业绩低于预期

　　山东黄金2015 年一季度实现营业收入83.5 亿元，同比-20.2%，归属于母公司净利润亏损6849 万元，折合每股收益-0.05 元(去年同期为0.07 元)，业绩低于预期。

　　评论：1)盈利大幅亏损，主要是由于黄金价格低位运行，为了实现效益最大化，公司部分自产金没有销售。2)资产减值损失同比增加93.7%，主要是由于坏账损失同比增加，以及存货跌价损失转回同比减少。

　　发展趋势

　　强势美元对金价形成压力。年初以来美元走势强劲，一度突破100大关。向前看，美联储加息将对金价形成压力，维持2015/16 年金价预测1200/1220 美元/盎司，同比-5%/+2%。

　　整合增加资源储量，股权激励提升员工积极性。公司拟增发收购归来庄公司和蓬莱矿业的控制权及四宗黄金矿业权(部分在产)，涉及黄金资源量330 吨，增加公司资源量65%左右，为企业长期增长奠定基础。同时，高管和重要技术业务骨干人员等员工拟共同通过山东黄金第一期员工持股计划参与认购约1,185.50 万股，金额1.7 亿元，有利于提高凝聚力和市场竞争力。

　　盈利预测调整

　　下调2015 年盈利预测22%至0.54 元以反映公司成本控制等不及预期，同时引入2016 年0.55 元，同比-8%/+2%。假设2015/16 年金价同比-5%/+2%，单位成本-4%/+2%，矿产金产量+8%/+3%。

　　估值与建议

　　公司是山东地区国企改革的主要标的，目前已经制定了员工持股计划和引入战略投资者的改革方案。年初以来公司股价累计上涨72%，跑赢大盘的38%，上调目标价84%至35 元(对应2016eP/B 为4.7x，20%上涨空间)。但中期来看，黄金价格仍面临压力，公司盈利改善尚待时日，维持中性评级。

　　风险

　　黄金价格超预期下跌。