新能源行业2015年中期策略：闭环共振，能源革命

　　机构：海通证券股份有限公司

　　能源产业巨变

　　什么是能源互联网+：互联网+改造能源行业；市场化-分散化-信息化-互联网化；

　　此时的变化：1、电改(打破售电方垄断)；2、分布式能源接入(打破发电方垄断)；3、电动车接入(用电方情况复杂化)；4、储能即将爆发(政策酝酿出台)；5、互联网企业的介入(以BAT进军为标志).

　　能源互联网平台：积成电子；

　　光伏：彩虹精化、东方能源、科华恒盛、林洋电子；

　　储能：科陆电子、阳光电源、南都电源、圣阳股份；

　　电动车：东源电器、多氟多；

　　智能家居：拓邦股份。

　　积成电子：能源互联网已闭环，新商业模式将重构

　　研究机构：海通证券

　　行业空间：电改激活能源互联网，十万亿市场生态重构。电改打破了电力行业的封闭体系，还原了电力的商品属性，在互联网无孔不入的今天，能源互联网浪潮已经到来。电力市场的规模极大，仅发电的市场就达3 万亿，输配售电的市场也有3 万亿，再加上电源投资、电网投资的规模，整个市场接近10 万亿，在制度改革的推进下，市场生态有望重构。

　　公司卡位：大能源、跨区域、全过程信息化，打造能源互联网闭环。积成电子是电力信息化卡位最好、布局最全、地域最广的民营企业，已经从电力延伸到燃气、热力、水务的大能源信息化，监测控制发、输、调、配、用等能源全过程，掌握全国16000 户高耗能企业能耗数据，水表省会级市场占有率排名第一，已经建立了燃气需求侧应用云平台服务，成功搭建了能源互联网云平台，已经获取了第三方支付牌照，有成功的园区微网经验，有望将这一模式扩展到山东，进而复制到全国。

　　商业模式：流量变现，价值重估。未来向上可以拓展发电侧服务(提升量、价)，仅山东公共事业市场4000 亿；向下可开展用电侧服务(网上收费、节能、售电服务)，仅火电理论满发提升空间6000 亿；与金融系统可开展征信业务，仅积成覆盖的高耗能客户每年的利息近8000 亿；并且可辅助政府开展能源监管，建立卡位的护城河。积成电子从单纯的软硬件提供商转向能源资产规模、交易量等类“过路费”的更灵活、可持续的收费形式，成为能源互联网十万亿市场流量红利的最大受益者。

　　投资策略：参考互联网对其他传统行业的改造，互联网金融诞生了恒生电子、金证股份，互联网医疗诞生了万达信息、卫宁软件，市值都达到了500 亿左右，而目前积成电子的市值仅有147 亿左右。作为市场空间不亚于金融、医疗的能源行业，我们认为能源互联网这一两年内也必将诞生同样市值级别的公司。我们预测公司2015-2017 年EPS 为0.43、0.53、0.66 元。我们给予公司目标价53 元，对应市值为200 亿。随着应用层的不断推进、平台层的不断完善和合作伙伴的协同效应，公司有潜力冲击500 亿的市值。

　　不确定性因素。电改推进推进受阻；项目进展受阻；电网订单延迟。

　　彩虹精化：一季度业绩符合预期，致力于打造能源互联网平台

　　研究机构：齐鲁证券

　　公司 2015年一季度业绩同比增长12.82%符合预期：公司发布2015年一季报，一季度实现营业收入1.19亿元，同比减少3.71%；实现归属于上市公司股东的净利润1524万元，同比增长12.82%，对应EPS为0.05元；扣非后净利润1368万元，同比增长1.77%。此外，公司预计半年度盈利区间为3231.74至4847.62万元，同比增长-20%至20%。公司在此前的一季度业绩预告中预计盈利1485.54-1755.64万元，同比增长10%-30%，一季报业绩接近区间下限。公司一季报业绩与半年度业绩预告均符合我们和市场的预期。

　　毛利率同比大幅提升，经营活动现金流大幅改善：公司2015年一季度毛利率大幅提升5.46个百分点至34.83%；期间费用率提升4.57个百分点至21.15%，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别提升1.03、0.61与2.94个百分点至9.01%、10.36%与1.79%；净利率提升1.80个百分点至13.44%。一季度末资产负债率为56.12%，低于光伏行业平均水平，融资空间较大，增发之后资金将更加充足。一季度应收账款周转天数同比增加47天至106天，而存货周转天数同比增加17天至80天；经营活动现金流为净流入4130万元，同比大幅改善。

　　光伏电站项目接连落地，装机规模超预期空间较大：2015年以来，公司光伏电站项目接连落地，包括浙江湖州106MW 项目、攀枝花60MW 项目、合肥60MW 项目，加上2014年的160.2MW 项目，合计已达386.2MW。公司拟增发募集资金在浙江、安徽、四川三地加码200MW 分布式光伏，显示出公司转型光伏电站运营商的坚决态度。此外，公司还与中国核工业第二二建设有限公司签署了《太阳能光伏电站项目合作框架协议》，在3年内合作实现不低于1GW 的光伏建设规模，总投资约80亿元。公司在2014年制定了三年内实现装机并网发电1GW 的基本目标，我们认为超预期空间极大。

　　打造能源互联网+金融的双重平台：光伏电站项目投资强度大、资金密集，有着金融产品的属性。除通过银行一般授信外，公司有望积极开展项目融资、股权融资、融资租赁、并购基金、发行企业债、定向增发、众筹融资、资产证券化等资本融资渠道，充分发挥财务杠杆，在确保资金来源和资金安全的前提下，创新光伏电站的投融资模式，挖掘光伏电站的金融属性。公司计划借助现代数字通信、互联网、移动通信及物联网技术，通过云计算、大数据将新能源电站与互联网有机融为一体，致力打造出一个全新的能源生产和消费、投资和融资生态系统，实现绿色低碳生态的互联网金融平台。公司计划积极推进以微网为中心，按区域大园区整体规划、整体开发，以微网技术形式接入电网中并网运行，提高分布式电站的利用效率和参与电力市场的能力，减少分布式电源的间歇性对电力系统的影响，提高运行能力和供电可靠性，提高效率同时提高投资收益。

　　实际控制人与董监高大幅认购增发股份，彰显对于公司未来发展的坚定信心：公司实际控制人和董事、监事、高管等计划通过大幅认购增发股份向公司注入现金，彰显其对于公司未来发展的坚定信心，同时也为公司未来发展提供了资金支持，有利于优化公司治理结构。公司实际控制人陈永弟亲自挂帅光伏业务，结合专业的光伏团队，我们看好公司在电站领域的管理水平与执行能力。

　　投资建议：在不考虑增发摊薄股本的情况下，预计公司2015-2017年的EPS 分别为0.64元、1.00元和1.32元，对应PE 分别为40.2倍、25.7倍和19.5倍，维持公司“买入”的投资评级，上调目标价至30-35元，对应于2016年30-35倍PE.

　　风险提示：地面电站备案或发电量不达预期；分布式项目推进不达预期；融资不达预期；传统业务复苏不达预期；新业务布局不达预期。

　　东方能源：中电投资产注入，能源平台空间打开

　　研究机构：海通证券

　　东方能源是中电投清洁能源运营平台，是京津冀地区一体化的核心标的，中电投2013年承诺，将华北地区热电及清洁能源陆续注入东方能源，打开市值增长空间。

　　收购集团公司中电投资产，国企改革大幕开启。东方能源公告非公开募集资金13亿元，其中9.2亿用于收购大股东中电投旗下热电资产，收购对应2014年PE仅为5.5倍；按照之前承诺，集团还有大量清洁能源资产也将逐步注入。

　　集团公司清洁能源占比高，资产证券化空间大。清洁能源占比高：到2013年底，中电投集团装机容量89.7GW，其中火电62.1GW，水电19.3GW，风电4.7GW，光伏2.5GW，核电1.1GW。清洁能源比重为34.19%，居五大发电集团第一，光伏装机位于全球第一，并且是国内三大核电运营商之一。证券化比例低：目前中电投的清洁能源资产基本都在集团，没有上市，上市公司的总资产仅占集团总资产的17%左右，在五大电力集团中最低。

　　已有方案带来安全边际，后续注入带来市值空间。东方能源是中电投最新买入的上市壳资源，是近几年来首次注入资产的上市公司。根据已公开方案，河北中电投的资产注入(还有大量优质光伏资产)带来市值空间，后续考虑到中电投外省光伏和其他资产注入的可能以及上市公司自身跨省发展的努力，市值空间更大。公司规划到2015年底，可控电力装机容量将达到3GW，清洁能源比重70%。按照国企改革惯例，一般的程序是集团控股上市公司，注入资产，做大市值，增发融资。目前已经到了做大市值的阶段。

　　盈利预测与投资评级。中电投资产注入，整合了华北地区热电资源，未来有望成为中电投清洁能源运营平台。我们预计公司2015-2016年净利润分别为4.9亿元、6.5亿元，按照非公开发行完成后5.86亿股股本摊薄(若增发价高于低价12.72元/股，股本摊薄会更少)，对应EPS分别为0.84元、1.12元，参考同行业可比估值，按照2016年40倍PE，对应目标价44.80元，维持“买入”评级。

　　不确定性因素。互联网进度缓慢；政策发生重大不利变动；项目建设进度不达预期；资金短缺。

　　科华恒盛：投资备忘录签订，数据中心运营有望超预期

　　研究机构：中投证券

　　公司昨日公告与自然人孙家凤签订《投资备忘录》，双方同意公司直接或者间接收购孙家凤实际控制的IDC 相关业务公司及其关联公司的控股股权，并经双方同意，甲方未来将乙方持有剩余股权以公允价格全额或部分收购。孙家凤是众生网络的创始人之一，我们认为此次合作大概率将涉及孙家凤在众生网络的股权转让。此次合作有望加快公司数据中心运营业务的拓展，完善公司的业务布局。

　　投资要点：

　　众生网络是华东地区资源最多、用户规模最大的网络服务提供商。众生网络成立于2004年3月份，2007获得上海市地区的ISP许可证，2013年获得全国范围的ISP许可证。目前主要从事IDC业务，ISP业务，云应用及方案，数据中心集群等四大业务，网络资源覆盖上海、北京、江苏、浙江、山东、内蒙古、吉林、香港及美国等地，是华东地区资源最多、用户规模最大的网络服务提供商。

　　众生网络是国内数据中心运营运营领军企业。众生网络是中国电信、联通和移动在各地多个骨干机房的一级代理商(代理上海电信市北数据中心，机柜350个；全国22个四星级机房之一的宁波BGP数据中心等)，拥有超过10年的IDC运营经验。2011年开始涉足自建数据中心业务，目前建成的数据中心包括浙江绍兴一期(150个机柜)、上海宝山一期(200个机柜)、山东日照一期(300个机柜)、北京亦庄一期二期(800个机柜)。在鄂尔多斯、延边及北京等多地有项目在建设中，公司总经理孙家凤在接受采访时介绍说预计在2015年6月将有4000个机柜投入正常运营。

　　合作一旦落实，数据中心运营业务有望超预期。公司目前已建成1000个机柜，初步规划今年底建成5000个机柜，明年底至少建成10000个机柜。如果与孙家凤的合作得到落实，公司的数据中心运营业务将超预期。

　　公司业务进展持续超预期，继续给予“强烈推荐”评级。公司管理层转换经营思路以来，明确将“积极寻找符合公司战略和提升综合实力的有价值投资项目及合作伙伴，通过并购和战略合作，快速完成产业战略布局。”无论是前期与张家口市政府签订首个地方政府级的智慧能源管理云平台系统，还是此次与孙家凤签订投资备忘录，均是对其发展理念的贯彻，且合作的项目持续超出市场预期，公司管理层的执行力得到充分体现。我们看好公司的三大业务布局，能源互联网龙头企业不断提速。鉴于此次合作的落定尚存在不确定性，我们维持前期的预测，预测公司2015~2017年EPS分别为0.82/1.08/1.43元，未来6-12个月目标价到70元，对应2015~2017年PE85/64/49.

　　风险提示：高端电源进口替代不达预期；数据中心和光伏运营推进力度不达预期；增发预案未取得审批机关的批准；无法取得售电经营许可证

　　科陆电子：深化模式转型，打造能源互联网平台

　　研究机构：信达证券

　　公司深化模式转型。公司从上市的智能电网中电工仪器仪表(主要是电子式电能表和标准仪器仪表)以及电力自动化产品(包括智能用电和电力操作电源两类)业务转型布局“智能电网、新能源、节能减排”三大产业，制定打造世界级能源服务商的战略。

　　能源互联网将给行业带来根本性变化。能源互联网将在电力交易、配电网、发电领域及用电等多方面给电力行业带来革命。

　　公司能源互联网产业布局完善，卡位优势凸显。公司业务布局电气全产业链，新一轮定增加码储能微网、充电网络智能云和售电网络能源管理及服务平台建设，若深电能未来能够获得售电牌照， 公司将实现能源从产生到输送、分配以及用电消费的数据闭环，公司在能源互联网平台建设上卡位优势显著，我们认为公司是能源互联网最核心标的。

　　盈利预测与投资评级：按照公司现有股本(不考虑本次非公开增发)，我们预计公司2015 年、2016 年、2017 年EPS 分别为0.61、0.97、1.08 元，对应2015 年5 月25 日收盘价(26.17 元) 的PE 分别为43、27、24 倍。考虑到公司能源互联网上强势拓展及卡位优势，我们给予公司2016 年45 倍市盈率，对应目标价为43.65 元，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

　　股价催化剂：电站及储能业务拓展超预期；售电牌照的获得；光伏及储能行业超预期变化。

　　风险因素：1、光伏及储能业务拓展低于预期；2、应收账款等财务风险。

　　阳光电源：战略合作再下一城，强强联合开拓市场

　　研究机构：长江证券

　　报告要点

　　事件描述

　　阳光电源发布公告，公司与南车株洲电力机车研究所有限公司签署《市场业务战略合作协议》。

　　事件评论

　　战略合作再下一城，强强联合开拓多元化市场。南车株洲所为中国中车一级全资子公司，是我国轨道交通装备牵引电传动与控制系统龙头企业。双方本次合作，将主要在风电、光伏等领域展开合作，主要内容包括：1)核心产品互用：双方未来在同等条件下有限采购风电变流器、光伏逆变器及相关电力电子零部件等产品；2)技术创新合作：双方共同探讨在电力电子技术方面的技术积累，定期进行风电、光伏发电技术交流，提高双方风电、光伏发电系统技术和品质，共同实现在全球范围内建设、运营高品质的风电、光伏电站；3)品牌推广和服务：双方将针对特定目标市场，联合品牌营销。在合肥轨道交通项目相互提供资源帮助与合作便利；4)新能源电站项目合作：双方共享国内外项目信息，共同合作开发国内外电站项目；5)本次合作协议有效期5年。我们认为，公司本次与南车株洲所合作，即有利于公司逆变器、变流器、电控系统等电力电子产品销售与推广，也使得公司有望加深与中国中车合作，推动业务向轨道交通等领域进一步延伸。

　　积极推动多业务布局，构建能源互联网平台型企业。伴随国内“互联网+”浪潮兴起，公司积极探索新能源与互联网结合的方式，构建能源互联网平台性企业：1)立足传统业务优势，进一步强化公司传统光伏逆变器、EPC业务龙头地位，同时积极向光伏电站运营推进，持续加强能源互联网中能源端的业务布局；2)通过与三星SDI合作，加大储能领域合作，即可分享爆发在即的储能大市场，又进一步完善能源互联网关键构建建设；3)以自身电控技术为基础，发力新能源汽车电机控制系统，实现能源互联网用电端突破，打造“车-光-储”一体化平台；4)通过与阿里云合作，借助其互联网平台优势，推动互联网业务建设，以电站运维为切入口，实现能源与互联网的完美对接。我们认为，公司目前已初步完成能源互联网平台化布局，能源互联网龙头雏形已现，后期将推动各业务发力发展，向售电业务等更深层次的能源互联网方向迈进，实现业务加速扩张。

　　维持推荐评级。预计公司2015、2016年EPS分别为0.79、1.17元，对应PE为62、42倍，维持推荐评级。

　　东源电器：动力锂电龙头终成正果

　　研究机构：安信证券

　　新能源汽车大幕刚拉起，中国即将成为全球第一大市场：受环保压力和石油安全双动力驱动，全球主要国家纷纷出台政策扶持新能源汽车发展。14年美国市场销量全球第一，但中国增速最快，并有望在今年超越美国成为全球第一大市场。从行业生命周期来看，中国新能源汽车行业今后两年将迎来从幼稚期迈入成熟期的拐点，未来将有十年的快速增长。

　　新能源汽车快速上量拉动动力锂电需求，冰火两重天局面有待破解：新能源汽车快速上量将拉动动力锂电池需求。预计到2020年电芯、Pack 加BMS 市场规模将达到1000亿，年复合增速在50%左右。但动力锂电呈现冰火两重天，集中度和行业壁垒有待加强。借鉴日韩大型企业的发展模式，锂电池厂商与整车厂商深度配套合作将成为大趋势。

　　全面布局动力锂电池产业链，业内龙头地位短期难以撼动：国轩高科战略布局清晰，多重优势明显。公司拥有稳定的客户渠道，与国内多家整车制造厂商进行合作，依靠全流程产业链降低中间环节的成本，毛利率在同行企业中具有明显优势。随着行业技术、资金和产能壁垒的强化，国轩的龙头地位短期难以撼动。

　　投资建议：买入-A 投资评级，6个月目标价40.00元。我们预计公司2015年-2017年的EPS 为0.6元、0.81元和0.99元，净利润增速分别为1275%、35%、23%，成长性突出；首次给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为40.00元，相当于2016年50倍的动态市盈率。

　　风险提示：新能源汽车市场推广不达预期；公司产品出现严重质量问题

　　多氟多：红星闪闪，打造纯正新能源电动车稀缺标的

　　研究机构：安信证券

　　事件：公司公告与邢台县龙冈投资、河北红星汽车、邢台县人民政府签订《合作协议书》，本公司拟在六个月内通过股权收购及货币投资方式获得红星汽车的72.5%的股权。

　　获取整车资质，奠定新能源电动车业务腾飞的里程牌：红星汽车主要是从事汽车的研发、制造和销售，具有卡车、改装车、SUV、MPV、面包车、微型面包车等类型汽车制造资质。多氟多从冰晶石和氟化铝等起家，先后攻克电子级氢氟酸、氟化锂、六氟磷酸锂、正极材料、动力锂电池等，具备了新能源电动车前端产品的生产能力和规模优势，之后成立汽车研究院成功研发新能源汽车的电机、电控和电池组，具有进入新能源汽车的技术和产业优势。公司获取红星汽车股权后可以获得整车制造资质，打通新能源电动车全产业链，奠定腾飞里程碑。

　　三年规划看电池，十年发展看整车：受益于国家鼓励性政策，我国新能源汽车15年前4个月出货量为3.44万辆、同比增长近3倍，带动动力锂电池行业供应紧俏。公司15-17年动力锂电池年度产能分别为7500万Ah、2亿Ah和4亿Ah，显著受益于动力锂电供不应求的产业背景。公司公告也指出规划在邢台县龙冈经济开发区投资建设红星汽车新基地项目，建设新能源电动车生产线。国内汽车年产量超过2000万辆，新能源汽车受益于国家产业政策支持，近两年出货量持续倍增，预计未来渗透率仍将逐步提升，即使10%的占比也有200万辆的潜在规模，公司获得整车生产资质彻底打开未来的成长空间。

　　投资建议：考虑到此次收购红星汽车对净利润的影响，我们微调公司盈利预测，预计公司15-17年EPS分别为0.23、0.68和1.14元。公司动力锂电池受益于新能源汽车需求的快速发展，切入电动车整车生产环节为公司长期带来巨大发展空间，未来将充分享受国家新能源电动车发展大战略带来的红利，我们认为公司市值仍被显著低估，给予买入-A评级，上调6个月目标价至70元。

　　风险提示：国家新能源政策低于预期的风险、传统业务拖累主业的风险等

　　拓邦股份：进军机器人领域，一体两翼布局落地

　　研究机构：长江证券

　　事件描述。

　　近日拓邦股份发布非公开发行预案，公司拟非公开发行股票不超过3226.24 万股，募集资金不超过人民币59750 万元，扣除发行费用后拟全部用于“收购研控自动化项目” 、“拓邦意园(运营中心)建设项目”和“补充公司流动资金”；本次发行价格将不低于定价基准日前二十交易日均价的90%，即18.52 元/股。

　　事件评论。

　　进军工业机器人领域，分享行业盛宴：机器人核心部件包括控制系统、伺服系统和减速器三部分；此次定增公司拟收购并增资获得深圳研控自动化55%股权，其专注于为智能装备制造业提供运动控制技术、产品及解决方案，14 年市占率达13%，居市场第二位；公司有望借助其在步进驱动、伺服驱动、工业控制等方面积累的技术、品牌及应用经验，进军工业机器人之核心部件工业控制系统，充分受益近年来国内人口红利消失、产业结构升级所带来的工业机器人行业的爆发式增长，拓展新的业务发展引擎。

　　把握重庆区域优势，建立西南运营中心：公司拟以募投资金20000 万元投入拓邦意园建设项目，在重庆建立研发、管理、营销、客服、仓储功能于一体的运营中心；一方面可充分利用重庆在智能控制器(智能家居、物联网、工业控制等)和锂电池行业较发达的上下游产业配套优势；同时西南地区人力资源丰富且成本较低，有利于提升公司研发水平；综合来看有望拓展公司传统业务的西南市场占有率，并拓展当地电动大巴电池市场。

　　智能控制器稳步提升，锂电池业务蓄势待发：在传统控制器业务方面，公司加速由家电蓝海向电动工具等新应用领域拓展，并积极调整客户结构，高毛利订单占比有望持续提升并带动整体盈利水平提升；同时公司积极拓展新能源汽车业务，已完成新能源汽车电芯、电池技术及产能储备，未来有望向BMS 电池管理系统进一步拓展，作为深圳本地企业，将充分受益当地政府电动大巴采购需求集中释放，预计15 年有望成为业绩爆发元年。

　　维持“推荐”评级：考虑到公司新能源电池业务有望在15 年充分受益深圳当地电动大巴订单需求释放，且公司通过收购研控自动化步入机器人行业快车道，在机器人十年黄金期来临下未来发展值得期待；总体而言，公司搭建以智能控制器为体，新能源与机器人为两翼的“一体两翼”转型布局已现雏形，拐点向上且转型前景值得期待；预计15、16 年EPS 为0.40、0.59 元，对应当前股价PE 分别为47.08、32.47 倍，维持“推荐”评级。