核心观点:我们认为,尽管当下报表节奏捉摸不准,但时间拉长来看茅台的市值与利润、现金净流入与利润、出厂价与一批价均会匹配。我们建议往后看三年茅台的成长空间,进而倒推当下的估值是否合理。我们认为,未来三年是茅台酒量价齐升的三年,未来三年量和价复合增速均可达10%左右,依此推算预计2020年茅台收入有望达到1000亿元,净利率也会提升2个百分点。考虑利息收入以及系列酒的增长,我们认为2020年茅台净利润有望达到550亿元以上,届时市值也有望突破1.4万亿,上调12个目标价至810元,重申“买入”。

　　往后看三年,结构更清晰。我们设立的先行指标显示茅台的景气趋势依旧延续,市场纠结于茅台的报表还有多大的张力、茅台何时提出厂价以及提价幅度等问题,我们认为时间拉长来看,市值和利润、现金净流入和利润、出厂价和一批价均会相互匹配。当下的茅台有较大的提价空间,利润也有待逐步释放,因此我们建议往后看3-5年,来倒推现在的市值是否合理。

　　茅台酒未来三年量价均可实现约10%增长。我们认为双周期共振有望推升业绩加速成长。茅台酒具备商品和金融双重属性,在人均收入持续提高以及消费升级的大背景下,茅台酒的需求有望保持稳定的增长。在涨价预期下,金融属性凸显,增库存周期延续,双重要素叠加,再考虑茅台的供应能力,我们认为茅台酒未来三年量价均可实现近10%的复合增长。

　　2020年茅台收入有望实现1000亿元。我们认为未来三年是茅台酒量价齐升的三年,预计2020年茅台酒销量有望达到4万吨,吨酒价格有望提高40%达到1146元,收入有望实现1000亿元。按照我们的模型测算,净利率有望达到52%,届时净利润将达到520亿元。 2020年系列酒以及利息收入有望突破120亿元。与去年相比,我们预计今年利息收入有望增加16亿元,随着现金的逐步增加,预计到2020年每年的利息收入的增量有望超过16亿元,考虑到系列酒的收入,我们保守预计2020年系列酒和利息收入有望突破120亿元。

　　综合而言,我们假设未来三年茅台酒销量每年增长10%、提价10%、利息收入每年增加16亿元,预计2020年公司净利润有望达到580亿元。参照国际成熟消费品行业龙头估值水平,我们给予茅台25倍PE,对应2020年茅台市值有望达到14500亿元。 上调12个月目标价至810元,重申“买入”评级。我们上调盈利预测,预计公司2017-19年实现营业收入分别为582、737、893亿元,同比增长45.1%、26.5%、21.2%,实现净利润分别为259、340、424亿元,同比增长55.1%、31.1%、24.7%,,对应EPS为20.6、27.1、33.7元。我们上调12个月目标价至810元,对应2018年30X,重申“买入”评级。

　　风险提示:限制三公消费力度加大、食品品质事故。（中泰证券范劲松）

　　20、奥佳华：业绩保持快速增长 新品引领行业趋势

　　第三季度业绩增速回落,业绩快速增长趋势未改。公司第三季度营收12.10亿元,同比增加10.69%,增速下降11.04pct.;归母净利润1.18亿元,同比增加20.88%、增速下降41.77pct.;扣非归母净利润0.86亿元,同比增加12.82%,增速下降34.42pct.,第三季度业绩增速回落主要是由于公司2016年通过并购MEDISANA及积极深挖客户需求、优化产品结构实现业绩高速增长,同期增速基数较高。公司预计全年净利润3.30至3.51亿元,同比增速31%至40%,公司业绩依然保持快速增长。

　　新品带动收入快速增长,盈利能力不断提升。按摩椅新品御手温感大师椅和爱沙发的上市带动公司产品销售收入大幅增长,前三季度营收增速比去年同期增加10.66pct.。前三季度毛利率36.88%,比去年同期提升0.09pct.,毛利率保持稳中有升趋势。公司积极推进营销渠道建设,前三季度的销售费用率19.18%,同比提升1.42pct.;公司不断优化经营资源、提升经营效率,期间管理费用率10.04%,同比减少2.02pct;财务费用率1.81%,财务费用率同比提升1.81pct.,主要原因是汇率波动导致汇兑损失增加。前三季度净利润率7.43%,同比提升0.87pct;归母净利润增速41.65%,同比提升16.92pct.;扣非归母净利润增速56.02%,同比提升10.28pct.,公司盈利能力进一步提升。

　　加码技术创新,引领精准按摩时代。公司始终坚持将技术创新作为核心竞争力,高度重视技术研发,在以色列、日本、深圳等地设立研发中心,积极推进具备全球竞争力的研发体系建设。公司历经两年研发的具有“4D温感按摩机芯”及智能酸痛检测技术的御手温感大师椅OG7598C旗舰产品一上市就成为市场爆品,销量节节攀升。“4D温感按摩机芯”的成功研发标志着按摩椅技术进入精准按摩时代,使得公司在第五代按摩椅处于先发优势。

　　深耕品牌文化,推进营销渠道建设。2017年上半年公司正式更名,实现销售端品牌形象与企业品牌形象的有机统一,清晰传递出智能健康服务的品牌形象,彰显公司将奥佳华“OGAWA”打造成亚洲按摩保健器具行业龙头企业的决心;借助热门节目《真声音》及产品形象代言人陈奕迅的影响力,公司不断实施品牌推广活动,实现奥佳华“OGAWA”品牌价值持续升级。公司积极推进营销渠道建设,深拓直营、经销、电商、展销等渠道,有效调整核心商圈门店的开设,组织员工培训,提高门店经营效率。借力共享经济之风,公司大力推进共享按摩椅铺设,实现线上线下流量整合,助推电商渠道快速增长。

　　盈利预测与投资评级。预计公司2017-2019年营业收入将达到42.95亿元、54.94亿元、70.89亿元,净利润分别3.33亿元、4.19亿元、5.15亿元,EPS分别为0.59元、0.75元、0.92元。目前公司股价对应2017-2019年PE分别为30、24、20。参考同行业平均估值且看好公司在国内按摩保健器具行业的领头地位,给予公司2018年25-30倍PE,6-12个月合理区间为19-23元。首次给予公司“推荐”评级。

　　风险提示:销售不及预期、汇率波动风险等。（财富证券 刘雪晴）