登海种业:行业下行拖累盈利增长，布局完善潜力仍在
　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：吴立，刘哲铭 日期：2016-04-22
　　事件:4月21日，公司发布2015年年报，报告期内，公司实现营业收入15.31亿元，同比增长3.42%。实现归属母公司净利润3.91亿，同比增长2.68%，对应EPS0.44元，略低于市场预期。其中，四季度公司实现营业收入8.81亿元，同比上升4.28%，实现归属母公司净利润2.11亿元，同比下降3.93%。

　　我们的观点和看法:
　　1、行业下行，成本上升，盈利增长放缓。

　　报告期内，公司面临的行业环境较为不利。一方面是玉米高库存压力下，国家玉米收储政策发生重大变化。玉米临储收购价8年来首次下降，玉米价格进入中长期下降趋势，进而对公司玉米种子销售产生负面影响。报告期内，公司经营性净现金流5.64亿元，同比下降23.45%。

　　预收账款3.38亿元，同比2014年3.50亿元下降3.4%。

　　另一方面，受厄尔尼诺气候影响，2015年8月，公司在新疆、甘肃、宁夏的生产基地制种均不同程度的受到持续高温影响，公司制种亩产下降，导致制种成本上升。报告期内，公司毛利率53.09%，同比2014年57.95%下降4.9个百分点。其中，玉米种子毛利率54.05%，同比2014年59.54%下降5.5个百分点。

　　分子公司来看，登海先锋业绩平稳，实现净利润2.38亿元，同比2014年的2.32亿元增长2.28%。登海良玉实现净利润3268.71万元，同比2014年的6859.89万元下降52.35%。登海道吉实现净利润575.72万元，同比下降53.9%。登海五岳实现净利润884.83万元，同比增长97.28%。

　　扣除这些核心子公司的盈利，我们预计，母公司2015年实现净利润约2.45亿元，相比去年2.53亿下降约2.89%。根据我们调研了解，2015年黄淮海地区玉米锈病严重，而公司主打品种登海605大田表现良好，展现出极佳的抗病性。受此影响，15/16销售季，登海605大概率能够继续，是推动公司业绩实现增长的主力。子公司登海先锋预计与去年基本持平，登海良玉受去年打假事件的持续影响，预计下滑10%-20%。

　　2、成本控制与投资收益主推公司业绩增长。

　　报告期内，虽然公司主营业务毛利有所下降，但是公司加强成本控制，销售费用同比减少2591万，降幅达15.83%，将销售费用率从11.05%下降到9%。同时，报告期内，公司共获得投资收益8914.73万，占利润总额16.21%，同比去年增加2626万元。

　　3、种业进入变革期，龙头企业迎来做大良机。

　　一方面，政策变化及资本介入使得种业进入大变革期。种业是农业的核心基础产业，而中国作为全球第二大种业市场，国家培育世界级的本土种业龙头态度明确。同时，产业资本与金融资本也在加快对种业的介入深度。在此背景下，国内种业进入市场化改革深化期以及并购密集期，无论是政策导向还是市场环万境，都在为龙头企业做大做强创造条件。

　　另一方面，行业竞争白热化。今年玉米种子因灾减产，库存压力有所缓解，但水稻种子依然严重供过于求。行业高库存已是不争的事实。再加上粮食价格进入新一轮趋势性下跌周期，种子需求萎缩，行业竞争格局进一步恶化。只有适应市场需求，具备差异化竞争优势的品种才有望从市场竞争中生出。

　　在这种市场环境下，研发实力雄厚、产品体系完整的种业龙头企业迎来了做大良机。

　　4、公司科研实力雄厚，品种梯队完善。

　　报告期内，申请植物新品种权5项，获得植物新品种权18项，创公司有史以来最高纪录。截至2015年12月底，共申请品种权138项，获得品种权106项；申请专利22项，获得专利11项，其中发明专利5项，并与国内一些高校及相关跨国公司建立合作关系，不断进行技术储备与创新，保证了公司技术水平在同行业的领先性。

　　目前，公司已经形成了以成熟品种先玉335，成长期品种登海605、良玉99，导入期品种登海618，以及储备品种登海179为核心的完整产品体系。

　　登海605做为一个国审品种，预计下一步推广重点在河北及西北地区，理论上能够新增400万亩推广面积。如果实现，那么登海605的推广规模就将在黄淮海地区与先玉335比肩。预计15/16销售季，登海605推广面积从1400万亩增加到1600-1700万亩。

　　“登海618”是公司选育的第六代品种，已经通过山东、山西审定，2015年7月份通过安徽省引种初审。其特点是密植（每亩5000株）、穗位低、早熟、脱水快。适合籽粒收获是该品种的最大特点。

　　从行业趋势上看，籽粒收获是未来育种的重点方向，是适应“懒人种田”趋势的品种。但是，总体而言，618属于过渡性品种，适应性还有待提高。预计15/16销售季，登海618推广面积从140万亩增加到240万亩目前公司还有一系列类618的品种在审定中，其特点就是广适性要比618好。未来取代登海605的大品种很可能将从中产生。

　　投资建议:公司是国内杂交玉米种子领域的龙头企业，研发实力雄厚。公司品种储备丰富，梯队完善。虽然当前面临行业下行的局面，但公司底子仍在，当前估值处于历史低位。预计2016-2018年公司净利润分别为4.35亿、4.87亿、5.72亿元，对应EPS分别为0.49、0.55、0.65元，同比增长11.33%、11.89%、17.56%，给予16年40倍PE，则12个月目标价19.5元，维持“买入-A”评级。

　　风险提示:自然灾害风险；库存风险；政策风险；



　　永创智能:一季报业绩增长稳定，定增5亿加码智能制造
　　类别：公司研究机构：广发证券股份有限公司研究员：罗立波，刘芷君日期：2016-04-22
　　核心观点:
　　公司发布一季度业绩，实现营业收入1.91亿元，同比增长3.54%，归母净利润1560万，同比增长9.2%，扣非净利润增长15.25%。同时，公司公布非公开发行预案，拟定增5亿元用于智能制造产线升级项目。

　　业绩持续稳定，成长逻辑不变。

　　公司下游行业主要以食品饮料、医药、日化等行业为主，食品饮料行业FAI投资增速放缓，公司业绩仍然延续了抗周期性的特征，同时，公司毛利率31.49%、净利率8.16%持续保持稳定。总体而言，公司未来的成长逻辑仍然不变:（1）多层次产品布局，单体设备稳定增长，智能化包装生产线进入放量阶段；（2）产业链整合进入深化阶段，前期参股南京轻机和控股宁波信成已经迈开第一步，未来在产业整合将更加深入；（3）后道包装本质是“机器换人”，未来有望受益于公司机器人放量带来的收入和盈利双升。

　　定增5亿加码智能制造，以雄厚的硬件基础进军工业4.0。

　　公司定增5亿元投入智能制造产线升级改造项目，主要应用于公司机器人、MES和机器视觉产品的研发与升级，投产后将形成年产串联机器人700台、并联机器人1000台、智能制造系统50套的产能。公司以智能化包装产线进军智能制造，对专有设备和行业工艺的理解将构筑成天然的壁垒，未来将在现有多个优势行业进行产线改造与升级。并且，本次定增实际控制人参与份额不低于10%，也彰显了对公司未来发展的信心。

　　投资建议:预计预计公司2016-2018年营业收入为13.6亿元、16.8亿元和19.7亿元，EPS分别为0.58、0.71和0.86元，对应的估值分别为53x、43x和36x。公司长期以智能包装产线优势切入智能制造，未来成长空间值得期待，我们继续维持“买入”评级。

　　风险提示:下游行业增速下滑；包装产线放量不及预期；业务协同风险。




　　新城控股:二线龙头，住宅商业双核驱动
　　类别：公司研究机构：中国中投证券有限责任公司研究员：李少明日期：2016-04-22
　　15年营收235.7亿元（+14%），归母净利18.4亿元（较上年同期+57%，较备考同比+11%），公允价值变动净收益8_2亿元（+123%，投资性房地产公允价值增多）。

　　投资要点:
　　执行力强，高度市场化开发，15年超额完成计划。实现销售面积346万方（+25%），销售金额319亿元（+30%）其中上海/苏州/南京/常州实现销售金额51/66/5 5/52亿元，占比为16%/21%/17%/16%。15年物业销售营收229.7亿元，同比增13.9%，毛利率25.9%；出租营收1.7亿元，同比增32.5%，毛利率86.4%。16年销售保持高增长，我们预计16年销售金额420-450亿元（+32%至41%）。畅享二线城市持续回暖东风，1季度销售靓丽艄售面积、销售金额116万方/114亿元，是15年全年的34%和36%。

　　15年在二线等城市地价大涨前加速拿地，储备资源丰厚，加快开发，16年货量充足。测算15年末未结算建面1637万方，15年新增资源建面951万方。大部分资源集中于上海、南京、苏州、常州等长三角核心城市，未来将以长三角为核心，扩展至珠三角、环渤海和中西部重点城市。15年加快开发.新开工面积741万方（同比增83%，住宅336万方同比增52%、商业405万方同比增120%），在建建面898万方（+73%），16年又计划新开工建面623万方（一16%），16年公司有足够的可售货量。

　　资金充沛融资成本低，业绩高增长有保障。公司资信情况良好，目前债务融资加权平均成本仅为7.18%，获得银行授信总额度388亿元（已使用37亿元）。尚余预收账款158亿元（+20%）锁定16年50%业绩，同时16年计划竣工建面469万方（+21%），货源充足高增长可期。由于应付债券增加，净负债率升9个百分点至40%:销售费7.9亿元（+28%）、管理费8.7亿元（+34%），财务费1.3亿元（未能资本化利息增加，+151%）。

　　公司为江苏房企综合实力第一、全国房企二十强，专注住宅、商业综合体开发运营，在二线及准二线城市极具竞争力。70%的资源集中于上海、南京、苏州等长三角及其周边消费力强劲且供需较紧张的城市，充分受益因城施策带来价量提升毛利提升的红利。

　　公司开启住宅商业双核驱动模式，依托公司在上述城市极强的竞争力，以长三角为中心辐射全国，力争在17年进入商业地产第一梯队。RNAV21.4元，股，预计16-18年营业收入为299、365、438亿元同比增速为27%、22%、20%三年复合增速为22.9%:16-18年最新摊薄EPS为1.34、1.60、1.92元，三年复合增长21.4%，对应当前股价PE11、9、8倍，6个月目标价20元，对应16年PE15倍，给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示:市场波动剧烈、全国布局受阻、养老布局不及预期。




　　桂林三金:三金片提价，16年业绩恢复增长
　　类别：公司研究机构：国联证券股份有限公司研究员：方伟日期：2016-04-22
　　事件:公司4月21日晚间发布定期公告，2015年实现营收13.72亿元，同比下滑6.45%，归母净利润3.77亿元，同比下滑15.33%，基本每股收益为0.64元；16年第一季度营收2.99亿元，同比增长34.06%，归母净利润7180万元，同比增长41.12%，基本每股收益为0.12元，业绩符合预期。同时预计16年上半年归母净利润1.96-2.62亿元，同比增长-10%~20%。

　　点评:
　　利润短期下滑。受药品行业景气度回落，各省招标滞后的大环境影响，15年主营业务收入下滑6.44%，扣非净利润同比下滑16.23%。公司营收的95%由中成药（工业）贡献，其营收同比略降1.77%，毛利率74.45%，同比下滑2.91个百分点，主要是由于原材料成本提升。而中药城一期转固，折旧增加，以及研发投入增加，带来了短期的费用率提升，导致利润下滑略超我们的预期。

　　三金片提价，16年恢复性增长。公司的西瓜霜系列剂型丰富，新剂型舒咽清喷雾剂的推出可提升盈利水平；三金片作为基低药，在重庆、湖北、上海等地最新一轮中标价提升30%，对应低价药5元的日用价格上限，仍有提价空间，作为公司收入占比最大的品种，提价将显著提升毛利率。考虑到去年基数较低，一季度净利润同比大增41%，预计二季度净利润1.24-1.90亿元（去年二季度1.67亿），经营状况稳定回升。

　　产业链布局循序渐进。公司战略稳健，在产业链上下游探索布局:作为大健康系列的主打品种，西瓜霜牙膏15年贡献营收3142万（同比增长45%），净利润259万；储备品种生姜总酚软胶囊今年2月获批生产，军转民的睡眠病化药品种莫达非尼片，正在开展药代动力学试验；宝船生物旗下的西妥昔单抗已申报临床，贝伐珠、曲妥珠仍在临床前阶段。公司研发投入占营收比例4.14%，未来仍将持续投入，并有潜在融资需求。此外，去年发起成立的山水人寿保险公司，仍在保监会等待审批。

　　维持“推荐”评级。我们预测2016-2018年EPS为0.81、0.95、1.11元，对应4月21日收盘价18.75元的估值为23、20、17倍。考虑到布局养老和潜在外延预期，维持“推荐”评级。？风险提示:1）外延并购不达预期；2）降价风险。




　　惠而浦:经营表现符合预期，营收有望逐季改善
　　类别：公司研究机构：长江证券股份有限公司研究员：徐春日期：2016-04-22
　　报告要点
　　事件描述
　　惠而浦今日披露其15年年度财报，主要内容如下:公司全年实现营业收入54.68亿元，同比下滑0.67%，其中四季度实现11.86亿元，同比下滑18.13%；全年实现归属于上市公司股东净利润3.67亿元，同比增长24.90%，其中四季度同比扭亏至1753万元；全年实现EPS 0.48元，其中四季度实现EPS 0.02元；此外，公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.60元。

　　事件评论
　　营收略有下滑，环比有望逐季改善:公司全年营收小幅下滑，其中内销渠道整合背景下下滑5.14%，但电商渠道表现较好，收入增速超过70%，同时出口业务表现较为抢眼，在惠而浦全球订单陆续转移背景下，公司出口收入增长32.79%；总的来说，考虑到公司四大品牌整合及差异化布局完成，协同效果有望在收入端逐步显现，且后续海外采购订单转移有望带动外贸业务较好增长，预计收入增速环比持续改善。

　　毛利率及费用率均有提升，政府补助增厚业绩:公司全年毛利率提升1.29pct至33.57%，其中四季度小幅下滑0.15pct至35.87%，其主因在于14年基数偏低、产品结构优化以及原材料价格低位；费用率方面，促销费用增加致使公司销售费用率提升2.15pct，虽然全年财务费用率有所下降，但公司整体期间费用率仍有明显提升；总的来说，虽然期间费用率有所提升，但在政府补助增加及毛利率改善背景下，全年归属净利率大幅提升1.37pct，从而使得公司业绩增速明显好于主营增速。

　　协同效应显现，订单转移及品类扩张值得期待:随着惠而浦入主协同效应显现，惠而浦全球OEM订单持续转移有望带动公司出口业务保持快速增长；同时随着募投项目逐步投产，公司有望通过增强自身技术实力及补充变频洗衣机产能以加速产品结构升级；此外小家电和厨电等新品类扩张及电商持续发力也将构建公司新利润增长点；总的来说，在公司积极推动相关资产整合背景下，收入规模有望实现较好增长。

　　长期发展值得期待，维持“增持”评级:在行业整体表现低迷及公司内部仍处惠而浦入主整合背景下，公司整体收入维持低位也在情理之中；不过考虑到品牌梳理完成后协同效应显现带来的内销恢复性增长，同时在代工订单陆续转移下出口业务向上趋势延续以及多品类扩张加速等也有助公司经营持续回暖；预计公司16、17年EPS分别为0.57、0.68元，对应目前股价PE为17.92及14.99倍，维持“增持”评级。




　　时代出版:15年增速较缓，16年发力幼教有望提升公司业绩
　　类别：公司研究机构：国联证券股份有限公司研究员：徐艺日期：2016-04-22
　　事件:
　　公司公告2015年年报，实现营业收入60.21亿元，同比增长12.26%，归属于上市公司股东净利润3.93亿元，同比增长0.80%，实现每股收益0.78元。每10股派息2.34元。

　　点评:
　　15年公司传统主业业绩增速放缓。公司15年收入增速在12%，低于2011-2014年20%以上的收入增速，主要由于新闻出版和印制造业务影响。公司利润增速放缓一方面由于传统出版主业毛利率下降，尤其是印刷制造毛利率下降7个百分点，另一方面由于未决诉讼计提了坏账准备导致。这也加大了公司转型的功力。

　　16年发力幼教有望提升公司业绩。新管理层上任后，明确幼教战略作为重点，2015年11月，公司以全资子公司安徽少年儿童出版社和安徽时代漫游文化传媒股份有限公司为基础，组建时代少儿文化发展有限公司，面向2-7岁儿童，开发少年儿童这个年龄成长所需要的各种解决方案。既有针对机构用户的豚宝宝电子课件在全国多个省份多家终端幼儿园所落地，也有针对家庭用户融合“APP、绘本、动画、玩具”为一体的豚宝宝妙趣盒产品投放市场，还有针对幼教市场实体教育培训的豚宝宝成长中心开始营业。

　　幼儿园电子课件加速推广，研发投入高，制作精良，市场认可度高。公司的募投资金主要用于幼儿园电子课件和豚宝宝妙趣盒的研发，已经研发一年有余，之前是修炼内功期，现在进入了快速推广期。目前已经形成五大学科，分为科学、数学、音乐、阅读和妙趣课堂，具备较完善的进阶体系，从1级到6级进阶式教育对应幼儿园的小班至大班的六个学期。可情景式教学，画面可自由修改，后台计算系统实时反馈互动，具备插件功能等。目前已经覆盖全国15个省，遍及2000多家终端幼儿园所，课件及配套材料包销售逾50000套，比2014年增长300%，在推广模式上通过签订两年使用协议捆绑软件等促销手段，为2016年的市场份额和销售收入稳固提升奠定基础。

　　豚宝宝妙趣盒今年加码线上推广，重视口碑营销，后期将加码IP化运营。公司研发团队历时1年半推出该产品，于2015年10月30日出货，它集合了图书、玩具、APP、动画DVD多种载体，公司推出新品速度快，“豚宝宝妙趣盒”目前已有6个系列15款单品完成批量生产，正式进入市场。在营销渠道上，公司极为重视互联网渠道，已经与图书发行行业排名前三的团队合作，加强线上推广。一方面逐步进入天猫、京东、贝贝网等平台；另一方面通过大V、网红体验式销售打造产品口碑。后期规划通过系列故事和玩具等形成IP，以此为核心，向产业链上下游拓展。今年公司将参与上海玩具展，并申报玩具协会单位。

　　第一家幼儿园落户上海，硬件设施完善，今年秋季正式开园。公司携手清华大学旗下的紫荆时代和贝壳育德两家高端幼儿园品牌，在上海设立了第一家幼儿园，定位中高端。该幼儿园位于华师大附中旧址，占地6000平方米，是上海市普陀区首家高品质国际型幼儿园，今年秋季正式开园。公司控股的时代紫荆（北京）教育投资有限公司后期将集中高端幼儿园投资与管理运营，致力于打造中国学前教育第一品牌的企业。

　　影视投资初见成效。公司参与投资拍摄的电视剧《我的老婆大人是80后》于2015年12月23日在江苏卫视黄金时间独家首播，12月26日在网络视频平台“爱奇艺”隆重上线，引起广泛关注，收视率位居同时段前列。公司所属时代雅视独立策划制作的170集系列纪录片《抗战名将录》也已在安徽、深圳等电视台地面频道播出。电影《班超》、大型纪录片《天下徽商》、电视剧《梅兰地》《大码头》《上班这件事》等一批影视剧处于商谈、筹拍或开拍阶段。

　　公司投资业务稳步推进。公司参股的东方证券股份有限公司、读者出版传媒股份有限公司已上市，目前，贵阳银行股份有限公司已IPO过会，华安证券股份有限公司也进行了IPO预披露；另有参股的安徽省安泰科技股份有限公司已在新三板上市。

　　给予“推荐”评级。我们预计公司2016-2018年净利润为4.13亿元、4.58亿元和5.37亿元，EPS分别为0.82元，0.90元和1.06元，对应PE为20.5X、18.5X和15.8X。我们认为公司在2016年幼教布局仅仅是一个开始，后续将在幼儿园以及幼教上下游领域加大布局力度，幼教业务值得期待，维持“推荐”评级。

　　风险因素:（1）传统业务利润下滑；（2）幼教市场业务拓展缓慢，幼儿园并购重组有低于预期的可能。