兴业证券:业绩表现超预期，未来盈利压力较大
　　类别：公司研究 机构：辉立证券（香港）有限公司 研究员：陈星宇 日期：2016-02-17
　　要点回顾
　　上月末兴业证券（以下简称“兴业”或“集团”）公布业绩快报，从2015年集团的经营表现看，得於市场环境的大幅改善，兴业的利润出现大幅增长，超出我们此前预期。截止2015年12月末，兴业的营业收入及股东净利同比分别大幅上升约107%及136%至人民币116.3亿元及人民币42.1亿元，折合每股收益人民币0.81元。利润增长的主要原因是各类主营业务收入的大幅增长；
　　此外，兴业的资产规模也出现大幅增长，期内其总资产同比大幅上升约54%至人民币1，134.02亿元，净资产较2014年上升约26%只人民币184.87亿元，折合每股净资产人民币3.56亿元；
　　早前兴业的最新配股计画已经完成。按照方案，兴业按照每10股配售3股的比例配售A股股份，并於2016年1月5日结束，募集的金额共计人民币约122.58亿元，认购股数约14.97亿股；
　　我们的观点是，2015年由於整体市场环境较好，兴业的业绩超出我们此前预期，但鉴於2015年下半年市场开始出现大幅震荡，同时不确定性因素仍在增加，因此我们对2016年的展望偏於谨慎，兴业的业绩表现将较2015年出现较大幅度的下滑。今年初的配股成功募集约人民币123亿元，虽然市场对其配股的时间节点上有一定分歧，但从集团本身的发展看，这对於保证未来兴业的业务高速发展有正面影响。我们下调兴业12个月目标价至人民币12.00元，以反映当前的市场风险，较现价高出约54%，相当於2016年每股收益的26.0倍及每股净资产的4.0倍，维持“买入”评级。（现价截至2016年2月5日）
　　风险
　　受市场环境影响，股票经纪业务、投行业务以及资管业务收入的盈利波动性较大；
　　国内外资本市场环境恶化，短期内股价大幅下跌。


　　联化科技:业绩平稳增长，医药业务仍有望快速增长
　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：刘威日期：2016-02-17
　　业绩增长15.79%，符合预期。联化科技发布2015年年报，报告期内，公司收入40.08亿元，同比增长0.44%，净利润6.38亿元，同比增长15.79%，实现EPS0.76元，业绩符合预期。

　　2015年是公司发展的国际化阶段。公司在2015年完成了组织架构的重大调整，成立了农药事业部、医药事业部和功能化学品事业部，朝着建立专业化的农药化学品公司、医药化学品公司、功能化学品公司迈进走出了坚实的一步。

　　农药收入增长7.25%，毛利率增长1.93个百分点。目前农药还是主体占70%左右，15年来支持农药消耗的两大作物玉米和甘蔗，主要用于生物燃料，由于原油价格下跌，导致甘蔗和玉米作物农药消耗下滑较大，转基因种子配合的传统的老农药也下滑较大，受此影响公司农药业务收入增长有所放缓，收入27.56亿，同比增长7.25%，毛利率稳步提升1.93个百分点。我们预计，农药最坏的情况已经过去，16年将会逐步好转。农药业务有望企稳回升。

　　医药业务收入同比增长10.42%，未来仍有望快速增长。公司医药产业方面建立了稳定的伙伴合作模式，提供开发和制造一站式服务，定位于可靠和有成本竞争力的提供CGMP生产服务的合作对象，15年2月份随着公司募集资金投资项目之年产300吨淳尼胺、300吨氟唑菌酸及200吨环丙嘧啶酸项目投产，公司医药项目有望迎来快速增长期。报告期内公司医药业务收入增长10.42%，略低于预期，我们判断主要是有些产品价格回落，以及订单结算滞后影响，公司医药业务仍处在快速增长之中。

　　维持“买入”评级，目标价22.50元。看好公司持续增长，预计公司16-18年EPS分别为0.9元、1.08元、1.26元，给予公司16年25倍PE，对应目标价22.50元，维持“买入”评级。

　　风险提示:医药业务增长不及预期。




　　西山煤电:煤炭资质最好，供给侧改革空间较大
　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：吴杰日期：2016-02-17
　　山西最优焦煤资源公司，精选整合产能，尽显当年高明决策。1、公司依托全国最大炼焦煤基地山西，拥有多处最优质的煤炭和焦炭矿区，矿区的焦煤、肥煤和炼焦精煤等煤种品质均高于市场平均水准，具有中低灰、中低硫、低磷的特点，加上离消费地近，公司煤炭资源具有极强的竞争优势。2、2011年整合时，在市场疯狂拿矿的时候，公司冷静地拒绝了一半的整合矿井，因为担忧资源储量和盈利的不确定性。最终在吕梁和临汾仅整合产能540万吨（临汾6座480万吨+古交1座60万吨），这在当时已算优质资产，但目前仍处于亏损状态。

　　供给侧改革助力成本下降，优质煤企核心利润有望体现。公司是年初总理选择下矿的企业，理应做出表率，无论在时间上还是幅度上。2014年，公司人工成本占成本比例高达23%。2015年前三季度成本同比下降23%至141亿元，归母净利润同比降12%至不到1亿元。此次供给侧改革提出的五大任务中的“降成本”的核心方向应该就是降低人工成本，作为拥有全国最优质焦煤资源的公司，产品的核心竞争力必将在人工成本问题解决后而让其他企业无法超越，从而长期维持稳定的盈利护城河。参考目前兖矿集团和陕煤集团（3年减员2万人和1.5万人，占总员工总数20%左右），我们认为目前国企的初步减人目标多数会都是参考20%的幅度（尽管我们认为实际可以减少的人数远不止这些），如果再加上人均工资的下降（人均工资的下降幅度可以很大，若按照同在山西的民营公司永泰能源看，公司的人均成本可以降低50%以上）。综合估算，公司的人工成本可以下降20-30亿元。

　　全国将来2-3年将减少7亿吨产能，预计山西产能减少较少，西煤可能受益。从全国减产的情况看，我们认为山西减少产能的可能性和幅度都会较小，一来山西本身资源优势明显，如果人员成本下降合理，企业的盈利能力可以远大于其他区域，不用大幅度减少产能；二来山西的GDP主要靠煤炭，如果大幅度减少产量，省里的财政收入下降可能较快，在省里在山西人民也都难以接受。因此，山西减少产能的可能较少，山西的企业都可能受益。

　　我们预测西山煤电2015-2017年EPS分别为0.09元、0.12元、0.15元，按2016年2倍PB给予目标价10.44元。相对行业2015年平均1.3倍的PB，一方面我们认为行业的PB将上升，同时由于供给侧改革，公司相对别的公司的资源优势和成本下降空间较大，因此，我们给予公司2016年2倍PB，估算公司目标价10.44元，首次给予公司买入评级。

　　风险提示:供给侧改革进程缓慢，山西人员分流难度高于预期。


　　*ST春晖:业绩扭亏为盈，正式登上高铁业务舞台
　　类别：公司研究机构：海通证券股份有限公司研究员：龙华，熊哲颖日期：2016-02-17
　　投资要点:
　　业绩扭亏为盈，预计2月末摘帽。公司于2016年2月3日公布2015年年报，实现收入6.6亿，较2014年下降36.67%，管理费用和资产减值损失大幅降低。同时开平市财政局于15年9月18日和12月29日分别给予补助及扶持资金共约3208万，使得营业外收入大幅提升，2015年全年实现净利润1553万，较14年亏损2.12亿实现扭亏为盈。同时，公司于2月2日向交易所提交撤销公司股票交易退市风险警示的申请。参考相近时间段提交申请并成功摘帽的金牛化工、融捷股份、京蓝科技，预计公司将在约2月末摘帽。

　　收购香港通达，进军高铁后市场。*ST春晖的原主营业务为化纤的生产制造，受化纤行业整体产能水平和原料价格波动，业绩多次出现亏损。公司14年净利润亏损2.12亿，所有者权益大幅下滑至2.2亿。公司于2015年2月发布非公开发行股票预案，并于15年11月通过审核，近日公布上市公告，募集33亿收购优质高铁零配件供应商标的--香港通达，进入轨道交通设备制造业。香港通达是给水卫生系统和备用电源系统产品行业龙头，在动车组制动闸片领域也有所布局，在市场上得到客户的认可。受益于高铁动车组的整体发展，公司的业绩有稳定发展预期。

　　中国铁路稳增长，高铁后市场看平台。2016年中国铁路投资仍会稳定发展。2016年1月17日中国铁路总公司举行了工作会议，提出了稳定的2016年发展目标--“完成固定资产投资8000亿元；客运量同比增长10%，货运量同比增长2%，经营收入和经济效益实现增长。”目前我国在境外项目进展顺利，中泰铁路、匈塞铁路塞尔维亚段正式启动，中老铁路已经开工，印尼雅万高铁即将开工建设，俄罗斯莫斯科--喀山高铁、美国西部快线等项目处于推进期。而高铁部分也保持增长态势，15年动车组合计采购招标467标准列，比2014年387标准列增长20.67%。高铁动车组增量稳定，伴随着国产化趋势，预计未来2-3年我国高铁零部件配套企业将从极为散乱的局面逐步聚合到数个平台，具备更强的平台吸引力和凝聚力的强势零部件企业将从未来中国高铁格局整合中获益。

　　盈利预测。公司通过收购香港通达，进入盈利性较强的高铁行业。假设原化工业务维持经营且减值损失回复正常水平，我们预计16-18年公司归母净利润为3.81、4.43、4.59亿，对应摊薄EPS分别为0.24、0.28、0.29元，给予16年45倍PE，对应目标价11元，买入评级。

　　风险提示:原化工业务经营风险，高铁市场竞争风险，市场波动风险。




　　世联行:定增助力小贷业务规模扩张，限制性股权激励保障公司长远发展
　　类别：公司研究机构：群益证券（香港）有限公司研究员：王睿哲日期：2016-02-16
　　结论与建议:
　　事件:
　　（1）公司拟向不超过10名对象非公开发行股票，募集资金不超过10亿，定增价格为9.98元/股，募集的资金将全部用于增资世联小贷业务；
　　（2）公司拟向董事、高级管理人员、中层管理人员、核心骨干及子公司管理人员实行限制性股权激励计划，共计468人，涉及1571万股，占公司总股本1.09%，期限不超过5年，授予价格为5.55元/股，分四次解锁。

　　点评:
　　定增助力小贷业务规模扩张:自公司2013年下半年推出“家圆云贷”业务后，公司小贷业务得到了飞速发展。2014年，公司“家圆云贷”产品放款金额达到19.7亿元，贡献营收2.45亿元，YOY分别增长1213.33%和2744.69%。但受到资金的束缚（根据深圳市人民政府金融发展服务办公室发布的《关于我市小额贷款公司开展融资创新业务试点的通知》规定小额贷款公司通过外部合规渠道融入资金总比例不得超过公司上年度净资产的200%），在2015年房地产销售景气，公司代理销售额快速增长幷突破4000亿期间，公司小贷业务虽仍在快速增长，但增速却大幅放缓。2015年上半年，公司“家圆云贷”业务共放贷11.14亿元，YOY+102.2%，贡献营收1.76亿，YOY+193.8%，幷未充分享受代理销售业务这一入口平台所带来的协同作用。目前世联小贷公司注册资金5亿元，本次定增10亿完成后，我们认为公司小贷业务的融资规模和放贷规模将会大幅增长。

　　股权激励绑定人才，保障公司长远发展:公司本次股权激励范围较大，对于公司的中高层以及子公司的管理人员均实行股权激励，幷且行权条件幷不算宽松，2016、2017、2018、2019年的解算条件分别是当年扣非后净利润不低于6亿或营收不低于65亿，扣非后净利润不低于7.2亿或营收不低于84.5亿，扣非后净利润不低于8.7亿或营收不低于110亿，净利润不低于10.4亿或营收不低于143亿，幷且激励对象可解锁股票数量与其上年度的绩效考核挂钩。我们认为公司此次实行股权激励将绑定核心员工利益，调动员工的积极性，利于公司长远发展。
　　盈利预测与投资建议:公司在存量市场以及服务业务方向做了大量布局，规模较大幷且快速增长的代理销售额又能够为公司这些业务提供了广阔的入口，我们看好公司在行业下半场的发展。我们预计公司2015/2016/2017年实现净利润4.6/6.1/7.2亿元，YOY分别+17%/+31%/+19%，EPS分别为0.32元/0.42元/0.5元，对应PE分别为33倍/26倍/21倍。公司发展前景广阔，目前公司的估值水平已进入可投资范围，我们上调至“买入”评级。


　　天顺风能:同业并购，合拍供给侧改革
　　类别：公司研究机构：中信建投证券股份有限公司研究员：徐伟日期：2016-02-16
　　公司拟收购珠海南方广立。

　　公司拟通过增资的方式，出资8000万元，认购珠海南方广立风电设备有限公司45.94%的股权，同时以2044.5万元，购买南方广立11.74%的股权。

　　南方广立是华南地区风塔行业的领先企业，大型风塔年产能4万吨，2016~18年业绩承诺分别是2000万、2500万与3000万元。

　　简评
　　公司的是国内规模最大的风塔的生产和销售企业，在技术、品牌、成本与销售渠道方面均具有较强的优势。风塔的产业格局非常分散，全国有超过百家的风塔厂商，市场占有率均比较低，公司作为最大的厂商，市场占有率也仅仅只有10%左右，具有很大的提高空间。此次公司在国内启动同业并购，迈开产业整合的步伐，预计市占率将出现较迅速的增长。

　　2015年底中央经济工作会议确立供给侧改革的政策方针，公司进行同业并购使得产能向行业内的龙头企业，龙头企业的市场占有率扩大，从而逐渐实现产能去化，是供给侧改革的重要实践路径。

　　在海外，公司也已经开始了产业整合，2012年公司以1518万欧元的价格收购了国际风电巨头Vestas旗下的丹麦风塔工厂，并依托公司本身的经营管理，成本管控优势，成功扭亏为盈，同时还提高了公司在海外尤其是欧洲市场的市占率及影响力。

　　公司海外市场的收入占比高。2014年海外市场销售占比为72.10%，2015年上半年海外市场销售占比为57.76%。公司海外销售绝大多数以美元计价，且没有进行远期外汇套保，人民币对美元汇率下跌趋势下，公司的出口销量与利润率均会大幅提高。预计公司2015、16、17年的EPS分别为0.39、0.51、0.81元，对应的PE分别为24、18、12倍，维持“买入”评级。