海能达：稳居专网市场龙头地位期待PDT和海外市场发展
报告要点
事件描述
海能达公布了其2014年年报。年报显示，公司2014年全年实现营业收入19.49亿元，较去年同期上升15.80%；实现归属上市公司股东的净利润0.43亿元，同比下降67.97%。基本每股收益为0.06元。
事件评论
收入持续快速增长，毛利率存明显改善空间：公司全年收入保持较快增长，主要因为数字产品收入增长较快，且子公司天海收入大幅增长76%。另一方面，公司综合毛利率为42.44%，同比下降5.19%，国内PDT市场发展不及预期，成为其主要原因。但我们认为，公司海外市场拓展顺利，且自主TETRA产品将用于近期地铁项目，均有助于毛利率回归上升通道。
财务费用上升拖累利润水平，高研发投入保证竞争优势：我们看到，由于汇兑损失和利息支出的大幅增长，拖累了整体业绩表现,但后续有明显改善空间。另一方面，公司研发支出占总营收的11.27%，连续三年超过10%。参考华为、中兴等企业的成长经历，我们认为，长期高水平的研发投入成为公司保持竞争力的关键，助力公司在海内外市场保持较快增长。
TETRA业务海内外加速发展，彰显公司整体实力提升：近期海能达中标荷兰政府专网项目，金额达6.16亿元人民币。我们认为，此次项目充分说明公司TETRA产品和服务能力已获国际认可，具备行业一流的技术实力。而公司在持续拓展海外市场同时，也开始向国内市场推广自主TETRA产品。我们判断，随着中国多个地区地铁建设的同时展开，市场对于集群专网系统的需求将维持在较高水平，利好公司中长期发展；而伴随自有设备取代进口产品，毛利率水平也将明显提升，有助于整体盈利能力的改善。
警用专网市场空间巨大，奠定公司中长期发展基石：在过去的一年中，公司积极开拓PDT市场，相继中标重庆、南京和长沙地铁等规模较大的PDT项目，彰显公司在PDT市场的领先地位。展望2015年，我们判断，公安系统将持续加大警用装备的投入力度，以完善和加强公共安全体系的建设；而出于信息安全考虑，公安系统将主推PDT系统和终端产品，为中国本土企业创造巨大的市场空间。公司作为最早参与PDT标准制定和产品试验的单位，必将充分受益于PDT市场的成长。
投资建议：我们预计公司2015-2017年的摊薄EPS分别为0.28元、0.50元和0.65元，维持对公司“推荐”评级。
中国太保：产险综合成本率难降，寿险流量退保率上升
事项：
中国太保发布2014年度报告，2014年公司营业收入2197.78亿元，同比增长13.8%；归属于母公司股东净利润110.49亿元，同比增长19.3%；每股净利润为1.22元；每股净资产12.93元，相对年初增长18.4%。
平安观点：
现金流支出比重过大，退保率成隐忧：我们使用退保+费用+赔款之和除以已赚保费跟踪主要三项现金流支出，三项现金流合计与已赚保费的比重为65.1%，远超去年52.1%的水平，并且超过我们跟踪的60%警戒水平。现金流支出增加直接导致投资资产增速低于预期。退保成为2014年寿险业务的隐忧，流量退保率(退保金/已赚保费)达到30%，反映部分业务质量不佳。
产险综合成本率持续上升：根据过去几年持续跟踪，太保产险综合成本率从2011年至2014年综合成本率持续上升，2014年达到103.8%，非车险业务综合成本率上升速度较快。
保费和投资整体情况较好：整体看太保寿险和产险的保费和投资增长基本延续2014年行业基本趋势，实现较好的增长。从公司业务价值增长情况看，基本符合市场预期。
投资建议：整体看2014年中国太保年报各项业务指标基本符合市场预期，我们认为2015年保险行业将继续维持改善趋势，中国太保改善预期较为明显，因此我们维持中国太保“推荐”评级。
风险提示：资本市场波动对投资收益产生较大影响导致利润低于预期。
银座股份：地产收入延迟确认，15年业绩成长可期
银座股份
公司发布2014年报，共实现收入138.18亿元，同比下降2.81%；归属上市公司股东的净利润为1.81亿，同比下降32.36%；扣非后净利润1.83亿，同比下降27.18%；总体低于我们的预期，主要是因为青岛李沧项目5亿地产结算收入未在14年确认。另外，公司计划每10股派息1.1元。
平安观点：
零售主业收入略有下滑，地产收入延迟确认：受整体消费环境疲软，线上消费分流等因素影响，公司零售业务实现收入13076亿元，同比下滑172%。14年共开出10家门店，其中9家继续深耕优势区域，4家向山东省内区县下沉。截止目前公司共拥有107家门店以及受托管理门店44家。公司有意放缓了储备项目开店速度，预计15年仍有个位数新店开业。房地产业务仅有418242万元的振兴街项目尾盘清盘收入，同比下滑85.16%，预计15年地产计算将贡献8.01亿元收入。
人力成本、租赁费用承压：公司管理+销售费用率由13年的13.52%上升至14.44%，其中人工费用率达到5.71%，上升074个百分点；租赁费用率达到220%，上升034个百分点。公司门店80%以上为租赁物业，主力门店均为自有物业，一方面避免优势区域物业成本挤压利润，另一方维持了灵活的扩张速度。全年实现归母净利润181亿元，利润率为1.24%。截止目前15年已经有5家门店开业，我们预计本年仍会有一定的人工与营销成奉压力。
调整15-17年EPS至0.73/0.88/0.91元，维持“推荐”评级。公司深耕本地市场，在当地具有一定的品牌优势，大股东拥有银座家居、银座家电、“统一银座”等零售资产可以与公司经营形成一定的协同效应，维持“推荐”评级。我们看好公司的当地市场。目前公司处于停牌阶段，在不考虑大股东资产注入预期的情况下，综合地产结算的影响，将15/16年EPS由0.78/0.86元调整至0.73/0.88元。
风险提示：新店培育期拉长；地产去化未达预期；人工、物业成本上升。
抚顺特钢：高端品种继续放量，一季度业绩显增
报告要点
事件描述
今日抚顺特钢发布2015年1季度业绩预告，报告期内公司实现归属于上市公司股东净利润0.60亿元~0.63亿元；按最新股本计算，2015年1季度实现EPS为0.115元~0.121元，同比上升1007%~1057%，环比上年4季度上升146.56%～158.88%。
事件评论
高端品种继续放量，一季度业绩显增：继年报公布4季度业绩好转之后，公司1季度业绩同比预增1007%~1057%，公告原因主要是“在技术改造和管理效能改善的促进下产品结构调整取得显着成效，核心产品高温合金、超高强度钢和特种冶炼不锈钢的规模和效益显着提升”。同时，从年度报告公布数据来看，2014年公司在全年钢材产量53.82万吨同比下降3.03%的情况下，高温合金产量4235吨，同比增长40%，高强钢产量4776吨，完成年计划的102%；特冶不锈钢产量13683吨，同比增长38%；工模具钢7.47万吨，同比增长10%；高速钢696吨，同比增长21%；高档汽车钢22.1万吨，同比增长24%；公司1季度高端品种销售状况大概率延续去年全年、尤其是4季度良好增长趋势。
实际上，公司作为国内高温合金等特钢领域龙头，高端品种放量一直是公司最大的看点，尤其是在目前特冶二期技改工程仍处于建设时期，后期建成投产所导致的规模效应让市场产生较大期待。不过，需要注意的是，公司普通特钢品种受累于行业低迷而业绩表现不足、资本支出加大或导致财务费用等相关费用居高不下等，依然值得警惕。
考虑到公司自2015年折旧政策调整并假设2015年定增完成，预计公司2015、2016年EPS分别为0.24元、0.34元，维持“推荐”评级。
光大银行：2014年年报点评：光大集团改制上市和理财业务分立是未来主要看点
光大银行公布2014年年报，2014年全年实现营业收入785.31亿元，同比增长20.25%，实现归属于母公司股东净利润288.33亿元，同比增长7.93%，实现每股收益0.62元，每股净资产3.83元，实现加权平均净资产收益率17.36%；比去年同期下降了4.12个百分点。2014年的利润分配预案为每10股派发现金红利1.86元(含税)。
2014年全年，按照日均余额计算，光大银行2014年全年的净息差为2.30%，同比提高了14个基本点，按照期初和期末余额计算，光大银行2014年第四季度单季度的净息差为2.38%，环比有所下降，下降了5个基本点。
2014年年末，光大银行的不良贷款余额为155.25亿元，比去年年初增加了54.96亿元，2014年四个季度分别环比增加了18.55亿元、19.39亿元、-2.86亿元和19.34亿元，第三季度不良贷款季度环比减少，第四季度不良贷款又恢复增加，不过整体看，第四季度不良贷款增加幅度相比一、二季度没有明显扩大，年末的不良贷款率为1.19%，比年初的水平增加了33个基本点。
光大银行目前2015年的动态市盈率和市净率分别为6.58倍和1.08倍，整体估值水平尚处于低位，目前的主要看点：1、光大集团公告重组方案。就光大银行而言，重组后实际管理权以及股东权益的统一有助于银行借力集团的资源优势；2、作为国内第一家发起人民币理财产品的银行，光大银行一直保持理财业务创新的领先地位，公司在理财业务转型进程中走在最前沿，早在去年便设立资产管理部，试水理财事业部改革，未来极有可能率先试点理财业务分立，因此我们上调投资评级为增持。
主要投资风险在于宏观经济波动、监管新规的不利影响以及资产质量恶化超过我们预期的风险。
东北证券唐亚韫
徐工机械：年报点评：业绩低于预期后续变革更精彩
本报告导读：
受需求低迷影响，公司业绩低于预期，但市场份额却实现逆势上涨。考虑到公司显着受益于一带一路建设及国企改革，上调目标价至17.5元，维持增持评级。
投资要点：
点评：公司2014年实现收入、归母净利润为233、4.13亿元，同比分别下滑17.14%、74.2%，实现EPS0.19元，每10股分红0.6元。受行业需求低迷影响,业绩低于预期，但市场份额却实现逆势上涨。不考虑徐工基础以外的资产注入，维持2015-17年EPS为0.271、0.339、0.41元；若考虑徐工基础以外所有公告资产全部注入，则2015-17年EPS为0.273、0.341、0.413元。基于公司将显着受益于一带一路建设及国企改革的预期，目标价由17元上调至17.5元，维持增持评级。
“一带一路”利好不断，公司出口显着受益。①28日三部委联合发布“一带一路”愿景与行动文件，截止28日亚投行“朋友圈”增至42个，“一带一路”倡议持续往前推进。②中国基础建设的成功，是我国工程机械行业的最好宣传，“一带一路”的推进势必为工程机械龙头的出口带来实质性利好。③徐工机械系出口优势企业，在海外设有工厂、服务中心、研发中心等，“走出去”准备充分，将显着受益“一带一路”。
国企改革逐步实施，期待后续更精彩。①2015年2月27日公司公告集团核心员工将通过资产管理计划间接持有公司股票。该股权激励力度远小于三一重工、中联重科，不利于公司在行业低迷和激烈竞争中胜出，判断此为其国企改革第一步。②考虑江苏省和徐州市国资委关于竞争性行业的改革态度非常市场化，预计公司后续改革更精彩，更能为企业带来实际改善。
催化剂：一带一路带动出口、国企改革推进、国家出台稳增长政策。
风险因素：行业持续低迷的风险。
国泰君安吕娟,常微,王浩