中国经济网编者按：近期，一家几乎被市场遗忘的公司——为新一代的“地王制造者”信达地产浮出水面。一年间，信达地产在全国各地高调夺得近10幅地块，其中7幅是“地王”，合计涉及资金超过350亿元。可是，信达地产的规模并不大，2015年全年营业收入为81.36亿元。同时，鲜有一线城市操盘经验的信达地产，也面临着“地王”难独自开发的局面。

　　业内流行这么一个段子 “信达：我就是钱”。那么信达拿地的底气从哪里来？据悉，背后是其母公司中国信达资产管理股份有限公司（以下简称中国信达）的全力支持。中国信达隐居幕后，通过基金“输血”信达高价拿地，而后寻找操盘方，使得信达地产和中国信达同时坐拥收益，这就是信达地产所谓的“金融地产”模式。信达地产不仅扮演一个拿地的开发商的角色，更为重要的是成为母公司财务投资的工具。

　　分析认为，中国信达作为国内四大资产管理公司之一，属于典型的“不差钱”，在资产荒日益严重的情况下，优质土地资源是保值的最佳选择。虽然有母公司的支持，但是信达地产的负债率已突破国企80%的红线，信达地产正在为其激进买地承担相应的风险。

　　拿下全国7宗“地王” 信达地产底气何来？

　　信达地产前身是“青鸟天桥”，主营业务是软件开发，2008年底公司通过资产重组置出原有软件资产，置入信达投资下属11家房地产企业，公司更名为信达地产，成为房地产公司。布局实际以二三线城市为主，虽然土地成本低廉，项目众多，但是信达的发展速度迟缓，从2009年上市到2015年，信达曾坐拥80个以上项目，却花费6年时间才将销售规模推至百亿。

　　人民网的报道称，信达地产由信达投资百分百控股，而信达投资隶属于中国信达。中国信达注册资本为362.57亿元人民币，公司性质为非银行金融机构。2015年，中国信达实现归属公司股东的净利润人民币140.3亿元，同比增长17.9%。资料显示，在信达地产2009年借壳上市之时，公司分布于各省市的房地产项目，集中在宁波、嘉兴、芜湖等长三角和中部地区的二、三线城市，且项目多以中低端产品为主。

　　中诚信证券评估有限公司做的一份评估报告显示，截至2016年3月末，信达地产的资产负债率和净负债率分别为83.96%和315.48%，财务杠杆在行业中亦处于较高水平，未来随着土地投资的增加以及项目开发的继续，负债水平或将进一步上升。

　　鲜有一线城市操盘经验的信达地产，面临着“地王”难独自开发的局面，所以，在高价夺得“地王”地块后，信达地产旋即就会引入合作伙伴，通常是一线城市操盘经验丰富的开发商进行操盘。因此，信达地产操盘能力存疑。

　　据南方周末报道，信达地产上市的前两年，几乎连地都懒得拿，以致股价不温不火。这家几乎被市场遗忘的公司，今年却突然变身为一台“地王收割机”。2015年6月，广州天河地王；7月，合肥滨湖地王；11月，上海新江湾城地王；12月，深圳坪山地王；2016年1月，杭州南星地王；5月，杭州滨江地王；6月，上海宝山地王。其中，溢价率最高的是最新竞得的上海宝山地王，高达303%。华泰证券投资顾问王泽崇在其微博写道，“地王”的作用，是拉高其所在区域所有储备资产的估值，从而间接提升公司信用，便于融资。从这个角度看，当下的地产公司已经非传统意义上的地产公司，更类似于一个金融控股平台。

　　第一财经日报报道称，过度地扩张，使得信达地产运营现金状况在最近几个年份严重失血。数据显示，从2011年到2015年，该公司经营活动产生的现金流量净额一直为负，分别约为-1.76亿元、-22.25亿元、-32.05亿元、-58.32亿元和-43.46亿元。虽然信达地产资金状况长时间“入不敷出”，但公司看起来仍然在土地争夺中从容应对面无惧色。这与该公司背后的强大“资本“不无关系。

　　信达地产的底气首先与它是A股公司较易融资密不可分。该公司在2015年成功发行5年期中期票据30亿元；推进再融资工作，30亿元公开发行公司债券和80亿元非公开发行公司债券均通过监管机构审批。而就在2016年5月28日，信达地产披露了2016年公司债发行结果，本次非公开发行2016年公司债券（第一期）实际发行规模30亿元，票面利率为5.56%，期限3年。

　　同时，母公司中国信达的输血能力也给了信达地产更多的活力。信达地产在2015年年报中称，作为中国信达的房地产开发业务运作平台，公司将借助信达系统的资源优势和品牌支持，创新业务模式和盈利模式，逐步形成差异化的竞争优势。中国信达除了通过银行贷款、股权质押、增发等常规金融手段为信达扩大版图，还借助基金进行股、债权投资和通过基金吸引合作对象等方式为信达地产补仓。

　　夹层基金的运作手法：以小博大，高杠杆

　　据悉，中国信达通过“信达系”旗下各种夹层基金进入房地产领域投资，而信达地产也借此获得母公司“输血”，低成本撬动大项目，完成“轻资产”扩张。网易房产报道称，夹层基金的作用不仅限于引入“外人”合作方，更是中国信达向信达地产“输血”、加大房地产投资比重的一个重要渠道。2015年以来，信达地产频繁地与中国信达及“信达系”公司发生关联交易，据统计，通过公告披露参与的“信达系”夹层基金就有7个，其中4个的资金投向信达地产自身开发的项目。

　　据南方周末报道，从2015年开始，针对开发难度较大的“地王”项目，信达地产开始采用“区域公司+夹层基金”联合体的模式拿地。其运作思路是，借助中国信达及关联方在资金方面的优势，打造金融地产模式。

　　夹层基金，是由普通合伙人（GP）作为基金的管理者，并依据一定的规则为基金的有限合伙人（LP）提供优先、中间、劣后等三级回报。一般而言，LP是出资人，优先级大多“明股实债”，在有回报时最先分配、有亏损时最后承担，但是收益较为固定；而劣后级有可能是真实的股权投资人，必须首先承担项目亏损的风险，同时也有可能获得高额回报。

　　“以小博大，高杠杆。”一位不愿具名的房地产公司CFO介绍何为夹层基金时说。信达地产夺得的上海新江湾“地王”和广州天河“地王”，就采用了夹层基金的运作手法。以广州天河“地王”为例，其由信达地产的全资子公司广州信达和上海立瓴联合拿下。上海立瓴的股东则是广州信达和夹层基金“宁波汇融沁宜”。“宁波汇融沁宜”又来自中国信达子公司和其他资金。

　　根据信达地产的公告，直接和间接，信达地产其最终拥有该项目19%的权益。尽管投资比例很小，但资本回报率却有可能非常高。

　　如果一个项目的总投资是10亿，总销售15亿，利润5亿，需要的资本金只要5亿。假设，信达地产投资了1亿，中国信达投资了4亿，而中国信达作为LP，回报率是相对固定的，以10%年化收益、基金期限3年计算，中国信达最终获益1.2亿，而剩余3.8亿的利润全部属于信达地产，资本收益率高达380%。

　　此外，夹层基金的模式，还有利于信达地产未来融资。因为资金以股权形式进入地产项目，相当于做大了项目自有资金的规模，形式上降低了信达地产的资产负债率。报表好看了，贷款就容易了，也就容易再加杠杆了。

　　中国信达隐居幕后 信达地产激进买地承担风险

　　人民网也报道称，半年以来，信达地产参与设立过深圳信达城市发展基金、宁波汇融沁顺股权基金、芜湖信达丝绸之路投资基金、宁波汇融沁誉基金、嘉兴陆汇股权基金等多只股权投资基金，投资标的基本都是房地产业务，这其中不少基金的优先级认购人都是中国信达，而且数额较大。

　　中国信达隐居幕后，通过基金“输血”信达高价拿地，而后寻找操盘方，使得信达地产和信达资产同时坐拥收益，这就是信达地产所谓的“金融地产”模式。在此模式下，信达地产不仅扮演一个拿地的开发商的角色，更为重要的是——成为母公司财务投资的工具。

　　中国信达目前拥有证券、期货、保险、信托、融资租赁以及公、私募基金等多张金融牌照，为信达地产的“金融地产”模式“保驾护航”。

　　克尔瑞分析师房玲和尹鹏指出，在当前经济和市场背景下，中国信达最需要的实际是资产配置。从2015年7月开始，离岸人民币汇率持续下跌，加上通货膨胀的影响，人民币贬值加速，因此合理的配置资产规避汇率风险是需要企业考虑的。而中国信达作为国内四大资产管理公司之一，属于典型的“不差钱”，在资产荒日益严重的情况下，优质土地资源是保值的最佳选择。房地产行业依然有不错的前景，而一线城市核心地块则最具升值潜力，无法直接进行房地产开发的险资通过投资地产股“曲线救国”也证明了这一点，中国信达显然也深谙此道。”

　　上海业内人士认为，拿“地王”的风险会很大，很多地王项目因为地价高所以利润率都偏低，后期销售才是对房企的考验，而且高地价也会对房企的融资产生影响。但由于未来市场充满不确定性，一旦市场风向发生转变，公司资金链会受到极大挑战，高地价将为房企的发展埋下重大隐患。

　　事实上，近几年信达地产的销售毛利率一路走低，其2014、2015、2016年第一季度的销售毛利率为35.79%、28.96%、14.40%。不仅如此，在2011年到2014年，信达的扣除非经常性损益后的净利润从4.1亿元上涨到5.6亿元，四年间只增加了1.5亿元，远低于行业平均净利润增速。虽然有母公司信达资产的支持，但是，信达地产的负债率也已经突破国企80%的红线，其去年年底的资产负债率为 83.24%，一年内增长了 5.06 个百分点。公司账上货币资金为59亿元，但是，其短期借款和一年内到期的非流动性负债已经超过141亿元。

　　由此可见，信达地产正在为其激进买地承担相应的风险。

　　不过，房玲和尹鹏指出，信达无论最后能否赚到钱，已经完成了母公司中国信达的资产配置需要，某种程度上这比单纯盈利更为重要。因此，信达地产最终只是满足主业资产配置需求的工具，始终还是为金融主业护航而生的。