根据市场的实际承受能力来制定发展直接融资的规模，同时大力增加股市的资金供应，从根本上改变供求关系严重失衡的局面。

　　文/申万宏源证券 桂浩明

　　2016 年新年伊始，沪深股市就出现了连续大幅下跌，截至1 月13 日，总共8 个交易日，上证综合指数已经跌去了近600 点，该指数现在已经破位3000 点，逼近去年以来的最低点。

　　如果说去年股市的暴跌，主要是因为指数上涨太多，并且又上涨太快，加上资金杠杆使用过度，那么到了今天，一方面股市的点位相比去年的水平明显要低不少，另一方面大量的场外融资盘已经被清理，场内融资规模也减少了一半多，按理来说市场具有稳定的基础，何至于再度出现暴跌呢？

　　多种因素

　　有人将暴跌归咎于人民币汇率的大幅度贬值，应该说这次股市下跌的确有汇率贬值的因素，但这不是最主要的。这不仅仅是因为去年8 月份也出现过汇率的调整，而当时在汇率企稳以后，股市就马上反弹，而现在汇率反弹了，股市则还是在下跌；而且还因为汇率贬值的趋势已经存在一段时间了，并非突然冒出来的利空，股市没有理由在趋势形成时不跌，到了趋势已经运行一段时间后再跌。

　　还有人认为下跌是与实体经济不佳有关，这当然也是事实，但至少实体经济不佳的状况已经持续很长时间了，经济增速走L 型而非U 型，更非V 型，则早已经是市场的共识，因此不存在因为对实体经济的预期不好，等到了2016 年开始的时候大家再一起大规模做空股市的情形。

　　至于还有人说的是因为搞了熔断机制，才导致了股市下跌，那就更加没有道理了。熔断机制只是一种技术工具，它本身并没有利空或者利多的倾向，只是会助涨助跌。应该说，这次暴跌应该还有其他内在的因素。

　　供求失衡

　　这个因素是什么呢？在笔者看来是随着市场运行向常态化过渡，供求矛盾开始尖锐起来，并且演绎为这次大盘暴跌的主要推手。去年年中股市暴跌，其触发因素是管理层的去杠杆操作，实际上也就是打破了原来的供求格局，钱一下子少了，股票还是这么些，于是只能下跌，让市值降下来，与资金面相协调。又因为市值降得太快，市场承受不了，于是也就只能采取一系列的临时行政措施，包括暂停新股发行，禁止上市公司大股东及高管卖出股票，直至组织资金入场托盘“救市”。在实施了直接控制供求关系的手段后仍然不见效的情况下，更是以行政手段调整交易规则，譬如限制期货开仓、建立熔断机制等，目的还是为了能够控制行情，并且在行情不可控时人为地予以阻断。但是，所有这一切，大都不是常态化的措施，并且是以牺牲市场效率以及流动性为代价的。

　　一段时间来，在管理层一再表示市场已经进入了自我修复、自主运行状态，这样自然不能让市场仍处于非常态化运行中，股市需要回归常态化。于是先恢复了新股的发行，并且加快推进注册制改革。进入2016 年后，上市公司大股东和高管的减持也恢复了，只是附加了一些作用有限的限制性条件，而承担“救市”任务的“国家队”，则不再买入股票，相反也有不少媒体报道说已经在悄悄卖出了。这还不算，与此同时，权威人物还在强调，要扩大直接融资比例，提高资产证券化率，上交所要搞战略新兴创业板，新三板在已经超高速扩容的基础上还要再加快发展速度，地方股权交易中心也要快速发展，甚至众筹市场也被确定为要大力发展。而所有这些，都围绕一件事情，就是利用多层次资本市场筹集资金，其中作为主战场的沪深股市，更是首当其冲。

　　从资本市场服务于经济大局的角度出发，这样的安排也许是有道理的，但问题在于，仅仅只有股票供应上的扩容，却没有增量资金入市，同时资金杠杆还在被收缩，如此自然会导致供求关系的紧张，结果一定是股市下跌。这种下跌是无法熔断的，也不是靠喊几句加强预期管理就可以解决的，而它给投资者所带来的财产性损失，则是明明白白的。所谓暴跌的逻辑，也就在供求的严重失衡上。

　　显然，根据市场的实际承受能力来制定发展直接融资的规模，同时大力增加股市的资金供应，从根本上改变供求关系严重失衡的局面，这应该是化解当前市场风险的途径。