中青旅2014年度财报点评:会展业务发展良好,关注遨游网后期建设
　　类别：公司研究 机构：东兴证券股份有限公司
　　事件:2014年,公司实现主营业务收入106.07亿元,同比增长13.86%;其中旅游主业实现营业收入79.34亿元,同比增长11.47%;公司实现净利润3.64亿元,同比增长48.85%,扣非后净利润2.67亿元,同比增长42.51%。
　　旅行社业务方面,公司以“耀悦”品牌正式进军高端旅游业务,并以公司化方式运营,积极开拓高端旅游市场。此外,公司会展业务形势喜人,会展公司在博览会产业、体育产业、数字营销等新兴市场战略布局初建成效。为适应市场的需求与变化,公司对联合体育公司的定位进行重新调整,致力于为政府、企业、大型赛事组委会等机构客户提供体育赛事咨询、运营管理及接待服务、体育营销、观赛旅游等一站式的专业体育赛事服务,2014年实现会展业务收入20.69亿元,同比增长16% ,会展公司实现净利润5407万元,同比增长11.61%。
　　遨游网完成平台化一期建设,O2O线上线下协同发展值得期待。2014年,遨游网为更多品类上线和供应商管理搭建了基础技术平台,上线了机票、签证、门票、邮轮、定制、高端等新运营品类,同时运营遍及全国29个出发地、全球目的地的产品网络。遨游网不仅成为中青旅常态化的核心销售渠道之一,更是高品质在线旅游平台运营商。公司在服务体系上,打通遨游网、呼叫中心、连锁店三渠道,形成三位一体的网络化系统服务。据艾瑞咨询统计,2014年遨游网在在线旅游度假市场份额大约为3.2%。
　　景区业务方面,乌镇持续增长,古北水镇2014年客流符合预期,未来关注景区商务会议接待市场以及古北水镇客流情况。乌镇景区全年共实现营业收入9.67亿元,同比增长25.72%,实现净利润3.11亿元,同比增长9.9%;全年累计接待游客692.6万人次,同比增长21.69%;其中东栅景区接待游客365.7万人次,同比增长17.22%,西栅景区接待游客326.9万人次,同比增长27.12%。我们估算客单价139.62元,较去年提升3个百分点。乌镇毛利率81.65%,同比减少2.52个百分点。通过世界互联网大会的圆满承接,乌镇景区作为大型会议目的地的影响力空前提升,景区商务会议接待市场前景乐观。古北水镇2014年客流量达到97.6万人次。古北水镇公司全年实现总营收1.97亿元,净利润1.16亿元,扣除对古北房地产公司投资收益后古北水镇公司亏损4055万元。古北水镇2014年客单价约200元。
　　酒店业务方面,“山水时尚”在中档品牌酒店方面名列前茅。公司共有分店47家,在山水核心品牌下设山水时尚、山水设计、山水S,山水联盟系列子品牌。2014年6月,中青旅山水入选中国饭店协会和上海盈蝶酒店咨询有限公司共同评选的2014中国连锁酒店中端品牌规模10强,“山水时尚”在中档品牌酒店中名列第四名。
　　策略投资业务,中青旅创格科技有限公司,全年营业收入同比去年增长23.95%。中青旅绿城投资置业有限公司继续慈溪项目的尾盘销售工作,共结算收入1.98亿元。中青旅大厦出租率继续保持100%,为公司带来持续稳定的租金收入和利润来源。
　　结论:公司业务稳健增长,对市场需求反应较为敏锐,会展业务势头良好,具备强大线下资源的遨游网发展值得关注。公司景区业务前景看好,迪斯尼开业将利好乌镇,北京冬奥会将利好古北水镇,我们预计公司2015年-2017每股收益分别为0.69元、0.85元和1.05元,对应PE分别为37.75X、30.57X、24.79X,给予“推荐”评级。


　　贵人鸟:All-In体育,全球体育产业化集团初现
　　类别：公司研究 机构：方正证券股份有限公司
　　【事件】
　　公司公告于2015年4月20日与Piramagen, S.L.以及11MAC11,S.L.签署《合作意向书》,拟以2000万欧元投资西班牙足球经纪公司The Best of You Sports, S.A.(“BOY”)。Piramagen和11MAC11拥有BOY公司100%股份。根据协议安排,公司约将持有BOY公司43.95%股份,并获董事会5席席位中2席。
　　【点评】
　　1、 All-In体育产业,树立国际地位:公司2014年确立“以体育服饰用品制造为基础,多种体育产业形态协调发展的体育产业化集团”的发展战略:(1)2014年12月,出资490万元与中欧盛世成立贵欧投资,并以此为基础成立并购基金;(2)2015年1月,与虎扑开展全方位合作:1)出资2.39亿战略投资虎扑15%股权,成为第二大股东;2)出资10亿元与虎扑成立规模20亿元的体育产业基金,借力虎扑经验能力,专注体育产业早期投资;3)与虎扑形成战略合作,整合O2O体育资源;4)明确“以参与人数巨大、消费潜力巨大、发展空间巨大的运动项目”作为公司拓展体育产业的方向。我们认为,公司资源明显All-In体育产业,布局体育产业态度坚决、执行力非常强,从虎扑到BOY公司,逐步在国内、国外体育人群、体育行业、资本市场树立起了全球体育产业化集团的形象和地位,为后续业务发展及整合奠定了基础。
　　2、 响应国家政策,布局足球产业:2014年10月20日,国务院发布46号文件《国务院关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见》,指出“以足球、篮球、排球三大球为切入点,加快发展普及性广、关注度高、市场空间大的集体项目,推动产业向纵深发展。对发展相对滞后的足球项目制定中长期发展规划和场地设施建设规划,大力推广校园足球和社会足球。”2015年2月27日,习近平总书记主持召开中央全面深化改革领导小组第十次会议,审议通过《中国足球改革总体方案》。2015年3月16日,国务院办公厅发布了《中国足球改革发展总体方案》,分11大部分、50条内容,从管理体制、职业俱乐部、竞赛体系、校园足球、社会足球、人才培养、国家队、场地、投入机制等方面全方位部署,为中国足球的发展指明了方向,各项足球相关的配套政策也将在年内陆续出台。我们认为,政策已将体育上升为国家战略,足球作为世界第一大运动,将引领中国体育产业改革及发展,成为发展体育产业、促进体育消费的重要推动力之一。根据46号文规划,2025年中国体育产业产值将达到5万亿元,按照国际一般规律,竞赛表演业占体育产业10%,足球占竞赛表演业50%,则中国足球产业产值潜在空间达2500亿元。公司布局足球产业,从大方向来说,紧随国家体育战略、足球战略,是走在正确的路上;以足球经纪切入,最符合“走出去,引进来”的战略要求,将中国资本、中国球员、中国市场输出国际,同时将国际管理经验、人才、资源引进国内,是做正确的事情。
　　3、 切准国际脉搏,把握发展机遇:2015年4月起,国际足联以“中介条例”取代“经纪人条例”:(1)下放监管权利至各国足协;(2)合同关系从“纯体育咨询”拓展到金融、法律、市场顾问领域;(3)合同时限从“最长为两年”到不再限定合同年限(可以签订超过5年的合同长约);(4)报酬方式扩展到工资、肖像权和转会提成,可以在同一笔转会交易中同时从卖方俱乐部、买方俱乐部和球员收取酬劳。根据公司预测,BOY公司15-18年税前利润150/300/800万欧元(其中17-18年合计800万欧元)。根据双方协议,公司约将持有BOY公司43.95%的股份(根据盈利及激励情况调整)。此外,中国足球经纪业务也有很大的发展空间:(1)2012年,中国体育产业增加值3136亿元,其中体育中介活动增加值仅21亿元,占比不到1%,与发达国家差距明显。中国体育中介业务处于高速增长阶段,2006-2012年年均复合增长率约47%,远高于体育行业平均增速;(2)仅看中超联赛,2014赛季转会收入过2亿元,在中超产值中占比约10%;中超球员薪资总额17.81亿元,自2011年后连续4年涨幅超过20%。未来,随着中国体育产业发展,体育中介市场、足球经纪业务逐步与国际接轨,BOY在足球经纪的经验和资源将有望嫁接中国市场,让公司分享中国体育中介市场红利。
　　4、 网罗顶尖资产,期待延续优秀:BOY是西班牙顶尖足球经纪公司,提供管理、营销和代理服务,服务对象为球员和俱乐部:(1)球员服务:代理合同、转会、商业活动和广告合同谈判、法律咨询和纠纷解决、职业生涯和退役后生涯规划、个人生活助理、财务顾问等;(2)俱乐部服务:协助转会谈判、球探工作、赛事组织等。BOY优势:(1)中国市场经验:1)为广州富力足球俱乐部主教练孔特拉经纪人;2)为皇马签下中国市场第一笔赞助合同(绿源电动车)。(2)顶尖足球资源:1)球员和教练:服务过伊克尔·卡西利亚斯、哈维·阿隆索、马塞洛、阿尔瓦罗·阿韦洛亚、埃斯特万·格拉内罗等;2)俱乐部:与皇家马德里、切尔西、阿森纳、国际米兰、AC米兰、摩纳哥关系良好。(3)高管团队强大背景:均拥有皇马背景,CEO奥斯卡·里沃特曾任皇马传媒总监和新闻官;创始人佩德罗·格拉内罗拥有深厚中国背景,全家居住上海,负责将资源引入亚洲;足球主管米格尔·帕德萨曾为皇马知名球员,并曾经担任皇马俱乐部体育经理;球探和青训主管弗朗西斯科·德·格拉西亚拥有近40年球探经验,曾任皇马新生部主管,曾为俱乐部签下劳尔。我们认为,此次投资符合公司网罗全球顶尖的或具有唯一性标的的目标,从虎扑到BOY,期待公司未来持续在体育装备、体育赛事、体育科技等领域兑现该投资逻辑。
　　总结:我们认为,公司投资BOY公司:(1)树立全球体育产业化集团的形象和地位;(2)响应政策号召,促进职业联赛发展和竞技水平提升,为中超输送优秀球员和教练、将中超球员输送到欧洲主流联赛;(3)分享全球足球经纪业务发展机遇,经验和资源移植中国市场;(4)建立青训通道,将中国年轻球员送到欧洲一流俱乐部培训;(5)探索创新盈利模式,利用公司和虎扑的资本和互联网双平台,整合足球资源,利用如众筹等创新模式开发中国足球市场,顺应体育产业结构调整,从实物型消费逐步发展观赏型、参与型消费市场。
　　风险提示:本次签署的仅为合作意向协议;体育产业改革、足球产业改革进程不达预期;BOY公司业绩不达预期或出现商誉减值等情况;双方合作业务发展不达预期。


　　佐力药业:外延并购再下一城,进军服务志存高远
　　类别：公司研究 机构：中国银河证券股份有限公司
　　核心观点:
　　1.事件
　　1、公司发布公告,2015年4月17日,公司与德清县卫生和计划生育局签署了《关于德清县第三人民医院引进社会资本参与合作办医的框架协议》,德清县人民政府为见证方。佐力药业公司拟用自有资金以公司或公司设立的医院管理公司对德清三院进行现金增资(原则上增资金额不超过人民币1.9亿元),增资完成后公司持有德清县第三人民医院75%的出资额。本次增资完成后,德清三院仍保持非营利性医院性质。保持政府投入机制不变(基建除外),享受公立医院政策。
　　2、公司于2015年4月20日重大事项复牌。
　　2.我们的分析与判断
　　(一)顺“势”而为,成浙江省公立医院改革先锋力量,进军医疗服务,打造大健康全产业链!
　　随着新医改的逐步深化,公立医院改革和推动社会化办医将是大势所趋,2015年3月30日,国务院发布《全国医疗卫生服务体系规划纲要》(2015-2020年)明确提出按照属地层级实行医疗卫生资源梯度配置,大力发展非公立医疗机构,鼓励社会资本参与合作办医;2015年4月1日,中央全面深化改革领导小组第十一次会议审议通过《关于城市公立医院综合改革试点的指导意见》,要推进城市公立医院改革。另外,全面深化医疗体制改革和推进县级公立医院综合改革,在100个地级以上城市进行公立医院改革试点是今年两会的十大民生工程之一。按照卫计委40号文、54号文,浙江46号文、22号文的精神,德清县政府决定德清县第三人民医院引进社会资本参与合作办医改革,公司顺“势”而为,参与其中,这是德清县公立医院的首例,也是浙江省公立医院改革的先导案例,这不但体现了公司领导层参与行业变革的决心和执行力,同时也体现了公司在浙江湖州地区、尤其是德清地区的区位优势。
　　浙江省医药行业改革向来是推进较快的省份之一,药品零加成、招标降价(规则较苛刻)陆续落地,让工业商业企业倍感压力,灵敏度较高的企业都在积极寻找转型路径以降低行业负面压力。公司在这方面是思考较早并有所行动的企业,在2014年9月之前,公司还是一个纯医药工业企业,在2014年9月收购凯欣医药、4月17日收购德清三院(框架协议)之后,已经初步完成了公司在医药制造、医药流通、医疗服务的全产业链布局,有助于发挥本公司已有制药业务、医药流通业务与医疗服务业务的协同效应,实现大健康闭环。
　　(二)收购的不仅仅是一家医院,而是一个未来战略发展落地的起始平台
　　公司此次收购的德清三院是一所二级综合性医院,位于浙江省德清县东部的新市古镇。距杭州市约30分钟车程、距上海浦东国际机场约1小时30分钟车程。规划中的杭州第二绕城高速经过镇区。德清三院目前覆盖人口20余万人。德清三院占地面积12062平方米,截至2014年底,全院共有在编人员262人,其中高级职称32人,中级职称101人,设床位250张。改革后的医院将整体搬迁到新市镇新区,规划用地120亩,一期征地76亩,分步实施(不能改变医疗土地用途),总投资约3.3亿元。医院按照三级乙等综合医院标准、600张床位规模建设。框架协议签定后,于2017年12月31日前完成搬迁,完成搬迁5年内达到二级甲等综合医院标准。我们根据草根调研情况估算,德清三院2014年营收超过1个亿。
　　我们认为,此次收购德清三院的意义并不仅仅在于一家医院的价值,而是一个公司未来战略发展落地起始平台的价值。我们认为可能分两方面实现,第一,进军医疗服务,做高端特色专科:公司将借助新建医院,依托国内知名医院或引进优秀医疗团队,重点打造肿瘤、中医、神经等特色专科,发展高端医疗服务业务;第二,公司所有的重磅大产品或潜力品种乌灵胶囊、百令片、灵莲花颗粒、灵泽片都是慢病大品种,特别适合慢病管理、远程诊疗、医药电商的变现端口,二者构成完美契合,公司也在方案中提到,未来将尝试借助远程诊疗、医药电商等新型服务模式,与公司优质产品乌灵胶囊、百令片、灵莲花颗粒、灵泽片等协同,向保健康复、慢性病管理等领域延伸,为公司培育新的盈利增长点奠定基础。
　　公司未来在远程医疗、医药电商、慢病管理、保健康复等领域的布局值得期待、值得重点关注!
　　(三)说到做到,外延式连续三单,这不是结束,这仅仅是开始!
　　公司此次收购德清三院(框架协议)是对公司外延式战略的再次落地与兑现!公司在外延式方面的决心和行动力是毋庸置疑的,也是未来公司最大的看点之一,连续三单并购,我们认为这不是结束,这仅仅是开始!
　　正如我们2014年9月发布的深度报告中提及的那样,公司在2013年年报中披露的2014年经营计划中明确提出“要加快收购兼并的步伐,力争在外延式扩张方面实现突破”。在2014年公司说到做到,实际行动落实了年初的计划,在2014年7月,公司公告收购青海珠峰冬虫夏草药业有限公司51%股权,获得重磅潜力品种百令片;2014年9月,公司公告收购浙江凯欣医药有限公司65%股权,3个月内完成2单收购已经让我们看到了公司外延式收购的决心和执行力。外延式并没有结束,4月17日,公司公告收购德清三院,外延式再下一城!我们注意到,公司在2014年年报中披露的2015年经营计划中明确提出2015年公司会“继续密切关注医药行业的并购机会,围绕生物医药主营业务及产业链延伸进行外延式的扩张,为公司发展提供新的增长点,实现内生式增长和外延式扩展的双轮驱动”。我们认为公司在外延式方面说道做到,决心之大、执行力之强是毋庸置疑的,2015年,公司外延式仍值得期待。
　　(四)超百名核心高管、员工参与定增,信心彰显,股价安全边际充足。
　　2014年9月,公司拟实施定增,用以补充流动资金和扩产,我们认为其对于公司长远发展具有重大意义,除了大股东外,公司及控股子公司部分董事、监事、高级管理人员、骨干员工及其他出资人(包括新任营销总经理汪涛、青海珠峰的董事长王辉、浙江凯欣的总经理刘利辉)出资设立有限合伙企业参与定增(增发价格11.98元/股),两者合计将近40%,彰显对公司未来发展的坚定信心。
　　公司此次收购停牌前股价为13.98元/股,相对于增发价11.98元/股,仅溢价16.7%,考虑到公司超百名核心高管、员工现金参与定增锁定三年的资金成本和定增到期的税收成本,仅16.7%的溢价并不算高,我们认为公司股价安全边际充足。
　　(五)不算外延式,公司现有业务三年翻番,业绩有保证!
　　公司业绩未来三年有保障,可以从人、物两方面分析。
　　1)人:我们认为人是最为核心的因素,其有包括两点:动力和能力。动力方面:可谓动力十足,公司销售管理层(副总、总监、大区经理、地区经理等共50余人)现金参与增发,利益捋顺,空前一致。能力方面:拥有十余年外资药企营销管理经验的新任公司高管、营销总经理汪涛已经上任,外资独特的学术营销理念即将注入,整个团队在学术营销能力方面将大幅提升。
　　2)物:物包括产品和方法。产品方面:公司现在拥有乌灵胶囊和百令片两大10亿级别重磅品种,另外,灵莲花颗粒、灵泽片未来也是重磅慢病大品种,产品方面无须担心。方法方面:营销改善持续向好,“外资学术营销+电商营销”有望助力“乌灵+百令”比翼齐飞。A.“外资学术营销+电商营销”助力:经过公司不懈努力,乌灵胶囊已进入“不寐病(失眠)中医诊疗方案”、“郁病(广泛性焦虑障碍、抑郁症)中医诊疗方案”和“经皮冠状动脉介入治疗(PCI)手术前后抑郁和(或)焦虑中医诊疗专家共识”,进入“指南”将为公司未来的学术营销奠定坚实基础。拥有十余年外资药企营销管理经验的新任公司高管、营销总经理汪涛已经上任,外资独特的学术营销理念即将注入。另外,公司将加强产品在互联网平台上的品牌宣传力度,与有问必答网、寻医问药网、39健康网等知名健康网站尝试合作,建立企业微信公众号,积极探索电商营销模式。B.积极拓展基层市场:报告期内乌灵胶囊增补进入了新疆、浙江基药目录,百令片被列入浙江省基药增补目录。C.强化OTC:构建团队,与大连锁合作。D.“自营+招商”模式逐步成熟。
　　三、盈利预测与投资建议
　　暂不考虑增发影响,预计2015-2017年摊薄后EPS分别为0.43、0.55、0.71元,对应PE分别为33、25、20倍。我们认为公司已经进入到“内生外延双核驱动,乌灵百令比翼齐飞”的新时代。内生方面,公司在人、物两个方面有充足保证,不算外延式,公司现有业务未来三年有望翻番。外延方面,算上公司此次收购德清三院(框架协议),外延式已经连续落地三单,未来外延式仍值得期待。另外,综合考虑大股东、核心管理人员及员工参与增发的成本(11.98元/股,锁定三年,再加上资金成本),和公司停牌前股价13.98元(溢价16.7%),再加上公司停牌期间医药行业整体表现抢眼,我们认为已经具备了相对的安全边际,我们看好公司长期发展,维持“推荐”评级。
　　四、风险提示
　　未来不能达成正式投资合同的风险;未来不能达成正式投资合同的风险;公司产品销售不达预期的风险。


　　诺力股份:AGV等新产品有望成为今年亮点
　　类别：公司研究 机构：广发证券股份有限公司
　　2014 年业绩基本符合预期。
　　2014 年公司实现营业收入12.06 亿元,同比增长7.57%;归属于母公司所有者的净利润8234 万元,同比下降4.20%。去年业绩基本符合预期,造成公司利润下降的主要原因系:受汇率波动影响,远期结汇合同公允价值变动损失同比大幅增加。根据今年一季度的销售情况,估计全年叉车主业仍将维持稳定增长的态势。
　　今年AGV 和立体车库等新产品将是亮点。
　　公司正在推动立体车库和AGV 等新产品的研发和销售。其中,立体车库已经获得订单。牵引式AGV 已经研制成功,叉车式AGV 研发也取得较大进展,有望成为公司未来重点产品。因此,在叉车主业保持稳定增长的情况下,AGV 和立体车库等新产品将有望成为今年公司发展的亮点。
　　公司未来将提供智能物流整体解决方案。
　　公司具备叉车、AGV 和立库等硬件设备的基础,将来可能通过并购或自研等方式,获得智能物流控制软件方面的能力。长期来讲,公司有望提供智能物流系统解决方案,包括AGV 叉车、立体仓库和工业软件等。
　　盈利预测及投资建议。
　　在不考虑并购的情况下,预计公司2015 年至2017 年营收分别为13.09亿,14.8 亿和17.83 亿,每股收益分别为1.27 元、1.51 元和2.03 元,对应最新股价的动态PE 分别为39 倍、33 倍和25 倍。考虑到公司未来有望成为智能物流系统解决方案提供商,看好长期发展前景,维持买入评级。
　　风险提示。
　　国内经济低迷可能影响叉车需求;新业务开拓进度可能低于预期。


　　天通股份年报点评:业绩拐点有望为装备制造打开市值呈现空间
　　类别：公司研究 机构：国海证券股份有限公司
　　年报简述:
　　公司4月20日晚间发布2014年年报,本报告期内,公司实现营业收入116,823万元,较上年同期125,610万元减少8,787万元,下降幅度为7%;归属于上市公司股东的净利润为1,357万元,较上年同期1,214万元增加143万元。
　　投资要点:
　　1. “主动性裁减”有望提升盈利水平。
　　公司今年的年报需要细分来看:
　　首先,总营业收入的减少主要缘于电子部件和太阳能光伏这两块营收的“主动性裁减“,何谓“主动性裁减”: 一,在电子部件领域,公司大幅减少了毛利较低的自购料业务,把发展的重点集中于毛利率较高的信息安全领域内的国产服务器及安防系统业务,同时开拓国外著名客户作为未来发展方向;这是非常正确的发展抉择,过去公司电子部品的执行主体是天通精电,从事通信基站、机顶盒、各类电子设备产品的SMT 代工与组装,近年来由于国内代工领域整体竞争的加剧,盈利能力出现相当的下滑。因此调整产品结构,裁减低毛利环节意义重大。
　　二, 2014年3月公司完成了亏损光伏资产的剥离,光伏这块今年营收的主要来源是销售往年遗留的库存产品, 产品折价较大,因而营收和毛利率都有相当幅度下滑。公司2014年完成昱能光伏科技有限公司的非关联光伏资产向天通高新的出租后,基本实现了亏损资产的完整剥离,未来光伏资产将不再会拖累公司业绩。
　　公司过去在电子材料(软磁材料、蓝宝石、光伏)三大领域施行并行布局,造成产业链条过长因而主业不突出,光伏产业多年的低迷正是公司近几年大幅亏损的主要原因,目前公司已确立蓝宝石产业的核心地位,软磁材料也在谋求产品结构转型以提升盈利水平。这种“主动性裁减”对于公司盈利能力是有所裨益的,2014年电子部件领域营收压缩后毛利率增加8.66个百分点就是最好的佐证,而光伏未来也不会再对公司有所拖累。
　　其次,除传统磁性材料领域基本持平外,近年来公司重点投入的两块领域:蓝宝石和专用装备领域均取得了长足进展。蓝宝石营收增长147%,毛利率增加38.33个百分点,而专用装备领域的营业收入增长了20.66%,净利润也首次突破3000万元。不难看出,蓝宝石和专用装备将逐渐成为公司未来成长的主要驱动力。
　　2. 高端装备制造将成为公司净利润的核心增长点。
　　上一篇报告我们已经重点提及高端装备制造在天通股份接下来成长中的重要性,承载专用装备制造生产的是公司的全资子公司天通吉成。天通吉成2009-2014年的净利润成长轨迹是:-2081、1073、2918、-776、2762、3101 (如下图1,单位:万元,2012年的亏损主要原因是当年单晶硅生长炉销售受光伏影响较大),
　　在这六年中,天通股份的扣非后净利润仅2010年为正值,其余年份均为亏损。软磁材料是一个成熟行业这些年 利润水平没有太大的增长,蓝宝石由于达产时间晚,在这些年份里也只是拖后腿的角色。天通吉成的高端装备制造持续增长的净利润在公司整体利润中占比越来越大。尤其是2011年后,蓝宝石长晶炉、液晶面板后段生产装备、单晶硅生长炉这些半导体设备销售量逐渐扩大企稳,装备制造已经成为公司名副其实的核心利润贡献点。 换言之,公司目前的核心利润点和增长重点预期其实是半导体装备制造,磁性材料和蓝宝石的占比都不及它。2015年天通吉成在利润贡献中的比例有望进一步增大,从行业维度来看,今年京东方和华星光电新产线的投入非常确定、国内单晶硅电池生产厂商也在恢复并逐渐加大生产设备订单,银川募投项目的蓝宝石长晶炉亦全部由天通吉成供应,我们预计天通吉成今年在半导体装备生产领域的业绩会有相当程度的增长。
　　3.公司的预期差在哪里,如何体现?综上所述,天通吉成将成为公司今年最大的超预期增长点,我们预计未来天通吉成的净利润贡献有望占至公司全部利润的近三分之二,换言之天通股份的最大看点将从单一的蓝宝石材料转向蓝宝石和高端半导体制造设备制造双核心。
　　天通吉成的高端半导体装备制造包括:蓝宝石长晶炉、液晶面板后道制程设备、单晶硅生长炉、粉体压铸成型设备、环保领域的污泥干化机等等。覆盖领域和利润规模与晶盛机电较为相似,但相较晶盛机电更为丰富,可将晶盛机电看做其最好可比模板。目前盈利水平与天通吉成相仿的晶盛机电和京运通市值均在150亿以上,而天通股份除天通吉成装备制造业务外,加上蓝宝石、磁性材料、电子部品等其他业务目前的总体市值仅126亿,存在较为明确的预期差和市值低估。但市值低估有其根结---天通股份综合业绩多年亏损拖累(光伏亏损 + 蓝宝石刚开始起量没业绩贡献 + 软磁材料盈利状况不佳),随着银川大尺寸蓝宝石长晶基地逐渐投产,以及今年蓝宝石下游几大核心客户开始供应起量,2015年将成为公司的重要业绩拐点,在此假设下,天通吉成的半导体高端装备制造属性将不会再被其他业务拖累埋没,有望得到锦上添花的正向呈现。我们预计15-17年的EPS 分别为0.185、0.278、0.392元,目前股价对应今年与明年EPS 的估值分别为82.38倍和54.82倍,公司的合理目标市值应在200亿,维持买入评级。
　　风险提示:
　　1. 蓝宝石投产进度与达产良率不及预期。
　　2. 全球视窗类消费电子对蓝宝石产能需求拉动低于预期。
　　3. 天通吉成装备销售增速不及预期。
　　4. 公司磁性材料下游客户结构转换不及预期。


　　众生药业:业绩较快增长,内生外延双轮驱动
　　类别：公司研究 机构：长江证券股份有限公司
　　报告要点
　　事件描述
　　众生药业发布 2015年一季报:实现营业收入3.26亿元,同比增长21.68%;归属于上市公司股东的净利润6488万元,同比增长26.64%,每股收益0.18元;扣非净利润6156万元,同比增长20.94%;预计2015年1-6月净利润同比增长20-40%。
　　事件评论
　　实现较快增长,成本明显改善:2015年一季度,公司收入同比增长22%,扣非净利润增长21%,保持较快增长;公司毛利率同比提升1.55个百分点,主要因为三七等原材料降价所致;销售费率增加0.81个百分点;管理费率提高2.42个百分点,主要因为股权激励摊销及研发费用投入增加所致;财务费率上升0.16个百分点,主要是受报告期内定期存款利息减少影响。
　　基药放量有望加速:一季度,预计复方血栓通收入增长近20%。复方血栓通已在广东等十余个省的基药招标中顺利中标,其中,山东、上海等几个用药大省均是新增基药中标地区。二线品种中,脑栓通胶囊已进入广东、重庆基药增补,众生丸进入广东基药增补,预计这两个品种均会在低基数基础上实现较快增长。2015年是基药招标大年,大部分地区已完成新一轮招标或正在进行,随着越来越多的新增地区基药中标,复方血栓通等产品的增长有望加速。
　　外延扩张持续推进:公司2012年8月收购了广东八达制药冻干粉针剂生产相关的资产,2014年4月22日公司公告冻干粉针剂车间已通过GMP认证,为公司高端制剂的引入奠定良好基础。2013年,公司控股了益康中药和凌晟药业,意在完善公司在中药饮片、中药种植以及原料生产方面的产业链布局。2015年3月,公司公告拟收购先强药业,一方面,可加强公司在抗病毒类、抗生素类、心脑血管类、糖尿病慢性并发症化学药品领域的深入布局;另一方面,先强药业主要采取代理商销售模式,与公司自营为主的销售模式存在较强的互补性;此外,先强盈利能力突出,收购后也可明显增厚公司业绩。
　　维持“推荐”评级:公司拥有复方血栓通胶囊、脑栓通、众生丸等优质独家品种,有望借基药放量、省外市场拓展打开成长空间。若能成功收购先强药业,产品线可进一步丰富,营销模式得到互补,盈利能力得到增强。若不考虑先强药业并表,预计2015-2017年EPS 分别为0.76元、0.95元、1.16元,对应PE 分别为34X、27X、22X。若考虑并表,假设2015年7月初完成股权交割,按照收购方承诺的业绩计算,则2015-2017备考EPS 分别为0.88元、1.21元、1.46元,对应PE分别为29X、21X、18X,维持“推荐”评级。