新洋丰是全国收入规模排名第二的复合肥龙头企业，主营业务稳健， 2010-2014 年五年收入复合增速为8.01%， 净利润复合肥增速为 10.49%；由于磷酸一铵量价齐升，复合肥营销推广力度加大， 2015 年上半年业绩靓丽， 收入同比增速达 35.03%，净利润同比增速 43.59%。 公司拥有“选洗矿-磷铵-复合肥”的完整生产链，在湖北荆门、湖北宜昌、湖北钟祥、四川雷波、山东菏泽、河北徐水、广西宾阳和江西瑞昌建有 8 个大型的现代化生产基地，随着今年募投新项目的完工，将形成年产 145 万吨磷酸一铵与 445万吨复合肥的生产能力，规模位居全国磷复肥企业前三强。 此外， 公司积极探索“资源—产品—再生资源—再生产品”的循环经济发展模式， 积极发挥磷资源深加工，延伸磷化工产业链，建立磷石膏综合利用、氟回收、硫酸钾复合肥副产的盐酸与合成氨生产的氨水结合生产氯化铵等， 致力于建成资源开发、加工和废弃物回收利用的良性循环。

　　具有先天的区域优势，销售渠道布局全国。 生产端靠近磷矿资源丰富的湖北、四川，新洋丰肥业与当地众多供应商建立了长期的合作关系，获得了稳定的磷矿石来源； 公司通过便捷的长江水路、 发达的铁路与市场端进行产销连接，铁路专用线、水运码头等基础设施使其销售半径有效放大。 经过多年耕耘， 公司建立“企业-经销商-零售网点-种植户”的两层渠道网络， 全国共有经销商 4000 多家、零售商 30000多家，在渠道为王的农资消费领域，公司已经具备长远发展的核心要素。

　　磷铵景气向好抬升盈利，复合肥业务稳步增长。 以出口增长拉动价格为主因， 2014 年 5 月磷酸一铵逐步走出价格低谷， 今年上半年进入了新的高点，达到 2250 元/吨；出口持续增长叠加政策明确了原则上不予批建新产能， 产能利用率看将在 50%以上区间波动。 今年上半年公司的磷酸一铵装置满车运行，实现销售收入 13.49 亿元，同比增长 139.52%。 与此同时， 具备竞争优势的复合肥企业迅速开启抢占市场的征程，行业集中度逐年上升。新洋丰复合肥收入经历 2013 年下滑后又重回增长轨道，毛利率逐步回升， 2015年上半年硫基复合肥、尿基复合肥和高塔复合肥三个主要产品的收入为 29.93 亿元，同比增长 16.32%。

　　优化产品结构、提升品牌溢价，磷复肥龙头有望开启二次成长。 多元化的产品是复合肥企业打造综合产品与服务能力，适应全国化布局，适应种植结构变化的重要一步。公司于 2015 年 5 月完成上市后第一次增发，募投建设高端的新型肥料硝基肥水溶肥、硝基缓控释肥生产线。明年高端肥料开始投产放量，产品线多元化拓展，将是公司未来业绩增长的主要看点。我们中性估计 2016-2018 年投产逐步放量达到产能利用率分别为 50%、 67%、 80-85%，预测明年将为公司贡献销售收入 19.1 亿元。同时， 公司计划加大品牌宣传、 扩充营销队伍， 以期实现品牌力的提升和溢价。此外，公司在“村淘”上开设旗舰店， 迈开了“触网” 第一步。

　　我们预计新洋丰 2015-2017 年实现归属于母公司净利润 7.88 亿元、9.85 亿元、11.75 亿元，同比增长 38.0%、24.9%、 19.3%，年均复合增速 27.5%， 2015-2017 年对应 EPS 分别为 1.16， 1.45， 1.73 元。目前公司所处的复合肥行业龙头企业平均估值水平为 23X2016PE，新洋丰估值约为 14X2016PE. 考虑到公司所处的行业地位和磷铵今明两年确定的景气向好周期，我们给予 23X2016PE，结合公司绝对估值水平，给予公司目标价 32.56-34.73 元，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示： 磷酸一铵景气周期持续时间短于预期，影响公司盈利水平；高端复合肥的推广不达预期；未来扩张销售与营销带来的费用率高于预期，影响净利水平。

(责任编辑：DF078)