公司黄鸡业务最差的时期已经过去，上半年产能大幅度去化，目前 H7N9 禽流感影响已经消失，黄羽肉鸡盈利大幅改善， 2018 年预计只均盈利回升至3 元左右；生猪业务对于未来猪价不必过于悲观， 2018 年猪肉整体供给同比今年不会出现大幅度的波动，我们判断明年猪价将维持 14.00 元/千克左右，温氏仍能保持 250-300 元左右头均盈利。

　　禽流感叠加蛋鸡淘汰冲击， 2017 年上半年黄羽肉鸡产能淘汰 20%以上

　　自 2017 年 2 月份以来，在 H7N9 禽流感、蛋鸡淘汰冲击和国内多地关闭活禽交易的情况下，黄羽肉鸡全行业亏损严重。上半年黄羽肉鸡平均亏损 10元/羽以上，整个行业被迫压缩产能，中小型养殖户被迫退出，大型规模化企业上半年也开始减产自救，据我们粗略估算，产能压缩 20%以上。

　　黄羽鸡产能传导至少需要 9 个月， 2015 年行情将在 2018 年重新演绎

　　目前 H7N9 禽流感的影响已经基本消失，鸡蛋价格回升使得养户蛋鸡淘汰意愿大幅减弱，而且祖代、父母代存栏持续下滑， 我们认为目前黄羽肉鸡的高价可以维持到 2018 年春节前后。然后随着入冬后各地活禽市场季节性关闭以及后续产能恢复，价格将逐步回归到正常水平，我们预计 2018 年全年黄羽肉鸡行业只均盈利在 2.50 元左右，而温氏作为行业龙头将达到约 3元。

　　应对标圣农发展给予温氏黄鸡业务 400 亿估值

　　从只均盈利角度考虑，温氏黄羽肉鸡只均盈利是圣农白羽肉鸡的 1.5 倍左右，所以温氏黄羽肉鸡的羽均市值也应该是圣农白羽肉鸡的 1.5 倍，再考虑到两家公司 2018 年的出栏量， 在对标圣农发展的情况下初略估算，我们认为温氏股份黄羽肉鸡业务估值约为 400 亿元。

　　2018 年猪价不必过于悲观，温氏头均盈利仍然能保持 250-300 元

　　由于环保拆迁、母猪胎龄结构偏老等因素，目前养殖户的补栏积极性偏低；且目前市场上“牛猪”数量同比去年大幅下降，生猪出栏均重恢复到正常水平；随着散养户的退出以及规模化场的进入，近年我国 MSY 的水平得到了显着的提升，但展望 2018 年我们认为 MSY 同比不会显着高于今年；所以我们认为， 2018 年猪肉整体供给同比今年不会出现大幅度的波动，生猪均价维持在 14.00 元/千克， 温氏头均盈利保持在 250-300 元左右。

　　黄鸡盈利大幅向好，生猪未来两年年均增超 400 万，维持“买入”评级

　　我们预计公司 2017-2019 年生猪出栏为 1884/2300/2750 万头，黄羽鸡出栏8.0(上调) /8.0/8.5 亿羽，由于黄羽肉鸡价格回暖超预期，相应调整2017-2019 年归母公司净利润为 60.51/91.03/109.88 亿元，对应 EPS1.16/1.74/2.10 元。考虑到公司作为国内生猪养殖“公司+农户”龙头，且未来两年生猪出栏量保持年均约 400 万头的增量，应享受一定的估值溢价。所以我们给予公司 2018 年 18-20 倍 PE 的估值水平，对应 2018 年目标价 31.32-34.80 元，维持“买入”评级。

　　风险提示：养殖业务面临环保压力；猪价大幅下跌。