张铭富

　　金融稳定是我国宏观经济调控的目标之一，金融稳定包括金融市场的稳定，稳定的金融市场能使经济主体通过反映市场基本因素的价格进行交易，并且该价格在基本面没有变化时短期内不会大幅波动。 而我国当前金融市场的大幅波动并不是经济基本面的真实体现，所反映的恰恰是新股投机套利活动造成的资金空转，而造成这种短期资金蜂拥而动，严重冲击金融市场的重要动因，正是沪深股市的新股IPO。

　　追溯沪深股市二十多年的发展历程，在各项基本制度建设中，新股发行制度改革的频率应该是最高的了，只是改革的焦点，始终围绕着如何促其往更公平的方向推进，如何更妥善地兼顾各方的利益，如何缩小一、二级市场的股票价格落差，而该如何缓解因新股发行对资金的冻结与解冻会给市场造成的冲击，则考虑得较少。偏偏随着新股发行密度加大，这种冻结资金—配号—中签—资金解冻的发行模式对市场的冲击越来越大，可以说已经严重干扰了金融市场稳定。

　　在目前的新股发行模式下，大量流通中的资金冻结，造成资金空转。自去年恢复新股发行以来，动辄上万亿的资金冻结会使金融市场的各类回购、拆借资金利率骤然猛升。除了要分析常规影响资金价格的因素，那些资金交易员由此还多了一项预测内容：什么时候IPO。而IPO什么时间出现是不可预知的，为此，那些参加货币市场的各金融机构在资产配置时就不得不时刻留意IPO对资金价格的冲击所带来的流动性风险和市场风险。就以今年春节前那次IPO来说吧，被锁定的资金在春节长期前一天才全部解冻，无论是银行间市场还是交易所市场，各期限回购利率因此大幅上扬，以交易所回购利率为例，2月10日GC001达到65%，2月11日GC007达到18.99%！

　　再说，虽然历经多次改革，但至今新股发行价格仍未真实反映市场的供需，致使新股上市后总会出现暴涨行情，助推了市场风险。新股恢复发行以来，发行人为能使新股成功发行，发行价格相对二级市场较低，上市首日便开始连续涨停，连续10个以上的涨停板早已不足为奇。这样的市场表现是正常的吗？割裂的一、二级市场价格，不但没有给发行人带来更多的融资，反而给二级市场积累了巨大的市场风险。任何不完善的发行制度，当其弊端已经危及金融市场的稳定时，就必须再度改革。

　　为了稳定金融市场，既降低新股发行冻结资金对金融市场的冲击，又规避资本市场的风险，笔者建议采用不设发行价，不设涨跌幅限制，以发行当天开盘前集合竞价确定新股开盘价的新股发行模式。具体说来，就是由发行人作为唯一的卖方根据市场买入价格情况，通过交易系统按照价格优先、时间优先的原则沽空全部拟发行新股，最后成交的一笔价格为新股收盘价，当天发行成交均价即为新股发行价，全天卖出股票总价即为募集资金总额。新股发行价即为上市交易的前收盘价，上市首日受涨跌幅限制。

　　这样的新股发模式，至少具有以下优点：一是避免了大规模的资金冻结，发行一天内完成，再不会冲击金融市场。发行当天冻结的最大资金量就是发行募集的资金总额，避免了目前发行模式中未中签资金的冻结。二是发行价格完全由市场真实成交确定，发行价格是供需双方自愿达成的价格，充分体现市场的定价机制。三是发行人作为唯一的卖方，可以根据市场情况不断调整卖出价格以达成市场成交，最大限度地发挥股票发行的融资功能，同时避免发行失败。四是以发行当日成交均价为上市首日价格，而不是发行当日收盘价，能够防止人为操纵，避免偶然因素对市场定价的干扰。

　　在这种发行模式下，发行人可以择时发行，选择最有利的市场时机发行新股，而这恰恰可以发挥新股发行的市场调节机制，有利于企业通过股票上市发挥最大的融资功能。在二级市场高涨时会有大量企业发行股票增加供给，在二级市场低迷时新股发行企业会相对减少。

　　当然，这种发行方式的最大不利在于募集资金的不确定性，这可能会影响发行人的融资计划。世上没有尽善尽美的发行制度，任何模式都只能在试错中不断改进。

　　（作者系黑龙江省农村信用社联合社资金营运中心主任）来源上海证券报)