投资建议：维持谨慎增持。 维持 2014-15 年 EPS 预测 0.45、 0.52 元，参考行业可比公司 ，给予 2015 年 PS4.5 倍，维持目标价 23.5 元，维持谨慎增持评级。

　　产品结构调整基本到位，渠道库存处较低水平。 预计 2014 年高档酒青花瓷销量约 1000 吨、下滑 40%，收入 6 亿、下滑 50%，预计青花瓷收入占比已降至 15%，对公司影响已大幅降低，预计中低端酒老白汾和玻汾收入占比提升至 80%左右，产品结构调整已基本到位。预计目前一批商库存时间 1-2 个月，处于较低的、合理的水平。

　　2015 年公司将继续聚焦中档产品，有望带动收入实现 10-15%增长。公司在省内市场将继续聚焦老白汾系列( 10 年、 20 年陈酿)，并推出新品青花 25 年逐步替代 30 年；省外市场将聚焦新品青花 15 年及甲等老白汾，实现产品结构降级、增加经销商利润空间。预计 2015 年青花系列收入基本持平或略有增长，老白汾收入增长 10-15%，玻汾收入增长 10%左右。预计 2015 年公司收入增长 10-15%，但受 2014Q1基数较高影响， 2015Q1 收入增速可能低于全年。

　　销售改革稳步推进，期待渠道体系持续改善。 2015 年公司有望对销售人员从严考核，并完善激励制度，以提升销售团队质量及积极性。2015 年公司在省内将继续精耕渠道，预计县级经销商将贡献主要增量；在省外将逐步减少团购经销商占比，增加有终端网络配备、销售团队优秀的经销商占比，持续优化经销商结构。

　　核心风险： 宏观经济增速下行风险、白酒行业竞争加剧风险。