一、 市场简评

再现千股跌停，蓝筹护盘股指。周三股震荡走低，上证综指收于3805.7 点，下跌3.03%，沪深300 指数跌3.54%，深成指跌4.68%，中小板指数跌5.13%，创业板指数跌4.99%。行业方面，银行是唯一上涨的行业，石油石化、食品饮料、非银行金融、通信等跌幅相对较小，商贸零售、电力环保、餐饮旅游、交通运输、电子等跌幅居前。两市成交1.25 万亿元，超过1200家公司跌停，尽管中石油、中石化和银行拉抬股指，但仍以较大跌幅收盘。本周五是期指交割日，目前期限贴水较多，预计后面两天市场波动较大。

上半年宏观数据公布，股市疯牛有望转化为慢牛。经济出现企稳迹象，二季度GDP 增长7%，好于市场预期，1-6 月固定资产投资名义增长11.4%，实际增长12.5%；社会消费品零售总额同比名义增长10.4%，实际增长10.5%；6月份工业增加值实际增长6.8%，比5 月加快0.7 个百分点。A股经过本轮快速深幅回调后，股市疯牛有望转化为慢牛，估值风险有所释放，估值吸引力有所回升展望未来，A 股将在宽幅震荡和结构性性行情中酝酿改革和转型的投资格局，为中国梦构筑资本基石。随着复牌公司越来越多，经过初期的反弹修复后，小盘股将延续分化，一些优质个股迎来长期投资机会。继续看好复合经济社会转型方向的超跌优质成长股：如移动互联、智能生产和生活服务、中国制造2025 等。主题机会关注：大股东增持、回购、股权激励数量较多或价格有折让的股票、中报业绩增长快于预期或高送配的公司等等。

（分析师：秦晓斌）

二、今日热点

宏观：二季度经济数据点评

经济现趋稳迹象 二季度GDP增速7%，略高于市场预期。主要是服务业增速加快，工业增速偏稳。从工业增加值和发电量的表现来看，一季度以来实际的经济增速可能已经低于7%。6 月工业增加值和发电量小幅回升，但工业产销率下降，反应工业需求仍然低迷。虽然稳增长有助于稳工业，但也只是延缓去产能过程，将减弱和缩短工业的库存周期波动。

三驾马车：6月投资止跌、消费平稳、出口回升 1-6 月份投资保持平稳：（1）去产能继续，采矿业依然大幅负增长；（2）房地产投资回落幅度减缓，受股市利好影响，商品房销售面积和销售额大幅回升，房地产投资出清有望触底；（3）制造业投资增速趋稳，制造业自5 月份结束大幅下滑的态势，本月再次下滑0.3 个百分点，但是下滑幅度大幅减弱；经济自身仍然处于结构调整和改革过程中，制造业投资增速仍属疲软；（4）基础设施投资回升，自年初回落后6 月份首次出现回升，基础设施投资占比社会总投资22.35%，高于年初的21.28%；（5）经济结构缓慢转型，其他类型投资占总投资比例缓慢上升，1-6 月份占比达到25.52%，高于去年平均24.6%的占比，部分弥补的传统产业投资的下滑。经过长达2 年的经济出清，上半年投资的各项指标有趋稳迹象，新开工项目计划总投资增速小幅回升至1.6%。虽然房地产和去产能的采矿业仍未完成出清，但基础设施投资增长偏稳偏强，制造业投资止跌趋稳，其他类型（以服务业等新兴产业为主）投资缓慢上升。

另外，5月份以来，固定资产投资资金到位情况也逐步改善：政府资金到位加快，其他资金来源小幅上行，银行资金下跌幅度收窄。

2015年6月份全国消费品增速同比回升，但消费金额与上月持平，消费处于平稳 。消费偏好主要受益于房地产市场成交活跃和资本市场财富效应。对未来消费谨慎乐观：一、经济缺乏向上动力，也使消费增速快速上升变的困难；二，投资疲软抑制消费上升；三，房地产和资本市场财富溢出效应不稳定。

出口方面，6月份出口增速转正，但是出口额1920 亿美元 ，仍然没有超过2000 亿美元，出口仍显疲弱。进口下滑速度缩窄，进口金额比上月增加100 亿美元。其中保税区和海关物流园贸易6 月增长，合计比6 月份增长50 亿元。受制于全球经济弱复苏，出口低迷态势难改。

“中式宽松”下的货币政策 二季度信贷和社融增速均有所放缓，与实体资金需求仍然低迷的调查结果一致，6 月的反弹主要是定向宽松加码，还有季节性原因。6 月企业信贷、委托贷款、信托贷款都有多增。但企业信贷多增的主要是短贷和票据融资多增，中长贷多增较少。而票据和短贷以及委托、信托贷款反弹有较强季节性，7 月应会回落。在降准备金率以及定向宽松加码作用下，6 月末M2 增速较5 月末提升了1 个百分点至11.8%，接近全年目标12%。但M1 增速4.3%却比上月末低0.4 个百分点，反应企业资金活化程度不高，实体资金需求并未提升。在改革和结构调整过程中，为守住不发生系统性、区域性风险的底线，货币政策总体将保持稳健宽松基调，同时加快推进金融改革，盘活存量资金，加大定向宽松力度。

房地产投资增速继续下滑 6月房地产销售明显好转，但暂未刺激土地购置需求和地产投资回升。且待售面积再度回升，反应库存压力仍在。地产销量的改善带动了相关消费和税收的回升。但随着销量的逐步回升，前两次政策回归释放的刚需和改善性需求存在边际衰减的可能。

6月财政收支增速改善 由于房地产市场、金融市场的好转以及季节性因素，6 月财政收支增速均有所提升。虽然上半年经济放缓使得财政收入增速放缓，但国家大力度推进财政资金统筹使用、盘活财政存量，不断提高财政资金使用效益。同时地方债务置换的顺利推进也使得地方债务危机得以逐步化解，有助于释放地方稳增长能力，一定程度上弥补了财政收入下降的影响。预计下半年财政收入增速的制约和债务危机逐步化解的趋势仍将成为影响财政扩张力度的主要因素。

“中式宽松”下，经济将逐步趋稳 在缓慢出清过程中，刺激政策只能短期遏制下滑的趋势，要从根本上解决问题只能是寻找新的经济增长动能。目前维系投资增速还在两位数主要是政府投资，基础设施投资增速相对较高且平稳，而民间投资、房地产投资等还在继续下降。乐观的是传统产业投资降速在趋稳，同时服务业投资增速回升明显。上半年GDP 增速偏稳离不开服务业的稳步增长，而这需要依赖偏稳的经济环境和持续的改革推进。与过去不一样的是，新一届政府采用的稳增长政策更多地兼顾了改革：是从国家的资产负债表入手，通过一系列政策组合拳降低债务压力和去风险，同时实现扩张的“中式宽松”。预计在改革和稳增长共同作用下，经济增速将在今年下半年至明年之间企稳。但要启动新一轮增长周期，还需看到传统产业出清后的复苏和转型升级产业的缓慢成长形成共振，预计要到2017年。

服装纺织：下半年三条线布局

主线一：低估值高成长龙头，赚取EPS提升+估值修复收益

此类公司我们重点推荐森马服饰、海澜之家：森马服饰：（1）作为国内休闲装以及童装行业的龙头企业，森马的休闲装业务经过三年旨在提升自身产业链效率的持续变革已经呈现明显的底部向上态势。而儿童装行业一直处于高景气周期。公司2015 年EPS 约1.0 元，2016 年约1.3 元，按照现价（23 元）市盈率大约在23X、18X 左右，仍处于较为合理的估值水平。（2）公司账上50 亿现金，期待围绕互联网化进行战略转型。近期不断有外延布局落地，比如与韩国ISE 合作涉足跨境电商，或是在休闲装方面以优质供应链为依托借助互联网对新型商业模式进行积极探索，以及在儿童产业方面进行儿童综合一站式服务平台的打造。（3）我们认为森马服饰作为行业龙头企业，基本面仍在持续改善，同时具备外延转型预期，并且估值合理，目前估值水平下进行布局至少能够收获业绩提升与估值修复带来的收益，推荐价值型投资者积极布局，6 月份的下跌过程中最低出现过17 X 市盈率的估值水平。

海澜之家：以创新性的供应链组织模式（供应商承担存货、加盟商类似于财务投资者）带来了高性价比的产品、实现高速扩张。参照公司的品牌定位，我们估计公司在门店数量达到4,000 家前不会遇到实质性障碍（主要指新开门店效率降低），目前公司门店数量约3,300+，在外延扩张方面仍有空间，门店的扩张与单店效率的进一步提升是公司业绩增长的主要源泉。作为高性价比、类直营化国民品牌，公司在线上线下资源整合方面具备先天性优势，在渠道模式上最有希望取得突破。

此外，作为平台类公司，整合全行业上下游资源的能力就是公司发展至今的核心竞争力，依托这一优势与极佳的现金流（15 年Q1 手握84 亿现金，14 年经营性现金流19 亿），供应链金融等领域均是公司有能力进行布局的方向。当前17 元股价对应15 年25X 市盈率，15 年业绩增速预期仍高达35%。

主线二：小市值公司的转型弹性，安全边际源自转型确定性

美欣达：目前市值33亿（定增后），集团层面业务转型开始较早，在环保（垃圾发电）、医药等领域已有多年经验累积并已取得不俗成绩，自14 年中重大资产重组审核放开后，公司就积极筹划转型并在14 年年报中表达了转型意愿，今年3月底抛出8亿定增方案，大股东包揽5 亿显示了公司对于其转型前景的信心。基于集团层面资产质量较好，公司市值较小，且利益格局已高度协调等角度，我们认为这是现阶段极具布局价值的标的。

红豆股份：大集团、小上市公司，集团政商资源丰富，但由于杠杆使用比较充分，需要充分激发红豆股份的融资平台功能。从14 年底公司抛出大股东全部包揽的定增方案以来，我们就看好红豆集团将充分挖掘红豆股份这一资本运作平台的潜力，红豆股份目前59 亿左右市值（定增后）已经入极具吸引力的范畴并具备充分向上空间。近期实际控制人及高管更是斥资近2500 万在8-10元区间内连续增持显示了对公司前景的信心。

主线三：具备基本面基础的细分行业龙头，获利空间取决于转型落地情况及转型格局

探路者：从户外服饰用品主业出发涉足一个前景远大的行业——户外运动，且打造“户外用品+旅行+体育”大户外生态圈系统战略逐步清晰，公司利用其上市公司平台，从资金、资源、人才、激励各个方面均在不断完善、持续提升。站在目前角度看，公司转型方向具备极强的吸引力，公司的转型格局也足够宏大。目前103 亿市值，15 年预计净利润3.3 亿（增长约15%），对应市盈率约30X。

富安娜：其财报表现和终端渠道调研却足以表明这是一家管理优秀的公司，在产品设计、终端零售管理均可圈可点。目前公司市值76.5 亿，15 年预计净利润4.3 亿（增速10%-15%），对应市盈率约18 X，Q1 账上现金及理财12.5 亿。转型方面，半年来对外投资步伐较快，参股高新投、投资执御信息。

奥康国际：2015 年迎来业绩拐点，预计弹性40%＋，预计净利润规模3.5 亿-4 亿，当前市值85 亿，对应市盈率22 X，Q1 帐上现金及理财14 亿。前期斥资近5 亿取得兰亭集势第一大股东地位。

九牧王：我们预期公司15 年收入有个位数增长，利润有双位数增长（4 亿净利润预期），当前市值81 亿对应市盈率为20 X，Q1 账上现金及理财30 亿。近期与景林合作设立互联网时尚产业投资基金，员工持股计划尚未购买股票。

雅戈尔：在股权投资方面，可供出售金融资产+长期股权投资（宁波银行、汉麻产业、创业软件、西三线）+PE 投资累计账面价值达200 亿。结合服装业务8 亿、地产业务11 亿（含纺织城地块收储收益）净利润，以及公司询价定增仍在流程中，我们认为公司当前385 亿市值具备价值基础，股价向上的空间主要取决于公司金控平台+大健康产业战略的落实进度。目前公司股价（17.29 元）

略高于定增底价17.08 元。

（分析师：马莉, 陈腾曦）