数据来源：顶尖财经Choice数据，天天基金研究中心，截至日期：2015-09-01

　　方正证券研究报告指出，降杠杆过程仍在继续，券商的信息系统接入、两融、高杠杆资管以及收益权互换等创新业务有望被继续规范，券商经营将增加稳健，中长期有利于行业发展。目前券商板块估值水平渐趋合理，行业2015年PE10.7倍，PB为1.7倍，大券商2015年PE为7倍，PB1.8倍。美国投行的PE约在10-15倍之间，2008年以前PB在2.0倍左右，近几年在1倍-1.2倍。在行业发展空间迅速打开以及盈利稳步增长的背景下，未来A股券商有望高于国外投行的长期估值中枢水平。目前估值水平下配置价值显现。(来源：中国证券报)

　　【行业研报】

　　证券行业：券商估值已达历史低位

　　本周行业动态

　　近期，证监会向公安部集中移送了22起涉嫌操纵市场、内幕交易、利用未公开信息交易及编造、传播虚假信息、非法经营犯罪的案件。8月25日央行决定，自2015年8月26日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，金融机构一年期贷款基准利率下调0.25 个百分点至4.6%；一年期存款基准利率下调0.25个百分点至1.75%。根据梳理目前共有76股跌破员工持股价和大股东增持价。其中，45只个股股价跌破员工持股成本，31只破发增发股(大股东有参与).

　　本周公司动态

　　中信证券公告公司几名高级管理人员及员工协助调查。海通证券、方正证券、华泰证券、广发证券均公告收到中国证券监督管理委员会立案调查通知书。兴业证券、国金证券、申万宏源、中信证券等发布半年度报告，收入利润同比均大增。国金证券与百度在线网络技术有限公司签署战略合作协议，国金证券享有独家合作权。

　　本周行情回顾

　　本周证券行业指数下跌12.04%，沪深300指数下跌6.89%，超额收益率为-5.15%。8月份证券行业指数下跌23.73%，沪深300指数下跌12.43%，超额收益率为-11.30%。

　　本周证券行业所有证券个股均下跌，仅有2只证券个股跑赢沪深300指数。排名第一的是华泰证券，下跌4.19 %；其次为太平洋证券，下跌5.88%。跌幅最大的是西部证券，下跌19.72 %，其次为国元证券，下跌18.77%。

　　投资策略

　　从支持资本市场改革和国家产业转型的角度看，3-5年内将是证券行业跨越式发展的转型期，金融改革将为券商提供一个优秀的发展平台，新三板、场外市场、创新式衍生品、结构化产品等等，都将为券商提供非常好的发展机遇。而在市场环境整体转好的基础下，券商ROE有望整体步入上升新周期。在诸多利好消息的推动下，证券行业板块正在走出强势反弹的行情。我们继续推荐传统业务稳定发展，创新业务目标明确的大中型券商。

　　风险提示

　　大盘回落会压制券商股走势。(华融证券)

　　西部证券：借西部发展春风，积极转型突破可期

　　2015 年1-6 月，西部证券(002673.CH/人民币22.48， 未有评级)实现营业收入30.15亿元，同比增长446.36%；归属于母股东净利润15.18 亿元，同比增长896.75%；基本每股收益0.56 元，同比增长330.77%；加权平均净资产收益率17.65%，同比增加14.44 个百分点。公司资产总额600.19 亿元，比2014 年末增长107.57%；归属于上市公司股东净资产116.35 亿元，比2014 年末增长117.32%；杠杆率为5.16 倍，与2014 年末的5.40 倍相比略有下降。

　　【业务发展情况简介】

　　2015 年上半年，西部证券经纪业务收入同比大增。经纪业务收入17.39 亿元，同比增长392.18%。公司上半年抓住难得的市场机遇，大力发展股基交易和信用业务，截至6 月末公司股基金交易量15,891.50 亿元，同比增长599.58%；市场占比0.541%，比2014 年末增加0.029 个百分点；信用交易业务实现营业收入35,508.64 万元，同比增长480.58%；报告期末两融余额达到113.07 亿元，比2014 年年末增长154.56%。

　　报告期内西部证券投行业务也呈现较快的增长速度。投行业务收入1.07 亿元，同比增长189.57%；实现利润0.43 亿元，同比增长514.62%。报告期末IPO有6 家企业上会；债券方面成功发行12 单债券主承销项目；股权转让方面上报18 单新三板项目，储备近40 单项目；财务顾问方面，报告期内共承做4单财务顾问业务。

　　报告期内西部证券自营业务收入高速增长。自营业务收入6.87 亿元，同比大增942.35%。这种爆发式增长主要受益于今年上半年证券市场的牛市。公司及时调整策略，将权益类投资保持较高仓位，围绕主线投资，积极参与IPO发行工作，取得了良好的投资收益，净值稳步增长；固定收益类投资重视信用风险，积极配置高等级信用短债，分享利率下行带来的投资收益，积极尝试投资新品种；衍生品业务继续完善投资策略，个股期权业务继续稳步推进。

　　2015 年上半年西部证券资管业务增长相对较慢。资管业务收入0.20 亿元，同比增长30.63%。截至报告期末，公司定向资产管理规模372.07 亿元，较上年同期增长86.65%，市值较上年同期增长84.70%；集合资产管理总规模42.02亿元，较上年同期增长584.03%，市值较上年同期增长635.04%；专项资产实现突破，管理规模达9.1 亿元。公司资管业务积极向主动管理大趋势转型，发展空间巨大，后续增长可期。

　　【建议关注西部证券的逻辑】

　　1、良好的股东背景和完善的法人治理结构兼具国企的稳健与民企的灵活。公司股东主要为国有独资公司、上市公司和实力雄厚的其他国有及民营企业。多元化的股东结构使公司的经营兼具国企的稳健与民企的灵活，为公司的长远发展提供了坚实的基础。

　　2、依托陕西区域优势，借助互联网金融推动经纪业务转型。公司作为陕西唯一上市的综合性券商，享有地缘优势，经过多年的经营和发展，在经纪业务、资产管理业务、股票承销、债券承销等业务领域积累了丰富的机构及个人客户资源，在西部地区、特别是陕西地区的客户群体对公司具有较高的认知度和忠诚度，客户粘性较强。公司积极进行业务转型，通过互联网金融等渠道扩大客户群体，提升经纪业务边际收入。

　　3、借助“一带一路”发展机遇，巩固新三板业务优势实现腾飞。公司积极向高佣金地区拓展业务，近期在宁夏和甘肃等一带一路沿线省份增设分公司或营业部，同时开发“E 融宝”等创新产品。公司在新三板业务布局较早，现阶段有望借助一带一路发展机遇、依托西安高新区区位优势发展做市交易等业务，延伸新三板产业链，并从后续转板等业务上挖掘新的赢利点。

　　4、坚持合规经营，实行有效的全面风险管理。公司始终坚守合规经营底线，坚持“风控至上”的经营理念，对各项业务经营决策均按照相关审核流程执行，对经营过程中面临的实质性风险进行严格管控，强调业务规模、收益与风险承受能力、资本充足水平相匹配。目前公司各项主要风险管理指标均优于监管指标，具有较强的风险管理和抵御能力。(中银国际证券)

　　光大证券：业绩符合预期

　　事项：

　　光大证券公布2015年半年报，营业收入95.21亿元，同比增长395.32%，归属母公司股东净利润48.78亿元，同比增长1180.05%。

　　平安观点：

　　业绩符合预期，经纪、投资、投行业务表现靓举： 上半年实现营业收入 95.2亿元，同比增长 395%，业绩符合预期。其中，手续费及佣金净收入 55.45亿元，同比增长 3.2 倍，主要是经纪业务股基交易量同比大幅提升增加的佣金收入；利息净收入 13.64 亿元，同比增长 142%，主要是融资融券利息收入增长；证券投资业务实现投资收益及公允价值变动收益 25.82 亿元，较上年同期的 0.24 亿元增长 107 倍，主要是 A 股牛市带来股票投资收益增长。其中，对营业收入增长贡献最大的 3 项业务分别是经纪、投资(自营+直投) 、投行业务，对营业收入增长贡献占比分别为 46%、 24%、 10%。

　　股基交易额增长 5 倍，佣金率下降 22%：上半年股基交易额 8.2 万亿，同比增长 502%，佣金率 0.053%，较去年同期的 0.068%下降 22%。主要原因是网上开户和一人多户政策放开，带来经纪业务竞争加剧所致。预计下半年股基交易额同比增速下降，佣金率还会继续下降。

　　投资业务大幅增长，主要原因是股市走牛以及 816 影响的消除：上半年投资业务实现营业收入 13.5 亿元，去年同期为-1.6 亿元。投资业务实现大幅增长， 其原因除了股市走牛之外，去年 7 月份证监会解除光大证券由于 2013年“816 事件”被禁止的除固定收益之外的自营业务，也是重要的原因。预计今年下半年行情波动加剧，投资业务收益会有所下降。

　　投行业务受益于 IPO 发行节奏加快和新三板市场的繁荣：今年上半年，投行业务累计实现收入 9 亿元，较上年同期增长逾 6 倍。上半年累计完成 8个股票承销项目、17 个债券承销项目和 23 个新三板挂牌项目，实现主承销规模 517 亿元，股票和债券融资规模分居行业第 13 位和第 6 位，同比大幅提升 36 位和 20 位。下半年 IPO 暂停，投行业务收入下滑是大概率事件。

　　信用业务总规模达 772.6 亿元，两融增长为主要因素：上半年，信用业务实现利息净收入 8.9 亿元，同比增长 114%。截至 6 月末，公司信用业务总规模 772.6 亿元，较去年同期的 158.4 亿元增长 388%。其中，融资融券余额 689 亿元，市场份额 3.4%，排名第 10.6 月中旬股市的下调，市场两融规模从高峰期的 2.4 万亿下降至目前的 1.3 万亿，可能下半年清理场外杠杆会分流一部分至两融，但两融规模与股市强相关，下半年股市波动加剧，两融增长将放缓甚至进一步下降。

　　投资建议：从前期披露的月报数据来看，光大证券上半年的业绩增速在上市券商中拔得头筹， “816”影响的消除带来业绩的释放是重要原因。光大集团重组带来公司管理效率提升和集团协同效应增强，公司未来发展空间打开。暂缓了近两年的增发也于昨日正式获得证监会批文，将对公司发展形成利好。我们调高股基日均成交额从 8000 亿元至 10000 亿元，预计 2015 年公司净利润同比增长 310.8%，目前股价对应 2015 年的 PE 为 10.8 倍，PB 为 2.3 倍，维持公司“强烈推荐”投资评级。

　　风险提示：业绩增长不及预期风险，股市波动系统性风险。(平安证券)

　　国信证券：净利润逾90亿，同比增长近500%

　　2015年上半年，国信证券(002736.CH/人民币16.48， 未有评级)实现营业收入174.72 亿元，同比增长306.90%。公司实现净利润90.22 亿元，同比增长492.00%。每股收益1.10 元，同比增长400.00%。归属于母公司净资产达到454.71亿元，比年初增加38.71%，杠杆率约为7.65 倍，比2014 年底4.92 倍的杠杆率有一定提升。加权平均净资产收益率24.27%。

　　【建议关注国信证券的逻辑】

　　1、公司在经纪及财富管理业务具有突出的行业领先优势。公司营业部部均成交额远超行业水平，这已成为国信证券经纪业务的特色。2009 年-2013 年公司连续五年均有六家营业部进入证券公司营业部股票交易金额前十名，其中泰然九路证券营业部连续五年排名第一。公司积累了广泛的零售客户群体、细分行业和区域优势企业等客户基础。在以客户为中心的服务模式下，公司深入挖掘存量客户的需求，为公司融资融券、股票质押式回购等资本中介业务以及资产管理、基金管理等业务的开展奠定了良好的基础，助力公司打造“大经纪”、“大投行”、“大资管”格局。

　　2、有效的激励机制和良好的创新能力。公司建立了相对完善的考核机制，绩效评估透明，授予业务人员较为充分的业务管理权责。公司业绩导向和放权一线的内部管控策略，使公司形成了快速的市场反应能力和“百花齐放”的创新能力。公司完成了市场首家可交换私募债福星生物私募债的发行；行业首创限制性股票融资，为股权激励对象提供融资服务；行业首创上市公司员工持股计划集合资产管理产品、小额定向资产管理产品；行业首创柜台市场发行挂钩沪深300 指数结构化产品等。(中银国际证券)

　　广发证券：覆盖全国着眼海外，金融巨擘扬帆起航

　　2015 年1-6 月，广发证券(000776.CH/人民币15.40， 未有评级)实现营业收入197.12 亿元，同比增长325.38%；归属于上市公司股东净利润84.06 亿元，同比增长401.85%；基本每股收益1.30 元，同比增长364.29%；加权平均净资产收益率16.18%，同比增加11.44 个百分点。公司资产总额5,171.26 亿元，比2014 年末增长115.38%；归属于上市公司股东净资产725.87 亿元，比2014 年末增长83.25%；杠杆率为7.12 倍，比2014 年末的6.06 倍有一定程度的增加。

　　【建议关注广发证券的逻辑】

　　1、具备均衡、多元化的股权结构，H 股的发行拓展了海外业务。公司是前十大券商中唯一一家非国有控制的证券公司，没有控股股东，形成了较为稳定的股权结构。同时随着国内客户的海外融资需求不断提升，开展海外业务不仅能拓展新的业务，也能提升证券公司服务存量客户的能力。广发证券H 股的上市极大提升了公司资本实力，有利于拓展公司海外业务，解决资本瓶颈，打开业务增长空间。

　　2、携手新浪有效整合资源，互联网金融行业的先导者。广发作为新浪首家战略合作的券商，产品、服务、账户、平台的多位一体合作有助于完善广发证券的互联网生态圈。公司一贯重视在互联网领域的创新应用，是证券行业较早布局金融大数据策略、建立大数据运算集群的券商，走在业内互联网金融创新的前沿。

　　3、遍布全国的营业网点，覆盖了主要经济发达地区。公司营业网点覆盖了中国经济发达的地区，形成了覆盖全国的经纪业务网络体系，为公司营业网点取得良好经济效益提供了充足的客户资源保障；公司投资顾问团队人数行业排名第一，投资顾问平均拥有八年以上的咨询经验。公司全资子公司广发期货网点数量在期货公司中名列前茅，与证券经纪营业部共同形成了具有较强辐射性的服务圈。

　　4、齐全并居领先行业地位的主营业务，形成了金融集团化优势。公司拥有投资银行、财富管理、投资管理等全业务牌照，各项主要业务相对均衡发展，均取得了靠前的行业排名。同时，公司控股广发期货、广发基金、广发信德等，形成了稳健的集团化架构。公司齐全且领先的主营业务、集团化的金融服务，使得公司保持并持续提升公司在各个业务板块的市场领先地位。(中银国际证券)

(责任编辑：DF064)