我们预计各公司策略继续分化,增长模式差异化进一步加强

　　投资者需要警惕保费盲目高增长,选择增速合理,结构改善的公司进行配置

　　2月继续高增长,国寿保持强势

　　我们预计2月份主要寿险公司继续保持高速增长态势,总保费增长方面,无论是1-2月份累计数还是2月份单月数,国寿都领先行业(预计1-2月国寿/太保/太平/平安/新华总保费增速分别为50%/45%/40%/25%/-20%,2月单月国寿/太保/太平/平安/新华总保费增速分别为60%/25%/20%/10%/-10%)。在我们最关注的个险渠道,我们预计2月份单月新单国寿增长200%,领先行业(预计1-2月国寿/太平/太保/平安/新华个险新单保费增速分别为130%/90%/80%/40%/40%,2月单月国寿/平安新华/太平/太保/个险新单保费增速分别为200%/40%/30%/30%/-20%)。银保渠道方面,我们预计国寿依然保持强劲增长,新华继续进行结构调整(银保新单大幅下降,但是降幅较1月份有所缩窄)。

　　各公司增长策略分化,新华结构调整最坚决

　　各公司开门红数据表现的差异,主要与公司发展策略相关。从前两月的数据来看,各公司大致策略如下:新华坚定转型,继续压缩银保新单规模,但2月份银保单月新单下滑程度好于1月;太保1月高增长,2月已经开始注意控制增长节奏,个险新单保费出现了20%的下滑,但1-2月增长依然可观;平安维持稳健增长,预计其开始控制银保渠道增速;太平个险增长迅猛,银保增长已经得到了控制;国寿策略最激进,个险银保双双高速扩张。

　　投资者需要警惕保费盲目高增长,业务素质其实更重要

　　我们对前两月保费过快增长的公司保持一定的警惕,主要原因如下:1)如果前两月出售大量预定利率4%左右的年金产品,为余下几个月价值调整带来挑战,寿险公司新业务边际可能一定出现下滑。2)今年过高的增长将为2017年增长带来极大的挑战,部分寿险公司在2017年将面临规模和价值无法兼顾的局面;3)目前利率环境和趋势下,保险公司过于激进的增长可能向市场释放出公司对利率下行周期认识不足的风险,不利于其估值修复。我们看好坚决转型的新华和已经开始控制增长速度的太保的表现。

　　内含价值,已过分反映了悲观预期,把握短期反弹机会

　　强劲的一季度保费增长和FY15业绩均支持H股保险股股价反弹,我们认为投资者应该把握反弹机会。长线来看,目前中资寿险股平均估值在USD/RMB=7、长期投资收益率下调至4%假设下也仅为1倍内含价值,已过分反映了悲观预期,长线投资者应该在此时买入,以时间换空间,待其估值修复。我们推荐太保和新华。主要风险:A股大幅下跌、中国宏观经济硬着陆等。

　　作者：招商证券香港