事件： 公司 2015年上半年营业收入、扣非后净利润分别为 120亿元、 0.8亿元，同比增长分别为 11.7%、 332%。 2015Q2 营业收入、扣非后净利润分别为 61亿元、 0.32亿元，同比增长分别为 11.1%、 110%。

　　半年业绩持续高增长，财务费用下降幅度较大。 公司 2015年上半年营业收入同比增长约 12%，具体来看子公司南京药事收入同比增长 28%、福建同春收入同比增长 185%、合肥天星收入同比增长约 7%(受安徽省招标环境影响，增速相对较低。安徽区域业务收入增速仅为 0.88%)、南京药业收入同比增长约 21%。我们预计福建地区收入快速增长将拉动公司业绩，全年收入增速预计在 13%左右。 但长期来看， 我们认为公司业务集中在安徽、江苏等医改重点省份，行业招标政策变化或影响其收入增长，故下调 16-17 年收入增速预期。 2015年上半年扣非净利润为 0.8 亿元，同比增长约 332%。主要原因如下： 1)从子公司并表的角度来看，福建东南医药从 2014年 3月起并表，可比基数较低； 2)从期间费用的角度来看，公司期间费用率约为 4.6%，同比下降约 0.9个百分点。销售费用及管理费用保持稳定，财务费用下降约 4700万，对公司整体利润贡献较大； 3) 从实际所得税率来看， 2015 年上半年实际所得税率约为 28%，同比下降约 6个百分点。 4)从单季度情况来看， 2015Q2营业收入同比增长 11.1%，与半年增速相当。 Q2 扣非净利润同比增长 110%， 快于收入增速， 原因是财务费用下降；增速环比下滑，主要是东南医药并表因素影响。我们预计财务费用率下降或将继续，全年净利润约为 2亿元。

　　有序推进与 WBA合作，积极开展医药流通新模式。 1)2015年为公司与沃尔格林-联合博姿展开实质性合作的元年，公司将与 WBA 下属子公司与部分重点厂商积极拓展工商合作新路径，逐步探索在优势品种、药妆、器械及合约销售上的具体项目合作。同时 WBA 的管理输出对公司整体运营效率提升值得期待，为建立战略型和伙伴型供应商合作关系打基础； 2)引进 WBA 时定增募集资金约 10亿元，在 2015 年陆续发行 20 亿的超短融资券， 将有效补充流动资金，降低公司财务费用，上半年已经初见成效； 3)药事服务的模块化、可复制化及低成本化程度较高， 2015 年将在现有基础上加大开发力度。其中药煎制服务中心已有22 家稳定客户群体，上半年实现销售 1211 万元，同比增幅逾 11%；销售处方量逾 77000 张，同比增幅近 16%，将增加客户黏性； 4)将加强零售连锁药店建设，开展多模式(中医中药模式店、社区店、商圈店、 O2O 店)零售连锁业务，丰富新品种并推动 DTP 药房建设，线上业务起步发展。批零一体协同发展相关工作也完成了经营管理模式优化设计，将积极嫁接已有医药电商业务资质(已具有 B2C资质)，充分利用线上线下结合的营销服务拓展业务。

　　盈利预测与投资建议。 我们预计 2015年-2017年 EPS 分别为 0.22元、 0.30元、0.45 元(原预测为 0.22 元、 0.33 元、 0.49 元，下调 16-17 年下调业绩预期是考虑到行业增速放缓趋势)，对应 PE 分别为 41X、 30X、 20X。公司当前估值与行业水平相比仍较为合理， 且已经基本完成对亏损企业剥离，国企改革、 WBA管理及业务输出值得期待，或存在着业绩超预期可能。故维持“买入”评级。

　　风险提示： 与外资企业合作或不达预期；行业政策变动风险。

(责任编辑：DF078)