经济开局不力：进入三月，随着春节效应的消失以及企业开工的逐渐展开，经济的微观表现将再次成为投资者评估市场的重要依据。但是，从短期跟踪的数据来看，经济表现依然悲观。下游地产销售方面，一二三线城市商品房成交面积增速大幅下滑，最新数据显示一线城市四周滚动成交面积同比下滑 56%，创近两年以来的最低水平。此外，中游产业链数据亦不理想，全国水泥每周均价跌至 343.5 元/吨，接近2012 年以来的最低水平；旬度滚动的耗煤量同比增速在经历了春节期间的大幅下滑之后仍处于底部徘徊，当前-43%的水平已大幅低于去年-10%的波动中枢。总体而言，当前流通领域的生产资料价格基本维持弱势。

货币资金价格上行，超出市场预期：信贷投放的季节性规律以及本月初央行的降息增强了投资者对资金价格下行的预期。然而，上周央行一反常态大幅净回笼 1450 亿元创去年三月以来最高水平，与此同时，新股发行冻结巨量资金导致近期银行间利率上行。从无风险利率的几个维度来看，国债收益率各期限均出现 6-12个 BP不同程度的上行，而银行间理财收益率继续上行至 5.35%左右，短期对 A股估值整体上升造成压制。

美国非农就业抢眼，新兴市场价格动荡：美国2月新增非农就业人数 29.5万，大超市场预期的 23.5万，这一抢眼的非农数据大大冲击了投资者先前对美元指数走弱的判断。强劲的经济数据随即对黄金、大宗商品等资产价格造成巨大冲击。与此同时，权益市场也难以独善其身，美国市场各国的 ETF波动率指数快速上行。与发达市场相比，新兴市场受制于高企的资产价格和巨大的债务偿还压力，市场普遍预计的新兴市场资产价格动荡与美元指数强劲攀升这一对几乎无法调和的矛盾正在提前上演，这也显着抑制了投资者短期风险偏好的提升。我们观察到 A股市场证券结算资金日均余额在 3月初已开始见顶回落。

成长股业绩公布兑现，高企估值需要时间消化：2月底中小板和创业板 96%的上市公司公布了业绩预告。1109 家公司合计的净利润增速下上限分别为 3.55%和 28.43%。而创业板的净利润增速下上限分别高达14.18%和 33.28%，终值或为 25.72%；中小板的净利润增速下上限分别为 0.62%和 27.10%，终值或为11.31%。这不仅延续了去年下半年以来高增长的态势并超出市场的预期，这可能是支撑创业板估值持续上行的关键因素。不过，在短期投资者风险偏好下行以及 A 股天花板提升受限的背景下，我们预期创业板的估值或面临短期分化的压力。

两会定调全年热点，新兴行业被高度重视：每年的两会均为 A股投资的主题库，今年也不例外。2015 年政府报告亮点频现，我们关注的重点仍在经济发展方式。首先，在政府的工作报告中，消费已连续两年位于投资之前。并且消费的重要性已从去年的“扩大内需主要着力点”上升为“加快培育消费增长点”，很显然，这是政府在接受了更低的 GDP 增速之后所做的战略性转变。具体到细分领域，除了去年重点提及的“养老健康”、“旅游文化”消费以外，信息消费、绿色消费以及稳定住房消费是将成为今年政策重点扶持的新领域。除此以外，为了“壮大信息消费”，全面推进“三网”融合，加快建设光纤网络已成为壮大信息消费的重要抓手。总而言之，政府希望“消费潜力成为拉动经济增长的强劲动力”。其次，投资的重要性在 2015 年将有所弱化。这同样是政府接受了更低经济增速后必然的政策取向，政府工作报告对投资的表述已由 2014 年的“把投资作为稳定经济增长的关键”转为 2015 年“增加公共产品有效投资”。而再细看具体的投资领域，我们发现政府巧妙地顺应了“由工业化向信息化转变时经济发展所侧重的商业基础设施也将发生根本性转变”这一趋势。除了保障性安居工程、中西部铁路、农田水利这传统的三项投资领域继续发力以外，2015 年政府有望加大投入的领域则有“城市地下管网等民生项目”、“公路、内河航道等重大交通项目”、“信息、电力、油气等重大网络项目，清洁能源及油气矿产资源保障项目”。我们不要忘记在过去十年，中国交通运输和仓储业的固定资产投资完成额保持高速增长，从 2004 年的 7091 亿猛增至 2013年的 36194 亿元，年均增速接近 21%，行业的高景气自然带动了相关板块和公司市值的快速增长。在 2015年我们预计商业基础设施的三个层次，如信息传递、交通运输、支付方式将继续发生重大转变，这直接将带来云计算、大数据、智能物流和仓储以及移动支付等热点概念的持续火热。在出口方面，政府的重点工作已由去年的“从战略高度推动出口升级和贸易平衡发展”转为今年的“鼓励企业参与境外基础设施建设和产能合作”。除了铁路、电力、通信大型成套设备出口以外，今年的重点工作还包括“工程机械以及汽车、飞机、电子等中国装备走向世界，促进冶金、建材等产业对外投资”。因此，我们今年也将重点跟踪和关注具有海外工程承揽资质且资本市场估值偏低的大型传统央企的投资机会。在产业升级方面，政府今年新提到的重点项目包括高端装备、信息网络、生物医药、航空发动机、燃气轮机等；而在区域经济带方面，今年亦新增了新亚欧大陆以及陆海口岸支点建设。

市场观点和行业配置：我们依然维持三月月报的观点，即货币放松周期开启，A 股估值中枢全年依然具备20%的提升空间。但是短期内考虑到 A 股在在国内大类资产收益率上的优势被削弱以及新兴市场资产价格波动，A股估值向顶部拓展仍需等待更强预期的重建。配置方面，继续维持三月的行业配置方向，将超配的行业从二月份的家电和汽车调整至地产，并保持对有色金属行业的关注。此外，考虑到海外市场科技股的良好表现以及相对合理的估值/业绩配比，我们亦加大了对电子元器件的配置。最后，我们亦围绕两会热点做了布局，关注的方向包括体育产业、一带一路等相关概念股。