受地产景气度拖累，营收、利润下滑。报告期内公司实现营收75.51亿，同比下降9.0%；营业利润14.43亿元，同比下降3.0%；归属上市公司股东净利润(扣非后)8.55亿元，同比下降11.9%；EPS为0.63元/股，同比下降30.3%；加权平均净资产收益率从21.2%降至12.0%，下降9.3%。公司毛利率31.26%，较14年上升1.36%，主要因为原材料及能源价格下降；净利率11.88%，较14年下降1.45%，主要受到管理费用率上升、美国石膏板诉讼案支出占比上升等影响。

　　产品价格下滑，主要产品毛利略升。2015年公司产品价格下滑，营收连续四个季度下滑。主营业务石膏板营收64.34亿元，同比下降9.0%；营收贡献85.21%，与14年持平；毛利润17.75亿元，同比下降8.0%，毛利率30.70%，比14年上升0.34%，毛利率上升主要因为石膏板燃料动力成本减少。同期公司龙骨产品营收5.23亿元，同比下降14.29%；营收贡献6.93%，比14年下降0.39%；其他产品销售营收3.05亿元，同比下降32.68%；营收贡献4.04%，比14年下降1.43%。

　　石膏板产销稳定增长，区域价格控制力稳固。截至2015年底，公司石膏板产能达到20亿平方米，继续保持全球第一；石膏板产量14.71亿平米，同比增长3.37%；销量14.46%，同比增长0.63%，产销率达到98.30%；产能利用率约达74%。中长期看，公司龙牌、泰山石膏板市占率总计达到50%；公司和泰山石膏继续推行25亿平米石膏板全国产业布局规划，2016年至今公告将在山东、四川、江西、陕西分别投产5,000,3,500,3,000和3,000万平米石膏板生产线，随着公司各地区产线投产，产能有所释放，区域价格控制力加强，市占率有望提高。

　　拟股权收购泰山石膏，市场龙头地位稳固。公司2015年拟以发行股票的方式购买泰山石膏35%股权，收购后控股100%。泰山石膏股权整体作价41.95亿元，发行价格11.37元/股，截至3月20日折价率达17.5%，安全边际较高；共发行股票3.69亿股，占上市公司发行后总股本的20.7%，交易完成后公司总股本增至17.83亿股，收购完成后泰山石膏董事长贾同春及其管理层总共持股9.74%。泰山石膏15年营收54.41亿元，同比下降6.5%；净利8.9%亿元，同比下降12.8%；15年1-10月石膏产能14.20亿平米，同期上市公司石膏总计18.70亿平方米。往年上市公司约70%业绩来自于泰山石膏，收购剩余35%股权可提供3亿元以上利润。

　　估值与投资建议：考虑到收购泰山石膏对公司业绩增厚和股本摊薄影响，预计公司16-18年摊薄后EPS分别为0.74/0.87/1.02元/股，对应PE为12.72/10.83/9.19倍。考虑到公司的行业地位和未来增速，认可给予公司16年15~16倍PE估值，对应价格区间11.10~11.84元/股，维持“买入”评级。

　　风险提示：房地产开发投资增速放缓，石膏板原材料价格提升，国企改革不达预期等。