新华保险发布2015半年报， 2015年上半年归属母公司净利润67.5亿，每股收益2.16元，同比增长80%；每股净资产18.25元，相比年初增长17.7%；寿险半年新业务价值同比增长27%，内含价值较年初增长16%。

　　平安观点：

　　偿付能力持续改善

　　新华保险 2014H/2014/2015H 的偿付能力充足率分别 75%/227%/246%，偿付能力持续改善，主要原因是投资公允价值提升所致。

　　现金流分析：流量退保率仍高企

　　2015 年上半年，新华保险的流量退保率(退保金/已赚保费)达 54.6%，赔付率和佣金支出也维持在较高位置，对公司的实际现金流影响较大。

　　盈利分析：传统寿险占比提升，股权类资产配置上升

　　2015 年上半年，新华保险保费收入为 726.7 亿元，同比上升 8.7%；其中传统保险保费收入 346.3 亿元，占比 47.7%，较去年同期提升 16 个百分点。

　　2015 年上半年新华保险投资资产为 6411 亿元，投资收益率为 5.25%；资产配置中，2014 年债券类/权益类资产配置比例分别为 48.1%/9.7%，而2015 年上半年为 48.1%/43.9%，权益类资产配比大幅提升，非标资产配置比例维持稳定。

　　业务分析：业务员规模和人均产能均上升

　　销售渠道方面，个险/银保渠道占比分别 19%/73%，个险渠道占比较去年同期上升； 2015 年上半年新华保险业务员为 19.2 万人，较年初增长 9.7%，人均产能为 6506 元/月，同比大幅上升 30%。

　　内含价值和新业务价值均实现高速增长

　　2015 年上半年，新华保险新业务价值为 74.6 亿，同比增长 27%；内含价值 992.47 亿，较年初增长16%。中期每股内含价值为 31.81 元/股，每股新业务价值为 1.91 元/股。

　　投资建议

　　新华保险 2015 年上半年业绩优良，基本面良好，保险行业有政策利好因素推动，并且公司股价当前处于估值低位，维持公司“推荐”评级。

　　风险提示：系统性风险；政策推出不及预期；流量退保率高企，公司现金流恶化风险。

　　其他机构评级

　　中金公司：新华保险推荐评级

　　业绩高于预期

　　净利润同比增长 80.1%， 主要受益于投资收益的大幅提升。 同时，内含价值半年环比增长 16.4%。

　　新业务价值增加 43.2%， 好于我们的预期， 主要受益于新单保费同比增长 31.8%和年期结构和产品结构的优化。营销员首年保费同比增长 42.5%，得益于人均产能同比提升 28.3%和人员的增长。业务结构方面，传统险首年保费占营销员渠道首年保费的 47.3%，同比提升 40.2 个百分点，同时，健康险和十年期及以上产品首年保费保持快速增长。

　　投资业绩靓丽。上半年，股票和基金资产占比 15.3%(半年环比提升 6.3 个百分点)，推动年化总投资收益率提升至 10.5% (同比增加 5.4 个百分点)，但年化净投资收益率同比下降 0.3 个百分点至 4.8%。

　　退保率提高和市场份额下滑是主要担忧。 公司退保率大幅增加 3.4个百分点至 7.2%，主要由于此前高现金价值的保单产生的大量退保。同时，退保率增加也导致运营现金流同比下降 88.3%。由于续期保费表现较差，市场份额下滑 1 个百分点至 7.7%，主要由于续期保费表现较差。

　　发展趋势

　　业务质量将持续提升。我们预计公司的新业务价值在未来两年实现以高双位数水平的增长，主要受益于业务结构的改善和个险渠道的不断提升。接下来，公司在转型过程中对低质量业务的消化将是主要挑战。

　　投资收益率面临一定挑战。下半年随着资本市场的波动，公司需积极调整股票和资金的配置，同时，努力提升净投资收益率水平。

　　盈利预测调整

　　我们调高 2015 年 NBV 增速为 29.8%，同时将股票投资收益率假设调低到 10%，2015 年净利润增速调低至 47.5%。

　　估值与建议

　　新华 A/H 股目前交易于 0.9 倍/0.7 倍 2015 年 P/EV。在市场波动中我们调高风险溢价，A 股和 H 股目标价下调 35%/40%至39.2 元和 45.5 港元，对应 1.2/1.1 倍 2015 年 P/EV，潜在涨幅 29%和 60%，维持 A 股推荐评级，H 股确信买入评级。

　　风险

　　资本市场波动。