市场开拓加速费用率增长较快，拖累业绩下滑约 17%

　　公司 2015 年上半年实现收入 5.02 亿元，同比增长 14.25%；归属于上市公司股东净利润 0.23 亿元，同比下降 16.86%；实现每股收益 0.09 元。 公司收入增长主要由工程、设备等业务增长所致，利润下降则源于市场开拓加快带来的管理费用、销售费用的较快增长。

　　工程、设备带动收入同比增长 14%，市场开拓加速费用率增长较快公司上半年运营业务增长 6.84%，其中水量增速 3.5%，伴随部分项目下半年投产，运营业务增速有望提升；工程 EPC 业务、设备销售业务增速分别达到 21.6%、20.1%；公司主营业务毛利率相对稳定，但由于市场开拓加速，管理费用、销售费用增速分别达到 36.2%、18%，同时加之所得税率提高等因素，报告期净利润 0.23 亿元，同比下降 16.8%。

　　在手订单充足，PPP 订单增长较快

　　公司在手订单充足，目前执行中的订单达超过 12 亿元，其中巢湖流域DBO 项目基本完工，预计将确认剩下 2.6 亿收入；报告期内公司陆续中标清溪、怀远、乌海 PPP 项目，合计 8.3 亿元。我们预期三四季度为 PPP 项目的释放期，公司订单有望加速增长。同时公司在“运营+工程+设备”一体化产业链上又延伸流域治理、膜技术开发等领域。

　　订单驱动业绩持续高成长，关注增发进程

　　考虑增发完成，预计公司 15-17 年 EPS 分别为 0.29、0.50、0.71 元。目前公司停牌中，拟实施相关股权收购事项。目前公司订单充足，且受益于 PPP 项目的快速释放，业绩高增长可期。给予“买入”评级。公司增发事宜处于待证监会审批状态，建议积极关注增发进程。

　　风险提示：订单执行进度低于预期；再融资进展缓慢。

　　其他机构评级

　　国联证券：国祯环保推荐评级

　　事件： 公司公告半年度报告， 公司实现营业收入 50,099.6 万元，同比增长 14.26%，归属于上市公司普通股股东的扣除非经常性损益后的净利润 2,374.39 万元，同比减少 15.38%， 实现 EPS 为0.09 元，业绩增长低于我们此前预期。

　　点评：

　　业绩低于预期，费用增长较快吞噬净利润，未来看环境工程EPC 业务进展。 上半年公司的主营业务收入实现了较快的增长，其中生活污水处理投资运营业务实现收入 23,050.29 万元，同比增长 6.84%；环境工程 EPC 业务实现收入 24,398.84 万元， 同比增长21.60%；污水处理设备生产销售业务实现收入 2,650.47 万元，同比增长 20.12%。 公司承建的巢湖 DBO 项目目前已基本完工， 大部分污水项目正在调试阶段， 上半年该确认收入 14,283.54 万元，共确认收入 4.78 亿元，成为环保 EPC 业务的主要来源。 在收入实现快速增长的同时，净利润增速同比下降，主要因为公司加快了市场开拓，新设了水环境治理事业部以及管网事业部，管理费用和销售费用同比增长较快，此外，受部分子公司所得税优惠政策影响，公司所得税费用较上年增加所致。 上半年公司的管理费用实现 3616.8 万元，同比增长 18.01%， 销售费用实现 1596.76 万元，同比增长 36.19%，费用的快速增长一定程度上吞噬了净利润的空间，但从业务增长情况看，未来公司的长沙项目、清溪项目、涡阳项目、 彬县项目等将陆续开工，对未来的业绩增长将产生积极的影响。

　　维持“推荐”评级。 我们维持 15、 16、 17 年 EPS 分别为 0.3 元、0.45 元、 0.64 元，公司在中小城镇的污水处理细分领域市场上具备较强的竞争地位，同时有望不断向全国进行项目复制，未来的行业发展空间广阔， 维持推荐评级。

　　风险提示： 订单进展慢于预期的风险， 宏观经济下行的风险