数量分别增长了 43%和 93%，扩张迅速。公司拟在未来三年内新建 1311 家门店，每年门店数量增长率约为 15%，再加上收购预期，预计公司未来三年内门店数量将有大幅提升。预计公司 2017 年、2018 年和 2019 年 EPS 分别为 1.29元、 1.53 元、 1.80 元， 对应 PE 分别为 40X/34X/29X， 维持“推荐”评级。
老百姓： 公司门店分布于国内 16 个省份，依托于这 16 个省份的现有资源，具有较大的扩张空间。公司在收购部分连锁药店企业中采取收购到控股地位而非全资收购，能较好的实现与原有股东的利益绑定，并通过业绩对赌保证被收购标的未来几年的业绩增长。公司对下属子公司少数股权的收购，既能增厚上市公司利润，也能实现对成熟子公司的绝对控股，利于公司整体发展。建议积极关注。
风险提示： 行业增速下行。
医药产业迎来新时代 政策推动布局当下(附股)
投资要点：
医药产业的新时代，政策推动，医药产业进入新时期。首先以创新为导向，支持创新政策密集出台，新药研发环境大幅改善，企业积极向创新升级转型。预计未来 2~3 年国内在研创新药数量、技术层次将有大幅飞跃，市场逐步认知创新药估值体系，具有研发储备的公司估值溢价率提升。第二，一致性评价逐步落地推动仿制药市场结构优化，进口替代进程加速，仿制药质量竞争层次提高，仿制药集中度提升。第三，上游原料药供给继续受环保因素制约，供方协同进一步提升，品种景气周期延长，更多品种价格持续演绎。第四，零售渠道价格放开，品牌定价力持续增强，消费升级+渠道利益协同，为品牌产品打开提价空间。
时代的开端，布局当下，建议增配医药。截至 2017 年 Q3 的全部公募基金持医药股比例为 7.70%，非医药基金持医药股比例为 5.37%，均处于 2013 年以来较低水平。从估值来看， 2018 年动态 PE 28X， 溢价率为 52%(相对于全部 A 股剔除金融)，处于估值中枢的中低位。回顾医药产业近几年的增长，总量受医保制约，内部结构上创新药气候未成，板块缺乏整体性机会。展望 2018 年，站在医药产业新时代的开端，创新、国际化和品牌升级的驱动将更趋显著，医药行业增长模式转变，有望以更高效更有质量的速度增长，板块有望迎来业绩和估值的双提升，建议增加医药板块配置。
行业评级及投资策略：支持创新政策密集出台，医药产业步入新时代，而目前估值和溢价率处于低位，未来有较大的提升空间，维持行业推荐评级。建议重点把握以下投资主线：①创新方向：优质创新药企业，从创新品种数量和创新的技术层次筛选，推荐亿帆医药和科伦药业；优质医械创新企业，从技术层次和平台特色筛选，推荐关注乐普医疗和透景生命。②国际化方向，把握一致性评价机遇和出口转内销的优势，推荐关注普利制药。③原料药供给侧方向，2018 年 Q1 业绩释放兑现，环保继续影响，同时注重成长的力量，推荐关注兄弟科技、浙江医药和新和成。④一致性评价机遇，看好国产化替代和份额提升趋势，推荐关注新华制药。
风险提示：新药审批进度低于预期；二次议价和医院 GPO 扩大，制药企业可能继续承压；一致性评价落地后，部分品种可能面临降价压力；原料药价格波动风险；重点公司销售业绩不及预期。
医保目录影响陆续显现 持续关注相关企业
今年 2 月，人社部公布了新版医保目录，距离上次医保目录更新( 2009 年)已时隔 8 年。进入医保目录意味着医院终端市场对产品的全面开放，而目前医院终端仍然是药品市场的主导。因此进入医保对药品销量有非常积极的作用。今年 9 月各省陆续开始执行新医保，我们认为其影响将在 2017 年四季度至 2018 年一季度开始显现， 在未来 1-2 年带来持续的快速放量。我们将相关港股医药公司进行了整理。
新版医保目录今年 2 月公布。 今年 2 月 23 日，人社部官网发布新版《 国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录》 。 西药和中成药部分共列示药品 2535 个， 相比 2009 年版目录增加 339 个，增幅 15.4%，中药饮片部分未做调整。其中包含西药 1297 个， 增幅 11.4%； 中成药 1238 个(含民族药 88 个) ，增幅 20.0%。 西药甲类药品 402 个，中成药甲类药品 192 个，其余为乙类药品。 甲类为保障性药品， 100%报销；乙类药品报销比例由各地自行设定。 各省(区、市)对甲类药品不得进行调整，而乙类药品的数量与限定支付范围各地可进行不超过 15%的调整。
医保谈判品种 7 月确定。今年 7 月， 人社部发布医保药品目录准入谈判结果，额外 36 个谈判品种被纳入医保乙类目录。 谈判品种均为临床价值高但价格贵的专利或独家产品。 这 36 个品种包括 31 个西药和 5 个中成药，多用于治疗肿瘤、心血管、肾病、眼病、糖尿病等重大疾病。包括临床疗效显著的重大创新药物： 康柏西普、阿帕替尼等； 临床需求迫切的进口药物： 曲妥珠单抗、来那度胺等； 以及部分罕见病治疗药物： 重组人凝血因子 VIIa 和重组人干扰素 β-1b。 重庆、 安徽、浙江、 广东卫计委发布陆续通知， 谈判品种不纳入药占比，以确保临床需求得到满足。
医保目录拟建立动态调整机制。人社部在今年 4 月发布《关于公开征求建立完善基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录动态调整机制有关意见建议的通知》，表示将逐步建立医保药品目录动态调整机制，包括退出机制。基本原则是平衡兼顾临床需求、支持创新与医保基金承受能力。对于新批准的药品、专利药、非独家品种、目录外已上市品种分别采取不同的办法和规则。 根据人社部公告， 医保目录的政策思路是“补缺、选优、支持创新、鼓励竞争”，对工伤保险用药、儿童药、创新药、重大疾病治疗用药和民族药予以重点考虑和支持。 我们认为动态调整机制对临床价值高的品种影响不大，对辅助用药、安全但无效的药品或带来较大影响。
大部分省市区已于 9 月开始执行新版医保。 人社部发布新版目录时指出， 各省(区、市)在 2017 年 7 月 31 日前完成乙类调整工作，并发布各省目录后1 个月内执行新目录。实际上，约 19 个省份在今年 9 月份已开始执行新版医保目录，其他省份预计将在 18 年初以前开始执行。
投资建议： 我们建议持续关注新版医保目录相关企业。我们认为(1)新版医保目录对药品销售的影响将在 4Q2017-1Q2018 开始显现； (2) 未来 1-2 年药品销售会进入快速放量期； (3) 销售额受降价幅度以及销量的综合影响。 (4) 药企对招标工作的推进以及营销队伍对医院终端市场的覆盖也会影响整体销售情况。
风险提示： i)医保控费趋严导致销售增速不及预期； ii)公立医院降低药占比导致销售增速不及预期。