2015 年中期业绩下降 27.5%，低于市场预期，主要源于国内经济环境欠佳， MDI价格下跌，公司销售收入下降，而期间费用同比增长。经济存在向好态势， MDI价格已处底部，存在向上空间，石化项目即将投产，贡献业绩增量，维持“强烈推荐-A”评级。

　　2015 年中期业绩下滑 27.47%， 低于市场预期。 公司 2015 年上半年营业收入、归属于上市公司股东的净利润分别为 100.4 亿元、 10.2 亿元，分别同比下降13.91%、27.47%，基本 EPS 为 0.47 元。二季度营业收入和业绩分别下降 15.6%、16.0%，低于市场判断。

　　经济环境欠佳， MDI 需求弱势，价格下跌。 2015 年上半年国内 GDP 同比增速为 7.0%，若扣除证券业影响，增速更低； 2015 年上半年房屋新开工面积、商品房销售面积分别变动-15.8%、 3.9%，汽车产量仅增长 2.0%，显示宏观经济活力减弱。 受此影响， MDI 国内消费疲软，加上近 2 年行业新增产能释放，竞争激烈，价格下降。 2015 年上半年聚合 MDI、纯 MDI 均价分别为 1.29 万元/吨、 1.79 万元/吨，分别同比下跌 19.2%、 9.1%，而近期聚合 MDI 价格已跌至 1.04 万元/吨，刷新 10 年新低。

　　原料价跌， MDI 盈利能力小幅增加；期间费用快速增长。 本期公司 MDI 销售毛利率为 36.51%，同比增加 1.34 个百分点，源于上半年原料纯苯市场需求低迷，价格大跌，同比跌幅高达 38.0%，公司 MDI 营业成本跌幅更大，盈利能力提升。 而其他产品毛利率同比增加 6.42 个百分点，源于毛利率较低的石化贸易收入下降。 由于运费增加、贷款增长， 公司本期期间费用同比增长 20%，拖累业绩表现。

　　转机起于谷底。 国内实行宽松的货币政策和积极的财政政策，经济保持平稳增长， 地产形势向好， MDI 需求依然向上。当前， MDI 价格跌至谷底，淡季业已持稳，向下幅度有限。此外，公司三季度将进行 PDH-PO/AE 一体化试车，预计四季度正式投产，贡献业务增量， 2015 年将会提供更好的增长基础。

　　维持“强烈推荐-A” . MDI 位于底部，存在向上空间，石化项目即将投产，驱动经营逐步向好。考虑 MDI 价格跌幅超预期， 石化项目进度有所延迟， 我们下调盈利预测， 预计 2015-2017 年 EPS 分别为 1.12 元、 1.50 元、 1.93 元，目前股价动态估值 19.3 倍。

　　风险提示： 项目进度延迟风险；市场需求低迷风险；毛利率下滑风险。

(责任编辑：DF146)