华兰生物(行情002007,买入):采浆量高增长，成长确定

　　类别：公司研究 机构：中航证券有限公司 研究员：沈文文 日期：2016-04-05

　　2015年年度报告:

　　报告期内公司实现营业收入147，176.33万元，同比增长18.36%；利润总额69，252.76万元，同比增长10.30%；归属于上市公司股东的净利润58，911.89万元，同比增长9.42%；扣非后的净利润50，681.89万元，同比增长13.30%。

　　收入平稳增长。报告期内，公司血液制品和疫苗业务的营业收入分别为135，401.44和11，117.28万元，同比增长率分别为26.43%、-30.57%；毛利率分别为60.27%、29.39%，同比分别为下滑了3.34和22.43个百分点。公司2015年在运营的浆站数量达到17个，还包括6个浆站分站。采浆量720吨（市场份额占比为14.40%），同比增长30%，这是公司总体收入保持平稳增长的重要原因。考虑到投浆周期、浚县等新增浆站的投入运营，血液制品16年的产销规模能够保持30%以上的增长。尽管原料成本不断攀升，削弱了业务的盈利能力，但当前血液制品行业的供需缺口高达7000吨，供需失衡预留了巨大的提价空间。通过提高收率和产量，公司的血浆综合利用率也在进一步提高。疫苗业务的快速下滑，和疫情、疫苗行业的发展息息相关，随着ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗WHO预认证工作的推进，海外市场的增量收入有望逐步兑现。

　　现金流量充裕，沉淀资金贡献财务收入。华兰生物2015年的经营现金流量净额54，862.29万元，和年度净利润的比值相当，同比增长10.35%。由于公司的外部并购活动和资本开支较少，留存利润以委托贷款和理财产品的方式为公司贡献收益。2015年，公司的流动资产规模达到148，986.10万元，仅委托贷款一项业务便带来2，400万非经常性损益。按照公司低杠杆稳健经营的发展模式，该项收入有望持续增长。

　　在研产品进展顺利。公司的各项新产品的研发活动顺利开展，H7N9流感病毒裂解疫苗、四价流感病毒裂解疫苗和破伤风疫苗获得了国家药监局下发的药物临床试验批件。曲妥珠、利妥昔、贝伐和阿达木等单抗也有望在近期获得临床批件。

　　风险因素:采浆成本上升的风险；浆站开拓低于预期的风险。

　　我们预计公司2016-2018年的EPS 分别为1.34元、1.65元和1.97元，对应的动态市盈率分别为33.72倍、27.44倍和22.89倍，公司采浆量快速增长、产品提价空间巨大，新获批浆站逐步贡献收益，维持买入评级。