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事件：山东黄金发布2015 年半年报，公司实现营业收入196.84 亿元，同比下降20.26%；归属于上市公司股东的净利润0.48亿元，同比下降84.58%；基本每股收益0.03 元，业绩低于预期。
点评：
矿产金销售减少导致利润大幅下滑。2015 年上半年，美国经济继续领跑全
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球其他经济体，美国指数维持强势，黄金价格低位运行，与去年同期相比，国内金价下跌5.7%。由于公司主要产品为金、银，因此价格下跌对利润影响大。从产量上看，矿产金产量13.7 吨，完成全年计划的51.26%；但是由于价格下跌，销量同比下滑，按照上半年国内黄金均价测算，销量同比下滑31.39%。从毛利率上看，由于成本控制得当，矿产金毛利率同比回升1.02 个百分点至39.81%；冶炼金毛利率由负转正至0.18%；由于黄金销量的减少，矿产金利润占比下降导致综合毛利率同比减少0.88 个百分点。从费用看，销售费用同比下降10.43%、管理费用同比下降10.48%、财务费用同比下降10.26%，三项费用的降幅均低于收入降幅。
重大资产重组进行中，资源储量或将大幅增长。公司拟向控股股东山东黄金集团有限公司、关联方山东黄金有色矿业集团有限公司和山东黄金地质矿产勘查有限公司以及非关联方发行股份购买50.38 亿元资产，并配套融资16.85 亿元，发行完毕后总股本从14.23 亿股增至18.94 亿股。本次重组完成后，公司黄金储量将增加331 吨，对应2015 年-2019 年EPS 增厚0.06 元、0.11 元、0.27 元、0.50 元、0.55 元。
短期金价存在表现机会。我们认为三季度黄金存在表现的机会，主要基于以下三点：（1）三季度是传统的黄金消费旺季，消费需求的季节性好转有利于提振金价；（2）近期中国央行的动作对国内金价也有提振，包括：人民币贬值和官方按月披露黄金储备变动；（3）全球金融市场动荡导致恐慌指数大幅上涨，黄金避险需求增加。从长期看，由于美联储加息存在不确定性，再加上全球通胀仍低位运行，长期趋势仍不明朗。
盈利预测及评级：由于本次重大资产重组尚未完成，我们不考虑该事项对利润的影响。我们下调公司矿产金产量预测，预计公司15-17 年EPS 分别为0.51 元、0.56 元、0.58 元，维持“增持”评级。
风险因素：矿产金产量不达预期；金价波动风险；生产成本增加；自然灾难等突发事件导致生产中断；重大资产重组失败。
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