核心提示：

　　市场缺乏核心动力导致市场弱势震荡。我们认为，经济增长动力缺乏、改革前景并不明朗而且改革已经被市场充分反应，导致目前的市场的缺乏核心的旗帜性的动力。近期央行加大注入流动性的频率和规模，但这种动作属于被动对冲性质而使得难以有持续性，特别是近期人民币汇率稳定或将导致被动对冲流动性的力度减弱。整体来看，由于市场之前大幅杀跌，使得市场估值优势明显，存在短线超跌反弹的可能，但市场整体上处于弱势震荡的格局不变，短期市场或将处于小幅区间震荡的格局。从投资机会的角度，建议采取防御性配置，建议关注医药、食品等业绩稳定增长行业的投资机会。

　　报告要点：

　　上周货币宽松力度加大带动市场超跌反弹，但本周宽松力度或将减弱。在经历了连续5个交易日的持续大幅杀跌之后，上周四、五市场迎来9%的反弹，央行降准降息及持续通过结构性货币政策注入流动性、之前市场的大幅下跌及证金公司维稳是带动市场反弹的主要原因。我们认为，央行前两周持续大幅度向市场注入流动性是为了弥补之前稳定人民币汇率导致的流动性缺口，即短期持续的流动性注入属于被动性对冲的特征，加上本轮市场调整之前金融系统陷入类似流动性陷阱的状态，央行可能更难以持续维持流动性边际改善。我们注意到随着近期人民币汇率逐渐趋于稳定，人民币贬值预期有所减弱，可能导致被动性投放流动性的动力有所减弱。我们关注到本周五央行启动的SLO规模已经降至600亿元，这一动作发出了明确的信号，即央行认为短期弥补流动性缺口的使命正在减弱，可能导致本周二、四的逆回购规模也将给下降，这是本周值得重点观察的信号。

　　李克强总理在国务院专题会议上释放的政策信号对对冲经济下行压力效果有限。在这些政策信号中，最有亮点的关于货币政策趋向，这意味着货币政策宽松的及时性和节奏将加快，在面对苗头性金融风险时央行将及时加大流动性投放防止系统性金融风险的扩大和传导，这一政策最大的意义还是体现在稳定金融风险方面。但对经济增长而言，这些政策效果整体有限：1、由于金融机构风险偏好的下降，央行注入再多的流动性也将难以注入到实体经济，导致金融系统出现类似4、5月时的类流动性陷阱；2、加大基础设施投资力度受到地方政府债务限额的制约。最近全国人大通过2015年地方政府债务限额为16万亿元，即2015年新增6000亿元，债务限额将制约地方政府新增融资空间，制约基础设施投资的力度；3、机械、纺织、轻工、汽车等领域基本处于产能过剩的状况，即使允许加速折旧，考虑到未来行业景气下行也难以有进一步加大投资的意愿，提升制造业投资的力度非常小。

　　8月发电量企稳能否证伪经济下行有待观察。我们认为，仅仅靠1个月发电量数据的回升来判断经济能否企稳回升或者证伪经济下行并不全面，仍需要进一步观察：首先，从发电量与工业增加值增速的对比来看，尽管在趋势上两者之间基本一致，但在个别月份并不完全一致，而且发电量又受到水电发电量的影响；其次，从财新的制造业初值来看，制造业作为工业的重要部门，其经济景气的大幅下行显示生产活动下降，不支持制造业用电量的回升；最后，从终端需求来看，水泥价格的持续回落显示终端投资需求低迷，需求疲软难以支撑生产端开工景气的回升。