收入稳健增长，期间费用率下滑贡献业绩。 1)公司 2015年收入增速为 12.4%，Q4 收入增速为 14.3%，保持稳健增长； 2)受招标政策波动以及引入战投联合博姿后的整合过渡影响，毛利率同比下滑 0.14个百分点； 3)净利润增速远高于收入的增速源于期间费用率的下降， 2015 期间费用了下降合计 0.66 个百分点，其中销售费用率下降 0.07 个百分点、管理费用率下降 0.18 个百分点、财务费用比去年同期减少 6344万元； 4)公司整体表现符合预期，期间费用率下滑对公司整体业绩贡献仍较大。

　　零售业态创新加速，医院药房社会化酝酿新看点。 1)在联合博姿的模式输出和公司零售业态创新战略导向下，公司多模式零售连锁创新业态正有序推进。尤其是医药分开背景下， 门诊药房社会化将为公司打开增量市场空间，目前已与鼓楼医院合作设立鼓楼大药房，有望拓展其它医院。其它业态方面，已有若干家药店实现中医坐诊，未来或将实现西医坐诊；智慧健康园不仅将充实公司现有信息化体系，也为未来 PBM 所需健康档案信息流打下基础。 2)零售作为公司未来突破方向，目前约占公司整体收入 5%左右，还有较大提升空间。

　　药事服务核心为提升产业链价值，将迎黄金发展期。 1)公司药事服务的核心为产业链价值的提升，可实现企业、医院、患者等多方共赢。尤其是随着医改进程的深化，取消药品加成是大势所趋，药房成为医院的成本中心，医院药房的发展思路将由提高收入转为降低成本，对药事服务的需求日趋强烈。 2)截至目前，全国与南京医药开展药事服务合作的二、三级医院已达 300余家，药事服务将从扩大市场规模、提升盈利能力两个方面提振公司业绩。 3)药事服务可强化医院粘性，预计未来几年公司医院终端销售额增速维持在 10%以上。

　　盈利预测及评级： 不考虑增发摊薄， 预计公司 2016-2018 年 EPS 分别为 0.30元、 0.40 元、 0.48 元，对应 PE 分别为 26 倍、 20 倍、 16 倍。 我们认为：公司业务模式面临较强的政策推动，创新性及国企改革完成后处于兑现业绩阶段，后续发展值得期待。维持“买入”评级。

　　风险提示： 与外资企业合作或不达预期；行业政策变动风险。

(责任编辑：DF078)