唯有当潮水退去，才知道谁在裸泳。

　　据了解，正在推进的重大资产重组多以2016年作为业绩承诺的第一年，然而随着时间进入年中审计阶段，上市公司和标的在“高估值、高溢价、高业绩承诺”面前承受压力。21世纪经济报道记者梳理8月宣布失败的并购重组案例，发现不少剑指标的业绩不达预期。

　　另一厢，历史业绩亏损的资产，在今年上半年极力扭亏为盈，表现出惊人的成长能力，仍然成为监管层的关注对象。

　　一名私募股权投资的投资经理感慨称，监管变化为主因。“过去市场鼓励并购重组，不少上市公司收购亏损资产，只要能讲通盈利预期即可；现在监管对标的资产盈利能力从严监管，失败案例会愈来愈多。”

　　多少梦碎资本市场

　　随着标的资产上半年经营情况逐渐浮出水面，当初的业绩预期随之破灭。

　　8月22日北京文化（000802.SZ）公告宣布终止收购北京聚合影联文化传媒有限公司100%股权，公告称本次重大资产重组的标的公司的盈利能力存在不确定性，交易各方对标的资产估值存在较大分歧。董秘陈晨在接受媒体采访时表示，聚合影联上半年发行的影片票房不达预期，致使上市公司对其盈利能力有所顾虑。

　　据资料显示，聚合影联截至2016年6月30日时，营业收入为4097万元，净利润-408万元；而这组数据在去年年末（2015年12月31日）分别为1.03亿、307万元。经审计后的资产总额由去年年底的3亿元缩水至2亿元，净资产由1亿降至9858万元。

　　8月20日东宝生物（300239。SZ）亦宣布重组失败。公司原计划收购行业下游贸易领域标的公司，然而“交易对方对未来三年的业绩进行了反复预估和测算，认为完成三年业绩承诺的指标压力较大”。

　　此外，天音控股（000829.SZ）和易世达（300125.SZ）分别在11日、8日相继公告终止，亦表示标的公司的经营情况上半年未达预期。

　　深圳一家私募股权投资经理分析称，近期频繁出现此类案例，或是受到8月初万达院线中止重组影响。“万达院线主动中止，事实上业内心知肚明，因为不能对资产高估值自圆其说”。

　　据了解万达院线（002739.SZ）计划收购的传奇影业资产连续两年巨亏，2014年-2015年净利润分别为-22.4亿元、-36.3亿。公告表示“预计其2016年扭亏为盈，但是由于传奇影业收购时间较短，客观上需要独立运行一段时间，以证明盈利预测的稳定性，再择机实施重组更有利于保护中小股东利益。”

　　杭州一名近期在操刀并购重组项目的券商投行人士表示，自从监管态度对业绩承诺审核趋严后，投行与上市公司在给出的盈利预期较以往更加谨慎。

　　上海一家上市券商并购部人士告诉21世纪经济报道记者，“现在监管层确实对标的资产盈利能力严格审查；对于高增长的盈利预测，均要求给出合理性以及依据。”在他看来，失败的重组案例中，不乏因为无法给出合理性理由而主动终止。

　　业绩平平的“高成长”

　　与此同时，部分标的资产在2016年上半年扭亏为盈。这类历史业绩表现一般且亏损，却表现出高成长性的标的，同样引起监管层注意。

　　以ST江泉（600212.SH）为例，公司近期遭遇上交所的问询。根据ST江泉预案披露，瑞福锂业2014 年与2015年扣非后净利润分别为-3947万元、-1947万元。然而形势在2016年上半年突然大幅扭转，扣非净利润高达7186万元。

　　尽管如此，标的承诺业绩2016年实现2.0亿元，那么意味着上半年完成度约为35.93%；标的还承诺2017-2018年分别实现4.0亿、4.8亿元。

　　这引起上交所的关注，上交所要求上市公司解释2016年上半年业绩大幅上升的合理性；以及综合分析本次业绩承诺的可实现性。

　　在另一例中，冠福股份（002102.SZ）收购的塑米信息在2014 年、2015 年、2016年1-3月分别实现净利润-34.22 万元、2，262.55万元、2，309.37万元。而根据评估预测情况，业绩承诺方承诺在2016年扣非后的净利润分别不低于11，530万元。

　　监管层认为这远高于报告期水平，公司预测的2016年4-12月收入、净利润占全年承诺的比例约80%。监管层要求公司结合历史期季度经营数据及同行业公司情况，补充披露塑米信息预测2016 年4-12月业绩远超过1-3月的原因及合理性；还要补充披露塑米信息2016-2018年收入、净利润预测的可实现性。

　　对此，冠福股份8月26日回复称，根据未经审计的财务报表，塑米信息今年上半年未经审计的净利润为6，543.23万元，已超过利润承诺方承诺的2016年全年净利润11，530万元的50%，预计塑米信息可实现2016年全年预测业绩。

　　“在我看来，这类案例反映出上市公司与投行做市值管理的心情太迫切了，标的资产刚盈利就做重组。”上述深圳私募投资经理分析认为，有的资产盈利稳定性还不够，现在监管趋严的背景下，重组方案应该对业绩承诺更加审慎。

　　上述杭州近期有重组项目的投行人士表示，虽然监管层对并购重组标的资产没有IPO硬性盈利要求，但还是需要方案说明“标的资产是否有利于增强上市公司盈利能力”。“从这个逻辑考虑，收购亏损公司角度一般不太可行；从技术角度，亦不好对资产进行评估。”该人士表示。（编辑李新江）