公司概况：天壕节能是一家以EMC 模式从事余热发电的环保节能企业，于2012 年6 月正式登陆创业板。公司成立初期主要以水泥行业余热发电为主，近几年逐步向玻璃、钢铁等行业拓展，已经成为EMC 领域的优秀企业。公司EMC 收入从2009 年的4782 万元增长达2013 年的2.89 亿元，年复合增长率为56.73%。截止2014年6 月末，EMC 收入占比达到88.14%，主营业务毛利率达到56.26%。

　　投资要点：①行业大环境更加有利于EMC 业务增长。我国计划在2030 年左右二氧化碳排放达到峰值，这是应对气候变暖的重要举措。作为发展中国家来说，中国更需要处理好发展和减排之间的矛盾，除了发展清洁能源之外，另一条重要的途径就是通过节能来进一步降低能耗水平。长期来看，节能市场将持续增长，公司余热发电EMC 业务将持续增长。 ②“双主业”保证多元化盈利模式。近几年国内国定资产投资增速连续下滑，水泥、玻璃、钢铁等行业新建产能投资受到严格控制，对业务拓展造成一定影响。从2011 年开始，公司EMC 收入增速也呈现逐年回落。为了应对短期行业调整带来的影响，公司近两年通过资产收购已经形成“双主业”的盈利模式有望继续提升公司的价值。③公司估值偏低。

　　盈利预测及投资评级：假定北京华盛2016 年正式并表；目前工业EMC 在建和拟建项目装机容量为67MW，天然气压气站EMC 项目在2016 年将有55MW 建成投产，即使不考虑公司新签合同项目，保守估计2015-2016 年EMC 收入将增加25%-30%。我们预计公司2014-2016 年归属上市公司股东净利润为1.38 亿、1.69 亿、4.21亿元，市盈率为33.86X、27.65X、10.62X。估值水平低于行业平均值，综合公司未来发展情况，我们首次给予“买入”评级。

　　风险提示：公司业务依赖合作企业的风险、工业用气增长放缓