公司公布了2015 年中报，实现营业收入39.53 亿元(+15.04%，归母净利润6.19亿元(+128.81%)，扣非后归母净利润3.61 亿元(+241.75%)，合基本EPS1.62元(+80%).

　　评论：

　　1、受益油价大跌，净利润大幅增长，符合市场预期

　　上半年，公司实现营业收入39.53 亿元(+15.04%)，营业成本31.09 亿元(2.80%)，营业成本增速低于营业收入12.24pct，油价下跌是主因。公司实现归母净利润6.19 亿元(+128.81%)，扣非后归母净利润3.61 亿元(+241.75%)，远超营业收入增速，业绩高弹性，符合市场预期。

　　2、国内航线增速放缓，国际航线爆发式增长

　　报告期内，公司提升航线管理水平，新开和加密国内高收益航线，并停飞部分低收益航线。同时，公司把握国内二线城市直飞国际航线需求激增的机遇，加速推进国际化战略，新开包括石家庄、合肥和哈尔滨至名古屋，青岛、郑州、泉州、西安、成都至大阪等优质航线。

　　2015 年1-7 月，公司ASK 累计同比增长22.09%，其中国内航线和国际航线ASK分别同比增长3.36%和173.7%；RPK 累计同比增长23.26%，其中国内航线和国际航线RPK 分别同比增长4.42%和192.94%；客座率93.85%，同比增长0.89pct，其中国内航线和国际航线客座率分别为95.11%(+0.96pct)和90.62%(+5.95pct)。公司国际航线RPK 占比从一月的16.5%大幅提升至七月的27.2%，国际化战略初显成效。

　　报告期内公司国际及地区主营业务收入增长约110%，占主营业务收入的比例达到34%，其中日本大阪、 韩国济州、台湾等航线发展迅速。

　　3、成本控制良好

　　报告期内，公司进一步加强了主营业务成本控制，主营业务成本增长2.26%，低于主营业务收入13.45%的涨幅。主营业务单位成本(主营业务成本/可用座位公里数)为0.270 元，较去年同期下降15.86%。

　　公司加快IT 技术应用和开发以及自助设备项目推进，有效压缩人机比。报告期末，公司人机比为82.9:1，较去年同期下降近14%。报告期内，公司单位油耗仍旧保持较低水平，同时由于油价的持续下降导致航油成本占主营业务成本的比例下降约11 个百分点，单位航油成本(航油成本/可用座位公里)较去年下降约38%。

　　4、辅助收入高速增长，互联网航空初显成效

　　公司开发了机票+酒店、租车等诸多产品以提升辅助收入。2015 年上半年，公司辅助收入达到30,189 万元(+56%)，平均毛利率达到85%，贡献30%的毛利；人均辅助收入同比提升35%，达到48 元/人。

　　公司成立电子商务事业部，将电子商务机票销售平台升级为航旅生态链，利用互联网、移动互联网、O2O(线上到线下)互动，主动创新、深度整合旅行、商务、差旅生态链。上半年，公司包括网上保险、行李、选座以及订餐等在内的线上辅助收入达到1.82 亿元(+61%)，人均线上辅助收入同比增长38%。

　　今年七月，公司首架安装机上WIFI 系统的飞机首飞成功，正式开启春秋航空天地互联时代。此外，公司下半年将广泛开展“产地直达”的创新型货运产品模式，同时还将于四季度启动货运B2C 项目。

　　5、美元敞口仅为1.5 亿美元，汇率风险不大

　　近期，随着中国人民银行宣布改变人民币中间价制定方法，人民币汇率出现较大幅度贬值。截止至2015 年7 月末，扣除自然对冲的美元资产以及可资本化的预付款美元贷款后，公司美元敞口约为1.5 亿美元。照此估算，人民币兑美元贬值1%，减少公司税前利润约720 万元，我们预计公司全年净利润在15 亿元左右，边际影响不大。

　　此外，公司也将通过增加美元资产、偿还美元负债、适当增加日元负债以及远期汇率产品等方式来控制美元敞口，预计到8 月末，公司美元敞口将得到最大程度的降低。而从近期央行表态看，人民币大幅贬值的可能性不大，对公司的影响有限。

　　6、廉航成长空间巨大，公司加快扩张步伐

　　全球低成本航空的市场份额扩张速度较快，亚太地区增速尤为惊人。近10 年来，低成本航空在全球市场份额从2003 年的12.2%快速升至2014 年接近26%；亚太地区低成本航空的市场份额从2003 年的3.4%攀升至2014 年的25.7%。东北亚地区市场份额仍然相对较低，具有较大的发展空间。

　　公司加快扩张步伐，逐步形成以华东上海为核心、以东北沈阳、华北石家庄、华南深圳为战略支撑点的国内航线网络布局；并辅以日本大阪和名古屋、韩国济州等境外过夜航站，构建背靠中国大陆、辐射东北亚的枢纽网络。报告期内，公司机队规模持续扩大，从14 年末的46 架增长至2015 年6 月末的50 架。根据公司运力规划，公司下半年预计还将引进5 架空客A320 飞机，未来几年运力增速将保持在20-25%。

　　7、投资策略：

　　考虑到目前国内和东北亚地区廉价航空渗透率较低，市场空间巨大；公司加速国际化转型，在维持高客座率的同时，保持15%~20%的运力增速，业绩高速增长可期。考虑到行业成长性和公司杰出的盈利能力，公司应享受一定估值溢价，我们维持公司“强烈推荐-A”评级。

　　风险提示：经济下滑、突发事件、业绩增速不达预期

　　所在行业研究

　　航空行业：国内航线发力，旺季开端兑现高增速

　　国内客运：同比增速约为去年 3 倍以上。7 月，国航、南航、东航国内航线客运周转量同比分别上涨 11.70%、6.50%和12.88%；投放运力方面，国航、南航、东航国内航线可用座公里同比分别上涨 11.10%、5.78%和10.64%；客座率方面，国航、南航、东航国内航线 7 月同比分别变化0.40pct、0.54pct 和 1.47pct至 81.70%、80.61%和 81.81%。7 月是历年来的航空旺季，从周转量上看今年需求明显好于往年，国航、东航客运周转量的同比增速约为去年同期的 3-4 倍。8 月是暑运的第二个月，预计国内客运需求仍会处于高位。

　　国际客运：旅游需求火热，未受股市震荡影响。7 月，国际航线客运周转量同比增幅走势如下：国航、南航、东航国际航线客运周转量同比分别变动 18.50%、38.02%和 23.02%；投放运力方面，国航、南航、东航国际航线可用座公里同比分别增加 16.60%、35.84%和21.71%；客座率方面，国航、南航、东航7月同比分别变化1.40pct、 1.31pct和0.87pct至82.10%、82.70%和 81.73%。本月，南航国际市场的表现明显好于国内市场，继续以 38.02%的客运周转量增速引领三大航。去年 7 月，国际航线已经开始回暖。三大航无论是运力增速，还是旅客周转量增速都达到同期的 2-3 倍水平。国际航线的火热程度并未受股票市场震荡的影响。8月是暑运的第二个月，预计国际航线整体旺盛需求不会改变。

　　首推春秋航空和东方航空。综合考虑汇兑损溢、油价、估值、催化剂等，我们首推差异化竞争、具备成长属性、受益中短航线旅游热的春秋航空，以及迎来业绩拐点、后续受益迪斯尼刺激的东方航空；同时推荐欧美航线布局完善、行业龙头股中国国航和对油价与国内航线弹性最高的南方航空。(来源：长江证券)