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　　中概股“回归”变数

　　上周，中概股“回归”政策可能发生变化流传甚广，而在上周五，证监会对此做出了回应，表示“正在分析研究”，这推升了市场对政策收紧预期，相关股票表现不佳。中概股“回归”遭受质疑的重要因素之一则是高估值，其中存在着多重套利，这也使得并购重组中的壳资源股票被“爆炒”。在政策收紧预期加强之下，中概股“回归”何去何从成为讨论的焦点，其中就有机构提出根据政策变化调整结构，而等待IPO等需要耗时较长的方式并不完全被接受。另外，不少PE等资金参与私有化，如果政策收紧，这部分资金也将受到冲击，部分资金已经在开始另谋出路。

　　“目前的预期之一是，监管层会要求中概股拆完VIE多运行一年，才能进行并购重组或者借壳的运作。”华泰证券(行情601688,买入)一位投行人士表示，“这个变化是很有可能的，因为这相当于提高了中概股走借壳渠道的时间成本，一方面防止了中概股过快的套利，另一方面也打击了壳现象。”

　　中概股回归的政策收紧预期正在升温。

　　日前，一则有关奇虎360回国借壳A股被证监会约谈参与机构需承诺6年禁售期等内容的消息在机构间流传，而在此前后与中概股回归政策收紧的消息也频频被传出。

　　事后，奇虎360官方称传闻与事实不符，但证监会此前已公开表示，由于市场对中概股回归A股市场的特殊性存在质疑，将对与之相关的境内外市场的明显价差、壳资源炒作等现象予以高度关注。“正对这类企业通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析研究。”

　　一方面，证监会的表态让业内对中概股回归政策收紧的最终形态形成多重预期，而另一方面，计划回归的中概股公司及相关中介机构也在针对新的政策空间进行重估，并考虑可能需要的替代性方案。

　　中概股“归来政策”预期收紧

　　有关中概股回归的最终政策尚未形成结论，但监管层对中概股问题的“关注”，正在对“回归”的市场预期带来影响。

　　例如目前业内对于政策变化较为强烈的一个预期是，中概股VIE结构拆除完成后，需运行一个完整的会计年度才能进行下一步的资本运作。

　　“目前的预期之一是，监管层会要求中概股拆完VIE多运行一年，才能进行并购重组或者借壳的运作。”华泰证券一位投行人士表示，“这个变化是很有可能的，因为这相当于提高了中概股走借壳渠道的时间成本，一方面防止了中概股过快的套利，另一方面也打击了壳现象。”

　　此外，亦有业内人士在讨论中表示，监管层还有可能通过压制中概股回归后IPO、并购重组的估值来应对可能出现的泡沫。

　　“还有一个方案是压估值来化解泡沫问题，这和之前IPO传统的限价、限量有异曲同工之处，之前一些机构在讨论有可能会针对中概股出现‘不超过20倍市盈率’的限价，而且境外收购资产装入A股公司的审核也要从严。”前述投行人士称，“但这个限制存在人为干预市场定价的问题，一级市场就算被压制，二级市场仍然会反弹，反而有可能催生泡沫。”

　　事实上，有关中概股政策的收紧预期，除波及正在开展私有化的美股公司外，部分已着手启动国内上市计划的企业也间接受到牵连。

　　21世纪经济报道记者了解到，一些券商、基金子公司、私募基金通过发行资管计划分销互联网、类金融公司的融资份额，并在份额推介中以上市退出为回报承诺。

　　“按传统思路，一般公司都会去海外做VIE进行上市，但后来政策开始吹风对这类公司在国内上市的支持，于是不少公司在策划国内IPO和借壳。”北京一家基金子公司中层人士表示，“所以不少私募机构也瞄准了这个生意，目前对象主要是两类，一种是明星创业公司，第二种是搭建VIE或者要私有化的。”

　　而在业内人士看来，资管计划在私有化过程中的参与，也成为部分“待归股”选择借壳、并购重组等渠道上市的原因之一。

　　“很多公司最后不走IPO，也和一些监管细节有关，比如资管计划作为拟IPO企业是否要被清理这个事，目前还没定论，但大多数中概股都有资管参与的。”前述基金子公司中层人士称，“我们之前也和监管层沟通，但没有明确解释，虽然可能放开，但按现有口径肯定是不行的。”

　　拆V类企业如何应对

　　如果政策收紧，部分中概股、新兴类公司陷入了“海外上市or国内上市”的矛盾间徘徊，该类公司势必将采取和筹备应对策略。

　　“一个问题是私有化中的资金成本，另一个问题则是国内不鼓励高估值，那么前期投入的资金回报可能就没法在上市后获得超额回报，毕竟投下去的成本也不低。”一位从从事中概股回归私有化产品设计人士表示，“许多回A股的项目可能要想别的办法了。”

　　21世纪经济报道记者了解到，目前业内考虑较多的替代方案包括并不限于降低私有化估值及杠杆、推进运作速度并规避借壳认定、静候IPO新政、转道新三板挂牌，以及暂停私有化进程等多种可能，例如机构讨论较多的，是根据可能出现的限制进行操作调整，并对新政策实现规避。

　　“中概股的这个消息放出来，许多相关股价已经在跌了，这种时候可以趁机压低私有化的估值水平，减少泡沫化现象。”前述产品设计人士称，“但最理想的还是通过安排绕过政策限制，尽快推动规避借壳的运作，比如先拿控制权等。”

　　另一方面，静候IPO新政、转道新三板等“以时间换空间”的策略，则并不被业内所看好。

　　“IPO政策的不确定性太大，从战略新兴板被取消就能看出这种端倪，所以门槛松动这些预期很难去等待，何况私有化的时间也耗不起。”一位投资于拆V项目的PE机构人士坦言，“至于新三板，完全就是个机构市场，未来流动性能否改善也不一定，这违背了回来的初衷。”

　　而在一些业内人士看来，在政策收紧预期进一步明朗下，不排除部分中概股或新兴类企业会放弃私有化，并依然选择在海外上市。

　　“国内支持这些企业上市才造成了扎堆现象和估值泡沫，这个问题反而又让政策变紧了，所以不排除一些企业可能会放弃私有化和回A股。”一位接近监管层的券商人士坦言，“对于监管层来说，这可能也是一种预期管理，回归的企业减少了，相应的估值泡沫也就能在一定程度上被平抑。”

　　“国内上市无非就是赚个利差，因为A股的估值更高，流动性更好，但这种估值的套利空间只是暂时的，而中概股回归或者互联网类企业IPO，整个周期并不是一蹴而就的，所以很多企业在是否选择回归时也要三思。”上述接近监管层的券商人士表示。