摘要：
宏观专题——菜价涨疯了？滞胀狼来了！
中美物价均回升。近期中美两国经济同时出现了滞胀的迹象。美国1月核心PCE已经达到1.7%，接近2%的政策目标，近期5年期TIPS收益率更出现负值，隐含通胀预期持续上行。但美国经济并没有出现明显改善的迹象，反而是稳中趋缓。中国前两月的物价也出现明显的回升趋势。
原油农产品价格反弹。16年1月下旬以来，原油价格开始反弹。截至3月17日，英国布伦特原油现货价突破40美元/桶，较开年以来最低点反弹超过50%。长期看国际农产品价格与原油价格保持较强同步性。3月以来CRB现货综合指数持续上行，食品、油脂、家畜分项均上涨。
猪价菜价反季节上涨。16年以来猪价上涨速度加快，能繁母猪存栏继续下行，行业去产能持续，猪病加剧生猪供应紧张，有力支撑猪价。15年下半年以来，鲜菜价格即呈现出攀升趋势，非单纯季节性因素可以解释。春节过后菜价应有所回落，但3月份以来，蔬菜价格反而呈现反季节性上涨的特征。
房价上涨带动租金涨。历史数据表明，中国M2增速与房价走势高度相关，房价又与CPI走势高度相关。CPI的居住类统计主要体现房租价格。3月以来主要城市的地产销售增速仍在加快，房价正在大幅上涨，带动房租攀升。
经济转轨期警惕滞胀。通胀从哪里来？从货币的角度看，物价上涨现象的本质是货币现象。各国央行也以此为依据，以控制货币数量作为政策工具的目标之一。但货币数量难以精准控制。在经济转轨期，由于实体经济缺乏增长点，扩张性的财政、货币政策容易失灵，很可能非但没有起到刺激经济增长的作用，反而帮助推高了通货膨胀。中国货币增速缺口进一步扩大，在经济潜在增速下降的背景下，若继续加大货币财政刺激，经济或许有短期反弹，但长期滞胀风险会显著升温。
一周扫描：
海外经济：美联储超预期鸽派，欧日货币政策技穷。3月美联储议息会议维持利率不变，预计16年底时联邦基金利率中值0.875%，意味着年内两次加息，超预期鸽派。上周日本央行按兵不动，删除1月会议的“若有必要，将进一步降低负利率”，调整为“若有必要，将加大宽松”。上周欧央行行长德拉吉表示欧央行别无其他选择，只能采取近期宣布的降息和宽松政策。
国内短期经济和物价：经济改善在望，PPI大幅回升。3月中上旬26城地产销量同比维持在90%以上高位。3月前两周乘联会狭义乘用车批发同比14%，表现强劲。3月上中旬电力耗煤同比增速由负转正，预示3月发电量增速有望继续改善，工业经济出现明显改善迹象。3月第三周农业部农产品价格环比1.6%，农产品批发价格指数已接近春节期间的最高点。3月以来食品价格跌幅有限，预测3月食品价格环降1.5%，CPI同比稳定在2.3%。3月以来钢价、煤价均显著上涨，国际油价大涨，预测3月PPI环比有望上涨0.6%，3月PPI降幅有望收窄至-4.2%。种种迹象表明当前通胀预期已明显回升。
流动性和货币政策：MLF虚晃一枪，货币利率回升。上周R007升至2.41%，R001升至2.02%，上周五R007升至2.52%，接近今年春节期间的峰值水平。上周央行逆回购2000亿、到期1150亿、净投放850亿，但此前两周净回笼资金超万亿，超出月初降准释放的7000亿，意味着3月央行或仍在回笼资金。上周美联储加息延后，人民币兑美元继续升值，助于缓解短期资金外流压力。上周央行MLF询而不发，仅虚晃一枪，之后也并未下调7天逆回购招标利率，表明货币政策态度短期稳健。
国内政策：完不成目标是不可能的。总理记者会称，经济希望大于困难，确保合理区间，完不成目标是不可能的。随后在国务院常务会议上布置了《政府工作报告》分工，包括确保实现全年发展主要目标任务、确定今年经济体制改革重点工作、部署全面推开营改增试点等三大项。
正文：
1.菜价涨疯了？滞胀狼来了！
1.1. 中美物价均回升
近期中美两国经济同时出现了滞胀的迹象。美国2月核心CPI达到2.3%，已经创下近4年以来的新高。美国1月CPI达到了1.4%，而在15年9月份时CPI还在0左右。2月CPI虽然降至1%，但2月核心CPI达到2.3%的8年新高。从美联储最重视的居民消费支出PCE物价指数来看，同样出现了大幅跳涨，1月核心PCE已经达到1.7%，接近2%的政策目标。无论从哪个物价指标看，都出现了明显的上升。
观察美国通胀指数国债TIPS（Treasury Inflation Protected Securities）走势，16年以来各期限收益率不断下行，其中5年期收益率近期更出现负值，对比同期限国债收益率，反映的隐含通胀预期也持续上行，表明市场已经对美国产生了通胀预期。
但从美国经济来看，并没有出现明显改善的迹象，反而是稳中趋缓。美国GDP同比增速在15年逐季下降，到15年4季度仅为1.9%，从环比看最近两个季度的增速也明显放缓。而从占比最大的消费走势看，15年的零售增速比14年整体下了一个台阶。
从中国来看，前两月的物价也出现明显的回升趋势。不仅PPI降幅缩窄，2月PPI同比降幅缩窄至-4.9%，而且2月CPI创下2.3%的19个月新高，其中食品价格明显上涨，而非食品价格中枢也在缓慢抬升。
1.2. 原油农产品价格反弹
16年1月下旬以来，原油价格开始反弹。截至3月17日，英国布伦特原油现货价突破40美元/桶，较开年以来最低点反弹超过50%。回溯历史，长期看国际农产品价格与原油价格保持较强同步性。3月以来CRB现货综合指数持续上行，食品、油脂、家畜分项均上涨，国内南华期货农产品指数也出现反弹。
从农产品中的粮食来看，国际粮价对国内CPI的传导主要有三条通道。第一，当国际粮价较高时，粮食进口导致输入性通货膨胀；第二，国际粮价上涨将影响以粮食为原料的相关商品价格，例如副食品和饲料原料，进而影响肉禽类成本；第三，粮价对其它农产品的价格有一定的示范效应，当其中主要粮食产品价格上涨时，会滋生其它农产品看涨的心理，从而传导至国内物价，推升通胀预期。
1.3. 猪价菜价反季节上涨
16年以来猪价上涨速度加快。据农业部的数据，3月猪肉批发均价为23.7元/公斤，同比上涨超过50%。3月仔猪批发均价为24.9元/公斤，较15年同期上涨近50%。
从存栏数据看，能繁母猪存栏继续下行，已连续30个月下降，行业去产能持续。受前两年严重亏损导致的资金匮乏以及日趋从严的环保要求的影响，养殖户并没有能力大规模补栏，能繁母猪的存栏或未见底，产能淘汰将会持续。
此外，近期多个地区爆发仔猪腹泻和五号病等猪病，引发的死亡率较高，影响程度已经达到12年大规模仔猪腹泻以来的最严重级别，叠加能繁母猪产能不足，3月仔猪价格快速上涨。猪病加剧生猪供应的紧张局面，对猪价形成有力支撑，即使猪肉需求下降，猪价回落空间将十分有限，预计全年猪价高位震荡。
16年前两个月菜价上涨尤其明显。从蔬菜供给看，前2个月的大风降温和雨雪天气影响了鲜菜的生产和运输。从蔬菜需求看，春节期间对蔬菜等鲜活食品需求增加，供需短期错位致使鲜菜价格2月环比上涨29.9%，创08年3月以来月度最高涨幅，超过CPI环比总涨幅的一半。
然而15年下半年以来，鲜菜价格即呈现出攀升趋势，非单纯季节性因素可以解释。春节过后菜价应有所回落，但3月份以来，蔬菜价格稳中回落后又快速反弹，呈现反季节性上涨的特征。
1.4. 房价上涨带动租金涨
历史数据表明，中国M2增速与房价走势高度相关，同时房价涨幅又与CPI走势高度相关。房价上涨会带来财富增加，使得消费支出增速加快，从而推动食品等消费物价的上涨，同时房价上涨也会带动房租上涨，从而推升CPI。
我国CPI统计构成中，居住类具体包括建房及装修材料、水电燃料、住房租金和自有住房，上一轮统计基期（2011-15）中，居住类权重约为17.8%。居住类中，住房租金包括公私房房租及其他费用，自有住房包括住房估算租金、物业费等。而住房估算租金是按相同市场价值的同类住房租金来对自有住房产生的住房消费进行计量，体现住房的消费属性。因此整体看，CPI的居住类统计主要体现房租价格。
16年前两月的地产销售面积增速达到28.2%，远超去年全年的6.5%。3月以来主要城市的地产销售增速仍在加快，而且销售的火爆呈现从一线向二线扩散的趋势。而前两月地产销售金额增速更是高达43.6%，印证房价正在大幅上涨。从二手住宅租金指数来看，16年以来一线城市的房租明显上涨，表明房价上涨带动房租攀升。
1.5.经济转轨期警惕滞胀
梳理近期的物价表现，乍一看令人费解。通胀从哪里来？从货币的角度看，物价上涨现象的本质是货币现象，过多的货币追逐相对少的商品，必然导致物价上涨。各国央行也以此为依据，以控制货币数量作为政策工具的目标之一。
但货币数量难以精准控制。回顾历史我们发现，在经济转轨期，由于实体经济缺乏增长点，扩张性的财政、货币政策容易失灵，很可能非但没有起到刺激经济增长的作用，反而帮助推高了通货膨胀。例如70年代美国联邦财政赤字率一路走高，并于1975年突破3%、1976年创新高至4.1%，而其M2增速也一度高达13.5%，后来也产生了著名的70年代“大滞胀”时代。
中国09年以后虽然货币增速没有上升，但由于经济增速开始下台阶，使得货币增速出现缺口。而政府上调了16年货币M2增速目标至13%，同时还下调了GDP目标增速区间，意味着货币增速缺口进一步扩大。
货币超增会推升通胀回升，历史上M1增速领先通胀大约6个月，目前M1增速已经接近20%。在经济转轨期经济潜在增速下降的背景下，若继续加大货币财政刺激，经济或许有短期反弹，但长期滞胀风险会显著升温。
2. 海外经济：美联储超预期鸽派，欧日货币政策技穷
2.1. 美联储3月会议超预期鸽派
美联储超预期鸽派。3月美联储议息会议维持利率不变，预计2016年底时联邦基金利率中值为0.875%，意味着年内有两次加息，较12月时的四次加息大幅减少，超预期鸽派。美联储称海外经济疲软和金融市场剧动，给经济前景带来一定风险。美联储3月会议上的风险评估，表明不急于加息，希望对未来有更确定的认识后，再选择加息，因此下次或在6-9月。美联储加息再度延后为金融市场提供喘息之机。
美国2月核心CPI创近8年新高。2月，受房租价格和药品价格上涨影响，2月CPI同比1%，核心CPI同比2.3%，为2008年10月以来最大涨幅，连续第二个月超预期，进一步显示通胀正在逐渐接近美联储的目标。
2.2. 欧日货币政策“技穷”
上周日本央行按兵不动，值得注意的是， 1月会议表示“若有必要，将进一步降低负利率”。本月则删除此句，表述调整为“若有必要，将加大宽松。”黑田东彦给出了未来行动的三个方向：进一步降低负利率，加速扩张货币基础，购买风险更高的资产。他指出，金融市场需要消化负利率。目前负利率政策已经令不少货币基金关门大吉，QQE及负利率政策并非针对汇率，希望汇率稳定波动，并反映经济基本面。
德拉吉坦言货币政策“技穷”。上周五召开的欧盟峰会上，欧洲央行行长德拉吉表示欧央行别无其他选择，只能采取近期宣布的降息和宽松政策。德拉吉表示货币政策效果有限，敦促欧盟领导人充分利用财政空间，采取结构性改革。货币政策是唯一推动复苏的政策，并不能解决欧元区的一些结构性疲软。
3. 国内经济：需求生产向好，短期改善在望
地产销量高增，汽车销售向好。1-2月全国地产销售面积同比增速大升至28.2%。3月以来地产销量仍在回升，上、中旬主要26城市地产销量同比分别在增长110.5%和93.3%，而15个典型2、3线城市销量增速也在70%以上，预示3月全国地产销量增速或继续大幅上升。3月前两周乘联会狭义乘用车批发同比增长14%，零售同比增长14%，表现均较为强劲，反映需求季节性复苏。
电力耗煤转正，钢铁生产回暖。1-2月发电量同比增速0.3%，由负转正，但其中火电同比-4.3%。3月上中旬六大电厂发电耗煤同比增长4.3%，较前两月增速-16.0%大幅回升并转正，意味着3月发电增速有望继续改善。上周全国高炉开工率微降至77.4%，3月以来，全国钢厂高炉开工率显著回升，与去年同期差距缩窄，意味着3月粗钢产量有望降幅收窄。
4. 国内通胀：PPI大幅回升
4.1. 食品反季节上涨，3月通胀稳定
3月第三周，农业部农产品价格环比上涨1.6%，农产品批发价格指数已经接近春节期间的最高点，与以往春节后农产品价格的大幅回落形成鲜明反差。3月18日猪肉报24.39元/公斤，较前一周上涨0.83元/公斤，仔猪报25.52元/公斤，较前一周上涨0.51元/公斤。
3月以来食品价格跌幅有限，截止目前统计局、商务部3月食品价格环比降幅分别为2.2%、1.1%，预测3月CPI食品价格环比下降1.5%，3月CPI稳定在2.3%。
4.2. PPI持续回升，降幅有望缩窄
2月PPI已回升至-4.9%，比两月前已回升1%。3月以来钢价、煤价均显著上涨，国际油价也大幅上涨，我们预测3月PPI环比有望上涨0.6%，3月PPI降幅有望大幅收窄至-4.2%。
4.3. 通胀预期上升
3月的食品价格出现反季节反弹，大宗商品价格显著上涨，CPI和PPI或继续回升，种种迹象显示当前通胀预期已经出现明显回升，我们预测上半年CPI仍有望在3%以内，但下半年或可能突破3%的年度目标。
5.国内流动性：MLF虚晃一枪，货币利率回升
5.1. 货币利率回升，央行投放有限
上周银行间7天回购利率R007升至2.41%，隔夜回购利率R001升至2.02%，分别比前一周上升6bp、4bp，上周五R007升至2.52%，接近今年春节期间的峰值水平。
上周央行操作逆回购2000亿，逆回购到期1150亿，净投放850亿，但由于此前两周净回笼资金超万亿，超出月初降准释放的7000亿货币，意味着3月央行或仍在净回笼资金。
5.2. 汇率短期升值
上周美联储加息延后，美元大幅贬值，而人民币兑美元继续升值，在岸和离岸人民币升幅均约0.4%，有助于减缓短期资金外流压力。
5.3. MLF虚晃一枪，回购利率未降
上周媒体报道央行就MLF操作向部分银行询量，并下调各期限利率25个bp；但事后央行并未开展MLF操作，MLF询而不发，仅是虚晃一枪，而之后央行也并未下调7天逆回购招标利率，表明货币政策态度短期稳健。
6. 政策：完不成目标是不可能的
本周（2016年03月14日-2016年03月20日）值得关注的政策事件：
1）习近平听取北京冬奥会冬残奥会筹办工作情况汇报；
2）李克强在十二届全国人大四次会议闭幕后会见中外记者，主持召开国务院常务会议；
3）国务院批复同意开展服务贸易创新发展试点；发改委等三部委联合印发海洋气象发展规划；能源局局长称将积极推进能源领域供给侧结构性改革。
政策观点：完不成目标是不可能的
完不成目标是不可能的！总理记者会称，经济希望大于困难，确保合理区间，完不成目标是不可能的：供给侧改革会释放市场活力；新的动力正在生成，而且超预期；传统动能还有很大的潜力；未来我们有政策储备，如果经济运行滑出合理区间，我们有创新宏观调控的手段，可以稳定中国经济的运行。总理称当前的确产生了一些比较严重的过剩产能，主要是在重化工行业，表态政府愿意为去产能买单，明确给出1000亿元主要用于转岗安置的专项奖补资金，并称“如有需要还可以增加”，旨在实现双赢，在去产能、促发展、稳就业之间达到平衡，在去产能的过程中实现重化工行业的持续健康发展。总理称发展“新经济”、培育新动能，是经济发展的必然选择，也是希望所在，可以顶住经济下行的压力，而且促进经济的转型升级。金融市场要支持实体发展，防范金融风险。16年全球地缘政治风险升温，总理记者会上分别提及中美、中俄、中日韩、两岸关系，亚太局势以及香港发展问题，基调均与和平发展、合作共赢相关。
《政府工作报告》分工落实。李克强3月18日主持召开国务院常务会议，部署落实《政府工作报告》责任分工，确保实现全年发展主要目标任务。会议确定了今年政府工作九个方面若干重点任务，并逐项明确了责任单位和具体分工。会议要求，一要坚持贯彻新发展理念，对接“十三五”规划《纲要》；二要密切跟踪分析国际国内经济形势，及时发现苗头性、倾向性问题，用好财政、货币政策等工具；三要倒排工作时间表，逐一明确各项任务责任人，加强自查、重点抽查和督查督办。会议还听取了关于2016年经济体制改革重点任务的汇报，按照中央深化经济体制改革的总体部署和工作要点，确定了十大领域50项重点改革任务。为落实《政府工作报告》关于全面实施营改增的要求，进一步减轻企业负担，促进经济结构转型升级，会议进行了部署：从5月1日起，将营改增试点范围扩大到建筑业、房地产业、金融业和生活服务业，在之前已将企业购进机器设备所含增值税纳入抵扣范围的基础上，允许将新增不动产纳入抵扣范围，增加进项抵扣，加大企业减负力度，促进扩大有效投资。新增试点行业的原有营业税优惠政策原则上延续，对特定行业采取过渡性措施，对服务出口实行零税率或免税政策，确保所有行业税负只减不增。预计今年营改增将减轻企业税负5000多亿元。
财政部牵头制订国资划拨社保方案。16年政府工作报告中，首次写入“制订划转部分国有资本充实社保基金办法”，意味着划拨国资充实社保基金改革的进程有望加快，从而使得政府有条件适时降低社会保险缴费率，为企业减负。
具体请参见海通宏观《国内政策跟踪周报》。