行情回顾。2015 年3 月20 日至3 月27 日，沪深300 指数上涨2.03%，表征军工板块的中航军工指数上涨3.85%，略好于大盘。

　　核心观点：上周，板块震荡上攻态势不变，符合我们之前的预期。本周，中国周边局势动荡持续升级，地区冲突背后难掩大国身影，地缘政治风险提升，刺激装备需求继续扩张；军民融合配套政策出台在即，顶层设计夯实助力军民融合深入发展，我们维持军工板块“强大于市”的判断。上周，“一带一路”路线图正式公布，跨欧亚大陆的世纪战略对肩负维护国土和经济安全的国防军工提出更高的要求，军工企业也必将从陆权大国向海权强国的转变进程中受益。此外，国企改革主题贯穿全年，事业单位改制细则亟待落地，板块中长期依然向好。

　　政策预期：4月初，工信部或将召开军民融合专项行动计划部署会，着力解决当前军民融合领域的政策桎梏。

　　本周推荐 5+3+1 组合：军工集团旗下——中航动力、中国重工、中直股份、中核科技、北方导航；地方国企——海格通信、奥普光电、烽火电子；民参军——中海达。

　　我们强烈看好军民融合背景下民参军相关产业链。北斗导航产业：预计下半年军方集采市场将进入释放阶段；行业示范项目在总结前期实施的基础上批量启动；随着低成本、低能耗产品的推出，大众市场的突破亦为时不远。我们认为从15 年上半年开始，北斗导航市场将真正进入启动阶段。推荐海格通信、振芯科技、中海达和合众思壮4 只行业代表性个股。通用航空产业：14 年实现了通用机场审批权的下放，而15 年是低空空域改革推广阶段的最后一年，我们预计今年通航政策将实现较大突破。推荐海特高新、威海广泰和四川九洲3 只行业代表性个股。

　　风险提示：板块整体估值风险较高；相关政策推进的不确定性

　　相关个股研究

　　中航动力：航空发动机龙头

　　政府工作报告首提实施航空发动机重大项目，重视程度提升至空前高度。2012 年《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》中列出七大战略新兴产业，其中将航空发动机列为高端装备制造的子项目。此次2015 年政府工作报告将航空发动机与燃气轮机地位提升至与其它产业同级，体现国家空前重视程度。我们此前《根治心脏病，助推中国梦》报告中已对我国突破航空发动机瓶颈的重要性进行系统论述，此次政府工作报告将发动机定位再提升验证我们判断，此举或意味航空发动机重大专项将呼之欲出。

　　航空发动机与燃气轮机重大专项有望超预期，公司作为我国整机唯一龙头将极大受益。发达国家无不将航空发动机产业视为保持大国地位核心，给予长期稳定投入，美、英、法的航空发动机年均科研投资达30 亿、10 亿和9 亿美元。美国仅IHPTET 一项预研计划就持续17 年总投资达50 亿美元，相当于我国20 年发动机预研总投入的6 倍。近年来，国家对航空产业高度重视，政策和资金支持持续加码，规模超1000 亿的航空发动机及燃气轮机重大专项公布的预期强烈。我们认为在当前国家安全战略升级和经济转型大背景下，发动机产业发展亟待加速提升，两机专项投资规模有望超预期，未来20 年达2000 甚至3000 亿元。公司作为我国发动机产业龙头，将极大从中受益。

　　我国航空发动机二十年需求近3 万亿，军用需求爆发式增长，民用空间更为广阔，公司成长空间极为广阔。我们预计，未来20 年我国军用航空发动机市场需求约3000 亿元，配套服务需求约5000 亿元；民用航空发动机市场需求约9000亿元，配套服务需求约6000 亿元；燃气轮机市场需求约2750 亿元，对应服务需求超过2550 亿元。合计总需求约2.8万亿元，其中发动机需求1.5 万亿元，服务需求约1.3 万亿元。公司作为我国航空发动机唯一整机平台，面临庞大市场需求，成长空间极为广阔。

　　盈利预测与投资建议：

　　上调目标价至40.3 元，维持“买入”评级。我们维持之前盈利预测，预计2014-16 年公司合并报表前的EPS 分别为 0.35、0.42、0.57 元，合并报表后的EPS 为0.50、0.62、0.80 元。目前航空发动机板块相关上市公司2015 年的 PE 估值约为82 倍(剔除估值较高的成发科技后为63 倍)。考虑到公司的作为发动机整机生厂商的龙头地位，我们认为公司应享有一定估值溢价，给予公司2015 年65 倍PE，上调目标价至40.3 元，维持“买入”评级。

　　风险提示：

　　发动机相关政策公布晚于预期，军品订单大幅波动等。(海通证券)

　　中直股份：稳步增长的直升机龙头

　　事件描述：公司发布2014年年报，2014年公司实现营业收入108.31亿元，同比增长15.00%；实现营业利润3.54亿元，同比增长21.30%；实现归属母公司所有者净利润3.32亿元，同比增长34.22%。2014年公司拟每10股派发现金红利1.40元(含税)

　　评论：

　　公司是国内具备垄断地位的直升机制造基地，现有核心产品包括直8、直9、直11系列(含AC系列)等型号直升机及零部件，Y12系列飞机，在国内技术处于领先地位。公司目前主营产品多为国家订货，2014年公司继续致力于AC系列民用直升机的市场开拓，积极拓展国际合作渠道。在2014珠海航展上，公司在珠海航展上新签订单包括直9直升机35架；AC311直升机44架；Y12E固定翼飞机24架，Y12固定翼飞机4架。其中，Y12E固定翼飞机销售合同的签订实现了我国固定翼飞机向欧美市场出口零的突破。2014年，航空产品实现销售收入121.29亿元，同比增长14.91%。

　　公司盈利能力小幅增强，具备较大上升空间。2014年，公司综合毛利率提高0.40个百分点至11.26%。其中航空产品毛利率为11.90%，较上年提高0.35个百分点。2014年，公司期间费用率为8.09%，较2013年高0.20个百分点。2014年，公司净利润率为2.66%，同比提高0.39个百分点。公司目前盈利水平处于历史较低水平，主要是受昌河直升机的拖累，不考虑军品定价改革因素的影响，公司未来盈利能力尚有较大的提升空间。

　　2014年产销两旺，2015年业绩无忧。从存货来看，截止2014年12月31日，公司原材料存货共计43.00亿元，同比增长20.15%；在产品共计67.51亿元，同比增长3.34%，原材料及在产品增加，说明公司正积极扩大生产，而库存商品则下滑1.18%，则说明公司生产速度赶不上销售速度，公司产销两旺。此外，截止2014年12月31日，公司获得的预收款共计40.97亿元，相当于2014年全年收入的32.89%，较2014年9月30日多出21.38亿元，预付款如果30%的收款比例，2015年公司收入无忧。

　　低空领域管制放开，为公司插上腾飞的翅膀。我国空域管制严格导致包括直升机在内的通用航空产业发展滞后。2010年11月14日，国务院和中央军委正式对外发布《关于深化我国低空空域管理改革的意见》，提出未来将逐步放开低空领域管制，2013年11月，总参谋部和民航局颁布了《通用航空飞行任务审批与管理规定》，规定了除9种情况外只需报备，简化审批程序。大大简化了通用航空审批手续，我国即将迎来通用航空大发展的时期。公司作为中航旗下唯一的直升机业务平台，将欧直公司多个系列产品引入中国并实现国产化，成功占据国内直升机市场绝对优势，将从通航的发展中迎来发展机遇。

　　四管其下，加速转型。直升机方面：公司将以自主研发为主体，优化现有机型，巩固市场；以合资合作为手段，开发合作机型，完善AC 系列民用直升机谱系，形成新一代具有市场竞争力的民用直升机产品，抢占市场。在Y12 系列飞机方面：公司将以Y12 和Y12F型机为平台，重点发展客户化改进改型，注重国内、国际两个市场的开发。在国际合作和转包生产方面：积极开展航空复合材料国际合作，不断扩大规模。在航空产业方面：提高产品附加值并培育客户忠诚度。同时，有效延伸产业链，大力发展直升机维修保障、加改装、航材备件供应等业务，带动全产业链发展，尽快实现从单一“制造商”向综合“服务商”的转变。

　　盈利预测与投资评级： 预计公司2015-2017 年每股收益分别为0.68 元、0.85 元和1.10 元，对应于上个交易日收盘价47.78 元，市盈率分别为93 倍、70倍和65 倍，由于在国内市场公司具备垄断优势，民用市场快速成长，我们维持公司“推荐”的投资评级。

　　风险提示：1)军用订单快速下滑；2)低空通航政策迟迟未获突破。(华鑫证券)

(责任编辑：DF078)