中国铁建

　　业绩增长放缓，现金流和负债状况有所改善。2015上半年实现营业收入/归母净利润2629/53亿元，YOY+0.27%/+3.39%，房地产和物流拖累业绩，YOY-10.87%/-16.02%。利润受期间费用、资产减值增加影响较大，销售、管理和财务费用率分别上升0.1/0.4/0.1ppt，资产减值损失增加4.5亿元。每股收益0.43元，YOY+2.38%；综合毛利率10.96%，提高0.83pct；营业利润率2.43%，提高0.34pct；经营现金净流量由负转正，达到68.89亿元，为近5年最好水平。公司2015年末资本负债比率为82.89%，降低1.83pct。

　　新签订单下滑，铁路、房屋新签合同下降较快，公路新签订单有所增长。上半年集团实现新签合同额3179亿元，为年度计划的38.79%，较上年同期减少18.44%。工程承包业务板块中，铁路工程、房建工程新签合同额806亿元、589亿元，占工程承包板块新签合同额的31.73%、23.19%，YOY-37.59%、-18.43%；公路工程新签合同额663亿元，占工程承包板块新签合同额的26.12%，YOY+57.16%。铁路工程新签合同额同比降幅较大主要原因是去年承揽尼日利亚铁路项目单体金额较大，造成新签合同额同比减少较多；公路新签合同额波动较大主要是因为受到国内相关行业投资规模变动影响。

　　国内保增长政策效应有望逐步释放，重点关注基建刺激。去年中央为应对经济下行压力先后出台了一系列定向调控政策措施，内容涵盖定向降准、结构性减税、棚户区改造、中西部铁路建设、稳定外贸，以及在近期实施的全面降息和基础设施领域推出一批鼓励社会资本参与的PPP项目等。政策效应预计后续会有所释放。中央提出“一带一路”、京津冀协同发展、长江经济带三大战略，坚定不移推进西部开发、东北振兴、中部崛起、东部率先等四大板块发展，将会有更多的基础设施建设和房地产投资机会。

　　定增完成助推海外业务发展。公司于2015年7月完成定增，募集资金净额98.23亿元。全球高铁建设空间广阔，预计到2020年，世界铁路总投资额将超过15万亿元，平均每年投资金额将达2.5万亿元，中国企业每年市场份额或将达3750亿元。国家走出去战略，为中国铁建“大海外”发展战略提供了千载难逢的历史机遇。公司新签海外合同占比逐年提升，2015年上半年末达19.45%。海外业务遍及83个国家，在建项目520个。本次募集资金将有利于公司海外业务发展。

　　风险提示：宏观经济波动风险、基建投资下滑风险、境外风险等。

　　盈利预测与估值：我们预测公司15/16/17EPS分别为1.02/1.11/1.23元，给予公司15年15-20倍PE，对应目标价区间为15-20元，维持“推荐”评级。

　　西南证券：自营高速增长，国际布局铺开

　　西南证券

　　事件：西南证券发布2015年半年度报告，营业收入达60.39亿元，同比增长300.89%;净利润达28.42亿元，同比增长424.54%，对应EPS为1.01元；总资产为956.04亿元，同比增长192.62%，对应BVPS为6.6元，ROAE(摊薄)为15.26%。营收结构上看来，证券自营业务贡献率显着提高，由年初的49.7%上升到58.2%，利润同比增速也为各项业务中最快的，达到412%。营业收入同比增速、净利润同比增速创历史新高。另外公司公布分红预案，进行资本公积金转增股本，全体股东每10股转增10股，每10股派发现金红利1.20元(含税)，占2015年半年度累计可供股东分配利润的12.19%。

　　经纪业务份额提升，佣金率下滑压力减轻：公司股基交易市场份额较上一报告期上行4.94%，市场分额和排名均创历史新高。我们认为2015年上半年，由于“一人多户”的开闸，行业佣金率水平普遍下降，中小型券商市场份额受到挤压的大环境下，公司能够提升股基市场交易份额，实属不易。全年佣金率水平预计在万分之五点三的水平，与行业平均水平相比基本持平。

　　单季度自营同比增速达40倍：就二季度单季度数据来看，自营业务的净收入同比增速达到4168.61%，创公司成立以来的新高。我们认为公司通过传统投资和量化投资齐头并进的成功投资策略，积极把握住权益类和固定收益类量化套保套利机会。年化累计投资净收益增速有望保持150%以上。

　　兼并扩张能力强化，自港出发国际平台布局加深：公司是重庆唯一一家A股上市的金融机构，由于公司依然秉持深耕重庆，服务地方实体经济的经营方向不变，我们认为西部大开发和重庆长江上游区域金融中心建设的政策红利还将逐渐释放。另外，报告期内公司完成对西政国际(原香港本土上市券商敦沛金融)第二轮增资，其资本金由3亿港币增至10亿港币，“立足香港、布局全球”的国际化战略取得了实质突破。

　　投资建议：我们认为公司经纪业务份额提升，业绩上升环境改善，国际业务平台加码，并且有高送转概念，给以买入-A评级，6个月目标价18.49元，相当于2015年约18倍市盈率。预计公司2015年-2016年的收入增速分别为128.5%、43.4%，净利润增速分别为200%、68%，成长性突出。

　　风险提示：系统性风险

　　桂冠电力：现有发电机组和拟收购资产发电量好于预期

　　公司公告

　　8月31日桂冠电力发布2015年上半年报告，公司合并营业收入29.70亿元，较上年同期增长18.9%；营业成本为14.99亿元，较上年同期下降3.8%；利润总额为9.99亿元，较上年同期增长146.8%；归母净利润为6.04亿元，较上年同期增长181.4%；每股收益为0.265元，较上年同期增加0.161元。

　　公告点评

　　公司2015年上半年发电量有较大增长

　　截至2015年6月30日，广西桂冠电力股份有限公司直属及控股公司电厂累计完成发电量123.03亿千瓦时，同比增加24.73%；其中：水电97.91亿千瓦时，同比增加40.05%；火电22.72亿千瓦时，同比减少14.33%；风电2.40亿千瓦时，同比增加8.60%。

　　公司2015年1月公告拟定向增发收购龙滩水电100%权益

　　公司公告拟以4.59元/股定向发行约为36.78亿股，收购标的资产交易价格总额为168.8亿元的龙滩水电100%权益。

　　并且，公司拟发行数量不超过1,900万股优先股，募集资金总额不超过19亿元，用于补充公司与标的资产龙滩公司的流动资金。

　　拟定向增发收购龙滩水电盈利能力将好于预期

　　公司在广西的水电机容量占到广西省统调装机容量的30%左右，目前定向增发收购龙滩资产的工作尚在进行中，如完成龙滩资产注入后，将进一步提高到67%。

　　公司已投产的总装机容量将由交易前的567.25万千瓦(其中水电410.90万千瓦)增加至1,057.25万千瓦(其中水电900.9万千瓦)，增加比例约为86.4%；

　　权益装机容量由交易前的432.03万千瓦(其中水电297.98万千瓦)增加至922.03万千瓦(其中水电787.98万千瓦)，增加比例约为113.4%。

　　龙滩水电2014年发电设备利用小时数为2,827.28小时，发电量为138.54亿千瓦时，营业收入36.11亿元，净利润13.19亿元。由于2015上半年发电量比2014上半年超过约40亿千瓦时，增加87.63%，我们预计龙滩水电2015年的净利润将同比大幅增长。

　　投资建议

　　定向增发收购龙滩水电完成后，公司普通股总股本约为59.58亿股，预计每股收益0.54元左右，目前股价相当于12.7倍左右市盈率。

　　龙滩公司按一步设计，两步建设的方案实施，目前完成了一期工程490万千瓦机组的建设。日后二期工程建设完工后，将再增加140万千瓦机组，同时蓄水量增大，弃水量减少，更能充分实现其价值。

　　我们认为，一旦定向增发收购龙滩水电完成，公司盈利有足够的安全边际，因而给予“增持”评级。

　　常山股份：2015年中报点评：业绩符合预期北明软件发展势头喜人

　　常山股份

　　业绩符合预期。2015年上半年，公司实现营业收入45.64亿元，同比增长106.16%；净利润-3351.6万元，同比增长32.19%；扣非净利润-2883.1万元，同比增长74.5%；每股收益-0.04元，符合预期。

　　北明软件发展势头喜人，显着提升公司业绩。北明软件于2015年5月纳入公司合并范围，5-6月实现归属于母公司所有者的净利润4,706.11万，提升了整体业绩。预计北明软件全年业绩有望超预期。

　　多行业布局新一代解决方案，后劲十足。北明软件正在研发新一代的行业解决方案及产品，其中包括小金融(类金融)融资业务云解决方案、下一代互联网金融服务平台、云中心大运维管理平台、云资源管理平台、食品安全溯源行业应用平台、城市智能监控平台、智慧城市统一信息服务平台、大数据信息资源库解决方案、智慧油田解决方案、智能变(配)电综合监控与仿真平台等，有望为公司未来多个行业加速成长奠定基础。

　　老土地变现提供安全垫、新址土地打开想象空间。根据公司2014年年报，公司在石家庄主城区黄金地段拥有1230亩土地，棉三、棉四等主要地块已经完成土地收储。其中根据《关于印发石家庄市2015年度国有建设用地供应计划的通知》，公司棉三、棉四厂区面积为25.06公顷土地已经列入供应计划，预计将在年内变现，估计回收现金超过30亿元，为外延扩张奠定基础。此外，按照市政府《纺织服装基地建设实施方案》，公司新址搬到石家庄正定县，并经河北省政府特批，以每亩2万元的低价获得2000余亩土地，开发价值大。

　　投资建议：北明软件发展势头喜人，显着提升整体业绩，同时在以金融行业为代表的多个细分行业布局新一代解决方案，后劲十足。公司坐拥百亿土地，预计约25.06公顷将在年内变现，有望为后续外延发展战略提供资金支持，预计2015-2016年EPS为0.16、0.21元，维持买入-A评级，目标价17元。

　　风险提示：新业务进展不及预期。

　　歌华有线：2015年中报点评：折旧与税费减免推动利润增速，加码云平台和电视院线

　　歌华有线

　　事件：

　　歌华有线公告2015年半年度业绩，实现半年度业绩11.30亿元，同比增长-0.19%，归属于上市公司股东的净利润2.99亿元，同比增长57.61%。。

　　点评：

　　净利润高速增长主要来自于折旧费用下降及所得税减免。一方面公司机顶盒折旧费用下降，毛利率较去年同期提升了2.65个百分点，另一方面，本期所得税费用比去年同期减少6,090.57万元，去年同期公司按25%的税率计提了企业所得税费用，14年12月公司在获批免缴企业所得税的优惠政策后，冲销了2014年当年已计提的企业所得税费用，本期公司未计提企业所得税费用。

　　云平台加码布局，实现了对云游戏、云飞视、云博物馆、国学诵读等云业务的支撑。截至6月底，云平台已完成升级398万户，并上线了云游戏、云飞视、云博物馆、国学诵读。1月20日，歌华游戏专区正式推出云游戏产品，覆盖398万高清交互数字电视用户，已累计更新近60款热门的游戏内容。5月，云游戏平台上线了多款互联网属性的游戏产品，有效提升用户黏度。云飞视是基于大规模高清交互用户推出的跨屏应用，覆盖电视机以及手机、PAD等智能终端，可跨屏提供高清、流畅的电视直播，回看、点播等交互应用，以及“推屏”、“拉屏”、“多屏”、语音遥控、输入替代等丰富多彩的云应用，实现了家庭环境无处不在的电视服务，是向电视服务移动化迈出的重要一步。云飞视于5月26日上线。国学诵读是基于“歌华云平台”能力系统及移动互联网应用模式，公司自主研发了“国学诵读”创意应用服务，于1月30日正式推出。截至6月底，“国学诵读”应用已覆盖北京市上千所学校，切入互联网教育。后期有望在云平台上推出更多的服务。

　　电视院线联手中影、阿里和国网，提升电视院线运营实力。联手影视龙头公司中影，版权实力大幅提升。中影是国内电影行业龙头，是国内唯一拥有影片进口权的公司，拥有与世界200多个国家和地区的数百家着名电影企业的紧密合作关系。中影拥有丰富的版权资源，公司与中影的合作将在业务和资本双领域展开。电视院线股份有限公司引入阿里作为股东，并主要负责运营。公司牵头成立的电视院线股份有限公司引入杭州阿里创业投资有限公司作为本次发起人股东，作为主运营方负责电视院线运营公司筹备组的运营。我们认为阿里拥有丰富的线上资源，庞大的用户群体，对电视院线的推广将起到积极的推动作用。电视院线也有望与阿里影业丰富的版权资源形成协同。引进国网作为发起人股东，公司作为全国文化节目输出平台的地位更加确立。

　　电视院线全国落地进展明确。去年1月27日，公司在北京推出了“电视院线”品牌付费点播增值业务。公司以北京试运行的情况为基础，向全国推广该运营模式，打造“中国电视院线”品牌。“中国电视院线”已分别在天津有线、河北有线、贵州有线和深圳有线等地陆续上线。公司计划在今年完成“中国电视院线”在30个省市地区有线电视网络的上线，届时“中国电视院线”品牌栏目将覆盖全国2000多万高清交互用户，辐射近两亿有线电视用户，成为真正的全国广电文化输出平台。

　　维持“推荐”评级。预计歌华有线15-17年EPS为0.66元、0.89元和1.12元，对应当前股价市盈率27.7x、20.8x和16.4x，考虑到公司全国性互联网电视内容输出平台地位确立，维持“推荐”评级。

　　风险因素：(1)新业务推出进度不达预期的风险；(2)国企改革进度不达预期的风险。

　　国联证券周纪庚