传：五粮液 重回增长通道,期待改革释放更大红利

　　事件

　　公司发布年报:2014年公司实现收入210亿元,同比下滑15%;归属于上市公司股东净利润58.3亿元,同比下滑26.8%,基本每股收益1.537元,业绩符合市场预期。分红预案:每10股派现6元(含税)。

　　简评

　　单四季度销售企稳回升,2015Q1有望加速增长

　　全年销售白酒11.8万吨,同比下降21%,酒类收入200亿元,同比下降15.5%,其中,Q4收入、净利润为59亿元、11亿元,同比分别增长7%、 27%,公司近两年来通过聚焦产品、市场、营销组织改革、直分销模式优化商家等调整,扭转了下滑的趋势,稳定住市场。据终端调研,今年1季度公司延续良好的增长态势,预计20%左右增长。目前高端普五一批价维持在580元上下,全年坚持609元出厂价不动摇,在保证渠道利润下,以销定量,争取明年春节前实现顺价。此外,预收账款保持在8.5亿元合理水平,经销商打款正常。

　　产品结构逐步清晰,盈利水平仍在下降

　　去年公司毛利率水平72.5%,同比回落0.73PCT,一直维持高位,说明五粮液产品价格体系逐步明朗。但净利率28.8%,较去年下降 4.86PCT,盈利能力仍在下滑,主要是受到营销费用拖累,去年营销费用43亿元,同比增长27.4%,营销费用率上升至20.5%,同比提升了 6.8PCT,达到历史最高水平,大幅上升是因为公司加大了对经销商的市场支持力度,预计短期竞争仍在加剧,营销费用还将同步上升。报告期内,管理费用率和财务费用率波动不大,所得税减少33%,为利润下降所致。

　　2015年期待公司在并购和混改上步伐更大一些

　　2013年公司收购了河北永不分梨酒业,2014年则实现扭亏为盈,收入达到1.2亿元,利润近1000万,2014年7月五粮液再次受够了河南五谷春, 去年收入1.8亿元,利润1424万元,表现较好,虽然前两次的酒业收购规模较小,但给公司积累了并购整合的经验,未来相信会尝试较大体量的收购。同时, 公司一直在探索销售层面的股权多元化,希望借助国有体制改革的浪潮,公司能够有力度更大的顶层设计上的突破。

　　盈利预测与估值

　　目前白酒行业底部复苏迹象明显,尤其是受政策压力最大的高端品牌,市场需求逐渐明朗,目标群体重点基本转向商务,在龙头企业达成保价的一致预期后,价格维护到位,一季度终端反馈良好。2015年“挺价、顺价”仍是五粮液工作重心,新的五品部成立深化组织体系调整,更加精细化和专业化运作市场,进一步优化经销商团队,改善销售人员激励,争取释放更大潜力。我们预计2015-2017年EPS为1.7元、1.95元和2.19元,给予2015年20倍动态市盈率,目标价34元,维持“买入”评级。

　　传：远光软件公司年报点评 2015年非常值得期待

　　投资建议

　　我们认为2014年将是公司最坏的时期,随着公司客户采购流程稳定,公司传统业务有望重新稳健增长。公司智能燃料管理、项目管理等新业务有望在2015年开始放量并贡献利润。同时新电改预期为公司打开了估值提升的预期。我们预计2015-2017年公司EPS分别为1.11、1.33和1.54元,对应当前股价PE分别为36.0x、30.1x和25.9x,上调公司至“强烈推荐”投资评级。

　　投资要点

　　2015年公司业绩有望大幅反弹:2014年公司录得营业收入8.2亿元,同比减少12.1%;实现归属上市公司股东的净利润为1.9亿元,同比减少 44.1%;实现EPS0.41元。公司的分配预案为每10股派现0.75元(含税),同时送红股3股。我们认为2014年业绩大幅下降是个短期现象。公司大客户特征明显,报告期内,由于部分招投标项目、重大项目推进进度缓慢。公司的集团资源管理业务大幅下降32.6%;该业务通常在公司收入占比超过 60%。同时公司根据财务政策谨慎性和一贯性原则,将相应的成本费用全部计入当期损益,导致公司报告期毛利率为73.3%,大幅下降了5.7个百分点。公司的集团资源管理业务毛利率大幅下降17.2个百分点至56.6%。从单季看,公司Q4数据与往年营业规律偏离严重。通常公司Q4收入和净利润在全年占比分别为35%和54%。而2014年Q4,对应的比例仅为27.9%和25.3%。2014年Q4公司实现的净利润较2013年减少1.35亿。我们认为公司在2014年已实施但未实现收入的项目会在2015逐步实现收入(税前净利润)。能源智能化,也就是公司智能燃料管理业务在2014年实现0.5亿的收入,毛利率维持65.2%的高水平,但该项业务在2014年应该还是亏损的。我们预计未来几年,公司的智能燃料管理业务有望高速增长,并在2015年开始给公司贡献利润。所以,我们认为公司2015年业绩出现大幅增长是个大概率事件。

　　新电改预期提升公司估值空间:随着新电改的政策逐步明确,公司作为我国电网电力市场的核心信息系统供应商,具有非常优越的占位优势。公司也持续加大研发投入,积极关注新电改等行业机会。报告期,公司研发费用2.1亿,同比增长25.3%,占公司收入比重25.2%。

　　估值和投资评级:预计2015-2017年公司EPS分别为1.11、1.33和1.54元,对应当前股价PE分别为36.0x、30.1x和25.9x,上调公司至“强烈推荐”投资评级。

　　风险提示:电网侧需求波动问题、新电改推进低于预期。

　　传：沧州明珠 管膜稳健,隔膜爆发

　　年报符合预期,一季报超预期。公司今日公告2014年年报及2015年1季报,2014 年收入20.9亿元,同比增长5.4%,净利润1.67亿元,同比增长11.9%,EPS0.46元,符合预期;2015年1季度收入4亿元,同比增长 8.6%,净利润0.31亿元,同比增长43.4%,EPS0.09元。1季度业绩好于我们预期。

　　隔膜量价齐升,翻倍增长。公司隔膜2014年销量增长85%,收入和毛利分别增长139%和192%,增长显著。我们测算,公司隔膜现均价4.5元/平左右,环比提高0.5元/平,下半年毛利率67.8%,环比提高7.9pct。隔膜收入占比仅5.7%,利润占比高达27.4%。募投项目投产后,今年底产能将扩至7500万平,可望贡献1.3亿净利润。

　　管膜业务稳健,今年恢复增长。由于资金和产能所限,公司2014年管材业务控制规模,业绩增速放缓。政府大力推动城镇化和基础管网建设,管材需求仍保持 10%以上增长;尼龙包装膜行业格局稳定,需求年增15%左右。2015年公司重庆项目已经建成投产,解决了资金和产能问题,管膜主业今年有望恢复稳定增长。

　　电动汽车井喷,隔膜进入长周期景气。2015年1季度,中国新能源汽车产销量分别为2.72万辆和2.65万辆,同比增长2.9倍和2.8倍。电动汽车销量井喷导致动力电池隔膜供不应求,仅比亚迪2016年对隔膜需求就将达到2亿平,考虑国内其它大厂及国际客户,动力电池隔膜市场空间巨大。目前国内仅2家公司批量供货,认证周期长技术壁垒高,我们认为隔膜高景气仍将长期维持。巨大的供给缺口下,沧州明珠再次扩产指日可待。

　　维持“强烈推荐-A”投资评级:预计公司2015-2017年EPS预测分别为0.66/0.84/1.13元,现价对应2015年PE 34倍。电动汽车销量井喷,隔膜供给严重不足,认证周期长技术壁垒高保障行业景气将长期维持。随着公司产能投产,未来业绩将保持高速增长。维持“强烈推荐 -A”投资评级。

　　风险提示:原药价格波动风险;转型电商进度低于预期;环保影响;

　　传：洲际油气 年报业绩符合预期,强调买入评级,目标价为25元

　　投资要点:

　　14年公司实现EPS 0.05元,符合我们的预期(0.05元)。14年实现营业收入13.9亿元(YoY-16%),净利润0.85亿元(YoY+87%),毛利率50%, 同比上升36个百分点,净利率6.1%,同比上升3.3个百分点;利润率的提升主要是因为公司实现战略转型,剥离了毛利率最低的贸易板块子公司福建正和, 同时将高毛利率的油气业务纳入合并范围。

　　14年公司不进行现金分红,每10股转增3股,体现管理层对未来发展的信心,转增后公司股本总数由17.4亿股上升至22.6亿股。14Q4公司实现收入 4.9亿元(QoQ-10%);净利润0.95亿元(14Q3为-0.19亿元)。14Q4毛利率54%,环比下滑10个百分点;14Q4净利率 19%,14Q3为-3%。

　　14年公司房地产板块实现收入1.74亿元(YoY-67%),毛利率15%,同比下滑8个百分点,为公司资产处置的影响;租赁与服务板块实现收入 0.83亿元(YoY+4%),毛利率75%;贸易板块实现收入2.3亿元(YoY-71%),毛利率8%,同比上升7.9%,为公司处置福建正和的影响;油气业务实现收入9.1亿元,毛利率66%,是14年公司整体毛利率大幅提升的主要原因。

　　自马腾公司95%股权收购完成日(14年6月25日)至年底,马腾公司共实现销售收入9.1亿元,净利润2.6亿元,净利率为19%。根据我们测算,14 年马腾公司总产量约为380万桶油气当量(美都能源子公司MDAE 约为200万桶),单桶净利为25美元(MDAE约为13美元),对应单桶完全成本约为60美元(MDAE 约为77美元)。公司14年财务费用为2.1亿元(YoY+209%),资产负债率53%,美都能源14年财务费用为8.5亿元(YoY+402%),资产负债率67%。

　　公司通过滚动扩边勘探获得新含油区,在原含油面积范围内和原含油面积之外都发现新储量。根据国际权威储量评估机构GCA 公司评价报告,截至14年底,马腾公司合计剩余可采储量由13年9月30日的0.67亿桶更新为1.08亿桶。此外,公司成功获批了马亭油田工作权益区拓展,新扩面积87.42平方公里,为进一步勘探增储拓展了空间。14年马腾公司共新钻井30口,截至14年底完成钻井29口,跨年度钻井1口。完钻的29 口井中全部进行了试油,试油获得工业油流27口。

　　目前员工持股计划有序推进,有助于强化市场对公司迅速发展壮大的信心。员工持股计划涉及的标的股票数量不超过4000万股,涉及的股票数量约占公司现有总股本的3.28%,这将全面调动员工的积极性,有效地结合股东、公司和员工的利益,实现价值最大化。

　　假设2015年7月公司完成对克山公司和CNR 公司的收购(假定收购主体均为马腾公司),不考虑2015年之后原房地产业务的贡献,预计公司2015-2017年EPS(转增摊薄前)分别为0.40、 0.92和1.15元,公司目前股价为15.52元,对应15-17年PE 为38、17和13倍,给予“买入”评级,目标价为25元。

　　传：贵州茅台 超靓丽季报,再次强调基本面反转

　　事件:公司 2014 年收入322 亿,YoY3.7%,归母净利润153.5 亿,YoY1.4%,EPS 13.44 元,符合预期。10 送1,派43.74 元(含税)。今年1 季度实现收入87.6 亿,YoY15.6%,归母净利润43.6 亿,YoY18%,超出市场预期。

　　对此,我们点评如下

　　茅台重新开始蓄水,实际4Q/1Q 高增长:4Q/1Q 收入分别为100 亿、87.6 亿,但预收款环比增长了6 亿、13 亿,调整后真实收入为105.7亿、98.8 亿,YoY5.6%、55.3%。1Q 数据与此前媒体报道的93 亿茅台酒收入比较吻合。4Q/1Q 现金回款分别为113 亿、103 亿,YoY3.5%、42%。考虑到13Q4 计入了部分999 计划外放量的高基数(+52%),实际14Q4 和15Q1 两个季度均为高增长,和草根调研情况比较符合,公司重新积累了28 亿预收款用于未来的盈余管理。

　　毛利率开始回升,期待国企改革对费用率的压缩:4Q/1Q 毛利率分别为92.6%和93.4%,环比回升。我们认为主要原因是低毛利的系列酒下滑(-50%),以及年份酒的企稳回升。唯一遗憾的是管理费用率仍然维持了10%的高水平,没有显现出规模效应,期待国企改革对公司降本增效的推动作用。

　　1%增长目标不足惧,把眼光放长远:茅台今年的工作重点是控量保价,提高经销商利润,1%是对此前不增量承诺的回应。茅台新常态下最大的不同是淡旺季明财富赢家显,14 年为保增长仍然有部分招商和放量,15 年利用政府给的宽松环境充分调整,我们认为中长期可以达到10-15%的增速。另外,我们认为最终实际销售可能超出1%的目标。

　　再次强调:茅台已率先完成调整,达到历史上最好的经营状态(具体理由请参考4 月16 日报告《调整状态至最佳,茅台开启新一轮发展》),当市场认识到茅台新的成长性时,必然会给到成长股的估值水平。

　　盈利预测及投资建议:预计15‐17 年收入分别为332 亿、369 亿和408亿,YOY3%、11.2%和10.6%;归母净利润分别为161 亿、180 亿和200 亿,YOY4.7%、11.4%和11.1%;EPS 分别为14.13 元、15.74 元和17.48 元,维持“买入”评级与300 元目标价。

　　传：新华医疗 并表增厚业绩,血透有望成为新增长点

　　报告要点

　　事件描述

　　新华医疗发布年度报告:2014年公司实现收入62.83亿元,同比增长49.83%;归属上市公司股东净利润3.26亿元,同比增长40.90%;扣非净利润2.91亿元,同比增长38.28%;实现每股收益0.82元。公司拟每10派0.81元(含税)。

　　公司披露2015年一季报:收入16.44亿元,同比增长39.43%;净利润7996万元,同比下降7.77%;扣非净利润7147万元,同比增长10.17%;实现每股收益0.20元。

　　事件评论

　　并表驱动收入快速增长,一季度业绩增长平稳:受远跃和威士达并表驱动,公司2014年收入62.83亿元,同比增长49.83%,提前完成公司十二五规划 50亿元收入目标。分产品看,医疗器械收入52.46亿元,同比增长55.42%;环保设备收入4481万元,同比增长36.55;药品及器械经营收入 9.11亿元,同比增长21.43%。2015年一季度收入保持较快增长,净利润增长相对平稳。一方面是去年一季度处置土地使用权带来较高的营业外收入 (2,593万元),另一方面并产品结构调整也有较大影响。

　　期间费用控制良好,产品结构调整影响毛利率:公司期间费用受并表影响改善明显,2015年一季度期间费率为14.04%,同比下降1.56个百分点。

　　其中,销售费率、管理费率分别下降0.77、0.88个百分点,财务费率上升0.09个百分点。公司一季度综合毛利率22.29%,同比下降1.45个百分点,主要是公司产品结构调整影响所致。威士达在去年二季度并表,由于是代理诊断试剂,毛利率相对较低,对一季度同期毛利率影响较大。预计随着高毛利血透及耗材业务的开展,公司毛利率有望回升。

　　血透业务进展顺利,有望成新利润增长点:公司血透业务拓展顺利,11月收购成都康福肾脏病医院、淄博新华医院、武汉莱格创捷和益畅商贸(透析机及耗材), 成立湖北新华医疗。12月设立湖南昌恒医院、康晟医疗、菏泽福慈医疗,增资湖北嘉延荣,持续推进血透业务在山东、湖北、北京等地投资平台的搭建及血透中心的建设。目前国内潜在终末期肾脏病患者(ESRD)预计已超过100万人,登记在册血透患者28万人,行业需求旺盛,公司新血透投资平台的建成有助于公司在各省/市血透中心的设置及潜在需求的释放,新利润增长点将逐渐显现。

　　内生外延并重,整合全产业链:公司通过几年的外延式收购,已初步确立医疗器械、医疗服务和制药装备为核心的三大业务板块。上游制药装备领域产品线不断完善,远跃药机、英德生物逐步贡献业绩;中游医疗器械领域全面布局,诊断试剂+血液透析等新业务前景广阔。下游医疗服务领域,公司已投资9家医院,未来医院整合仍将延续,不排除有建立医院连锁网络的可能。

　　维持“推荐”评级:公司是国内优秀的医疗器械行业整合者,制药装备逐步完善,血透及服务带来新增长点。预计公司2015-2017年EPS分别为1.04元、1.32元、1.77元,对应PE分别为50X、39X、29X,维持“推荐”评级。