具备规模、资源优势，现有业务稳健增长

　　公司是全国性医药流通企业并有众多潜力工业品种。覆盖 1.5 万家医疗机构，其中三级医院 938 家(占总数 49%)；拥有 1895 家连锁零售药房；托管 65 家医院药房；高值药品直送(DTP)业务市场份额第一(30%)。公司具备规模优势、上下游及政府关系的资源优势，我们预计未来两三年现有业务仍将维持双位数稳健增长。

　　以 DTP 切入医药电商，与京东签署排他性合作协议，激励机制较为完善

　　公司的电商业务以 DTP 业务为切入点，DTP 业务没有如医保对接(多自费药)、处方来源(高值、自费药严重影响医院药占比)、用户粘性等医药电商关键问题，且公司已在 22 个城市拥有 26 家 DTP 药房，具备线下服务患者的能力。管理团队持有电商公司 30%股权，激励问题得到较好解决。公司 5月 18 日与京东签署排他性合作协议，弥补了流量小件配送短板。公司医药电商起点扎实、资源充分、激励完善，我们看好公司电商业务长期前景。

　　激励改善和内在效率提升是公司未来重要驱动力

　　医药电商子公司灵活的股权结构设置是公司在激励机制方面新尝试，体现了管理层在现有体制下积极求变的态度。公司已经实现领导团队的平稳过渡，新管理层对于国企管理经验丰富，我们期待能够借助上海国资改革的契机，推进内部管理和激励机制改善。我们看好其内部经营效率提升带来的收入、利润率、ROE 的同步提升。

　　估值：上调目标价至 40.6 元，“买入”评级

　　我们略上调 2015/16/17 年盈利预测到 1.11/1.28/1.47 (原 1.07/1.28/1.44元)，基于对电商业务的乐观预期，将中期盈利预测由 6%上调至 8%，根据瑞银 VCAM 现金流贴现模型(WACC 从 8.2%下调至 7.8%)，得目标价 40.6 元。当前股价对应 2016/17 年 PE 为 23/20 倍，远低于 54/46 的行业均值，维持“买入”评级。